20230326-天风证券-利率债策略周报_债市回到降准前_大家担心什么__13页_1mb

报告摘要

债市回到降准前，大家担心什么？

核心内容概述

本报告分析了2023年3月25日当周债市表现，指出在央行宣布降准0.25个百分点后，债市收益率基本回到降准前的水平。市场对同业杠杆问题高度敏感，主要源于历史经验、当前市场结构以及监管环境的变化。

主要观点

债市对同业杠杆敏感的原因：
- 历史上，同业去杠杆往往导致债市转熊，收益率大幅上行。
- 商业银行在经济增速放缓背景下，传统业务展业压力大，转向同业业务和金融市场业务。
- 公募基金作为第二大债券持有人，其扩张主要依赖机构端业务，与商业银行存在高度关联。
- 当前债市处于绝对票息较低、风控合规严格的阶段，市场生存空间狭窄。
- 同业存单、二级资本工具和永续债等主要投资品种，均以商业银行为主面向金融同业发行。
基本面分析：
- 3月初地产销售数据走弱，引发市场交易情绪释放，推动长端利率下行。
- 但整体基本面仍延续弱修复状态，未明显低于预期。
- 票据利率稳定，信贷增长仍有一定空间。
- 当前总体利率水平相对偏低，降准后收益率处于预期区间下沿。
对后续债市走势的判断：
- 关注监管动向及国内基本面，尤其是3月PMI数据作为二季度债市的第一个参考坐标。
- 预计3月PMI略高于50，但未必强于2月，经济仍处于弱修复阶段。
- 因此，对债市维持相对谨慎的观点。
海外因素影响：
- 欧美银行业风波频发，引发市场避险情绪，美元指数和十年美债收益率同步波动。
- 美联储结束加息并转向宽松的可能性上升，未来美元指数或继续走弱。
- 十年国债与美元指数总体负相关，美元走弱可能对国内债市形成支撑。

关键信息总结

市场表现

降准后债市反应：债市收益率基本回到降准前水平，显示市场对同业杠杆问题的担忧。
收益率走势：
- 3月20日：10年期国债收益率收于2.85%（较前一日下行0.98bp）。
- 3月21日：收益率上行至2.86%（+1bp）。
- 3月22日：收益率回落至2.86%（-0.27bp）。
- 3月23日：美联储加息25bp，收益率快速上行至2.87%（+0.75bp）。
- 3月24日：收益率先升后降，最终收于2.87%（+0.24bp）。

数据与指标

高频数据：地产销售数据沿2019年季节性节奏走高，螺纹钢表观消费量、汽车开工率等指标未出现明显走弱。
PMI预期：3月PMI或略高于50，但未必强于2月，经济弱修复状态延续。
美元指数与美债走势：两者走势总体一致，未来美元指数或继续走弱，美债利率或进一步下行。

风险提示

监管政策不确定性：政策落地及执行情况对市场影响较大。
经济复苏不确定性：基本面修复力度及持续性仍需观察。
海外风险不确定性：欧美银行业风波可能对全球金融市场造成持续扰动。

市场关注事项

下周重点数据

国内：
- 3月31日（周五）：中国3月PMI、中国2月服务贸易差额
海外：
- 3月29日（周三）：美国EIA原油库存周报
- 3月31日（周五）：美国2月PCE、美国3月密歇根大学消费者预期指数

图表与数据来源

图表目录：
- 同业负债分项增速、同业理财规模、贷款利率、银行净息差、债券型基金份额规模变化、广义基金债券托管规模和占比、信用债存量统计、银行间市场广义基金持有CD余额和占比、30大中城市一手商品房成交面积、螺纹钢表观消费量、唐山钢厂高炉开工率、汽车全钢胎开工率、百城拥堵指数、PMI季节性、美元指数和标普500、十年美债与2023年12月加息预期、美债利率与信贷环比增速、十年国债与美元指数负相关、国债收益率曲线、国开收益率曲线等。
数据来源：Wind、天风证券研究所、东方财富、新浪财经等。

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