宏观资产负债表：供给冲击缓解，静待内需发力-20220104-华泰期货-21页_1mb

供给冲击缓解，静待内需发力

核心内容

本文主要分析了2021年11月及2022年1月中国宏观经济的运行情况，重点围绕央行货币政策、银行信用状况、财政政策、企业利润与融资需求、居民端房地产市场等维度展开。整体来看，当前经济仍面临“需求收缩”、“供给冲击”与“预期转弱”的三重压力，但供给端的修复信号逐渐显现，宽货币政策对宽信用的传导正在逐步加强，政策发力有望为经济托底提供支持。

主要观点

央行端：宽货币窗口开启，政策发力

• 货币政策转向：2022年一季度是宽货币的重要观察窗口，央行政策定调与2019年相似，体现出政策适度宽松的意图。
• 12月降准降息：央行于2021年12月15日下调存款准备金率0.5个百分点，释放长期资金约1.2万亿元，同时12月LPR下调，一年期LPR为3.8%，5年期LPR维持4.65%不变，显示对房地产的“房住不炒”基调未变。
• 货币流动性：11月央行资产负债表震荡收缩，受公开市场操作净回笼影响，但12月政策转向宽松，货币流动性有所改善。
• 外汇压力：若国内在2022年第二季度开启宽松，可能面临较大的外汇压力。

银行端：需求收缩拖慢宽信用步伐

• 信贷环境：11月商业银行资产负债表规模小幅走阔，但实体企业及居民信贷持续疲软，显示信用环境仍偏紧。
• 结构性变化：对政府债权持续增长，显示地方政府融资需求增强；但企业端和居民端信贷投放仍处于低位。
• 政策发酵：宽货币对宽信用的传导尚不明显，信用扩张仍需时间，需等待基建信贷发力及实体信贷条件改善。

财政端：财政前置发力，基建投资谨慎乐观

• 财政后置特征：2021年财政支出后置明显，11月财政支出创年内新高，显示政策发力。
• 专项债支持：财政部提前下达1.46万亿元专项债限额，叠加2021年超收结余和专项债结转，2022年一季度财政力度最强。
• 基建投资受限：地方政府防风险与稳发展之间的矛盾制约了杠杆率提升，预计2022年基建投资增速在4%-5%之间，难以大幅提升。

企业端：利润结构分化改善，融资需求低迷

• PPI见顶回落：11月PPI同比为12.9%，较上月回落0.6个百分点，生产资料价格高位回落，生活资料价格小幅回升。
• 工业企业利润改善：利润结构分化有所缓解，中游利润增速加快，下游利润小幅放缓但仍为正。
• 融资需求疲软：11月社融同比多增4786亿元，但新增贷款持续走弱，显示企业融资意愿不高。

居民端：地产政策释放“软着陆”信号

• 房地产持续下行：房地产销售、开工及投资同比进一步下行，可能进入负区间。
• 信贷政策边际放松：居民新增中长期贷款连续两个月回暖，显示房贷政策有所松动。
• 市场预期：地产调控政策可能在2022年中进一步放松，房地产行业有望实现“软着陆”。

关键信息

• 货币政策：2022年一季度是宽货币的重要窗口，12月降准降息政策释放流动性。
• 财政政策：财政前置发力，专项债提前下达，但基建投资受限于地方政府杠杆。
• 企业融资：实体融资需求低迷，信贷条件尚未明显改善。
• 房地产市场：地产政策寻求“软着陆”，销售和投资数据预计在一季度进一步下行，但后续可能逐步企稳。

图表摘要

投资咨询信息

• 研究员：徐闻宇、吴嘉颖
• 联系方式：
  • 徐闻宇：021-60827991, xuwenyu@htfc.com
  • 吴嘉颖：021-60827995, wujiaying@htfc.com
• 从业资格号：F0299877、F3064604
• 投资咨询号：Z0011454、Z0017091

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