20240228-天风证券-固定收益宏观利率专题_超长债定价怎么看__18页_3mb

超长债定价与市场分析

超长债（如30年期国债）的定价受多重因素影响：预期变化、流动性溢价、资产荒逻辑等。2021年以来，受人口结构拐点、政策逆周期调节预期变化、资产荒加剧等因素影响，30年-10年国债期限利差持续收窄至20BP以内，呈现牛市特征。

一、定价因素分析

1. 预期因素：超长期预期比长期预期更稳定，但2021年以来预期发生显著变化，如旧基建需求不足、逆全球化风险上升、宽信用政策斜率减弱等，推动超长债利率下行。
2. 流动性溢价：2019年后超长债流动性显著提升，机构久期调整更灵活，主要因发行提速、交易活跃，流动性溢价下降，压缩期限利差。
3. 资产荒逻辑：实体经济投资回报率下降、信用收缩、非标资产受限加剧资金荒，机构增配超长债以提升收益。存款利率下调强化对超长债的配置需求，进一步压缩期限利差。

二、超长债需求分析

1. 保险机构：负债端稳定、偿二代二期考核增配固收类资产、资产荒背景下保险对超长债配置增强。
2. 银行机构：交易性利润驱动需求，但对公贷款比价优势下降，配置主动性减弱。
3. 公募及其他机构：资产荒背景下绝对收益目标趋强，超长债交易活跃度提升。

三、超长债供给分析

2019年超长地方债净融资快速扩张，未来供给若集中发行可能阶段性施压期限利差，但近年相关性逐渐弱化，核心仍取决于宏观预期及资产供需。

四、后续走势展望

1. 十年国债利率：估计低点可能在22.5%-23.5%，与GDP名义增速等指标相关，需关注央行政策利率。
2. 期限利差收窄空间：若维持15-20BP利差估计，30年国债利率可能下探至2.35%-2.45%。资产荒及政策状态可能限制利差反转动能。

五、国际对比

美国、日本经验表明，超长债期限利差变动与宏观经济预期、货币政策深度相关，无明显规律可循，需结合具体政策环境分析。

风险提示：货币政策超预期、基本面数据超预期、基本面数据超预期