轻工造纸行业2018年投资策略：“中”有砥柱，价值指路-20171128-广发证券-42页-1mb

轻工造纸行业2018年投资策略总结

行业整体表现

• 轻工制造（申万）指数：年初至今下跌 $10.35%$，相对上证综指跌幅为 $18.23%$，行业整体表现不佳。
• 轻工行业洗牌：供给侧结构调整与环保政策趋严推动行业整合，集中度提升，利好大型龙头企业。
• 子行业表现差异：造纸板块上涨 $2.98%$，但家用轻工与包装印刷板块分别下跌 $11.94%$ 和 $18.75%$，中小市值标的被市场抛弃，大公司虽有正收益但未能带动板块整体表现。

行业投资逻辑与展望

“中”有砥柱，价值指路

• “中”含义：一是指中等市值的细分行业龙头，二是指中游后周期标的。
• 2017年表现：大市值公司估值基本修复完毕，中等市值公司出现估值性价比优势。
• 2018年展望：
  • 制造强国政策出台，大宗商品价格回落，中游行业集中度提升。
  • 龙头企业收入加速增长，利润修复弹性明显。
  • 价值投资仍是重点，关注业绩与估值匹配的标的。

家具行业分析

行情回顾

• 2017年整体表现：家具指数上涨 $3.95%$，跑输沪深300指数 $22.25%$。
• 估值变化：家具板块估值回落至历史均值以下，PE(TTM)为34.76。
• 细分板块分化：定制家具龙头享受估值溢价，非定制小市值公司高估值。

业绩回顾

• 收入端：2017年前三季度，家具行业等权重平均收入增速为 $29.1%$，较2016年增长4.8个百分点。
• 盈利端：毛利率同比略有回落，定制家具毛利率为 $37.3%$，高于成品家具 $36.5%$。
• 效率端：ROE和ROIC处于相对高位，存货、应收、应付账款周转天数小幅上升。

行业驱动因素

• 地产后周期属性：房地产投资增速与家具零售增速呈正相关，相关系数为0.62。
• 改善型住房与二次装修：人口结构优化、二胎政策及旧房装修周期带来新增需求。
• 定制家具趋势：个性化设计与规模化生产结合，信息化技术成为核心壁垒。

投资建议

• 长期看好定制龙头：欧派家居、索菲亚、尚品宅配、好莱客、志邦股份等，关注估值切换机会。
• 关注预期反转：顾家家居、江山欧派、海鸥卫浴等前期超跌品种及优质次新股，有望带来业绩超预期。

造纸行业分析

行业趋势

• 需求与GDP正相关：纸产品需求增速随GDP回暖，2017年前三季度纸与纸板消费量同比增长 $7.33%$。
• 环保与供给侧改革：环保政策趋严，推动行业集中度提升，CR8从分散竞争进入低集中竞争阶段。
• 木浆价格见顶：全球木浆新增产能超预期，国内库存降至四年来低点，价格有望下行。

投资建议

• 首选龙头企业：太阳纸业、晨鸣纸业、中顺洁柔等，受益于成本改善与产能扩张。
• 盈利弹性：原材料价格回落，毛利率有望恢复，龙头公司议价能力提升。
• 关注成本改善：自备浆比例高的企业具有成本优势，如晨鸣纸业。

包装行业分析

行业集中度提升

• 供给端收缩：环保政策与废纸进口限制导致中小产能退出，行业集中度提升。
• 客户黏性增强：下游客户更重视供应链安全，大型包装企业受益。

投资主线

• 制造向服务转型：龙头企业通过服务提升议价能力，如裕同科技。
• 新业务拓展：PSCP平台上线，智能包装与供应链云平台布局，提升竞争力。
• 预期盈利改善：预计2017-2019年裕同科技归母净利润分别为11.7、15.8、21.4亿元。

烟标与彩票行业分析

烟标行业复苏

• 销量回升：2017年1-8月卷烟销量同比增长 $1.53%$，高档卷烟占比提升至 $38.53%$。
• 龙头受益：东风股份受益于烟标复苏与并购，预计2017-2019年归母净利润分别为6.51、7.72、9.43亿元。

彩票行业展望

• 体彩受益体育大年：2018年俄罗斯世界杯临近，预计体彩销售将显著增长。
• 政策预期：互联网售彩整顿结束，人民网设立彩票运营机构，体彩可能受益于中超入彩。
• 即开型彩票潜力：占体彩销售比例不足 $10%$，发展空间大，建议关注政策走向与体育大年带来的投资机会。

关键投资标的

风险提示

• 宏观风险：经济增速下行影响下游需求，互联网彩票政策不确定性。
• 行业风险：地产调控超预期紧缩，环保政策放松或导致小产能复产，包装行业原材料价格波动。
• 公司风险：家具企业生产与销售不匹配，纸价超预期下跌，包装企业新增产能受政策影响。

投资策略总结

• 核心逻辑：行业集中度提升，龙头企业受益于成本优化与议价能力增强。
• 投资主线：
  • 定制家具龙头：欧派家居、索菲亚、尚品宅配等。
  • 造纸龙头：太阳纸业、晨鸣纸业、中顺洁柔等。
  • 包装行业：裕同科技、合兴包装等。
  • 彩票行业：人民网、天音控股、鸿博股份等。
• 风险控制：关注政策变化、原材料价格波动及行业集中度提升节奏。

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内股价强于大盘 $10%$ 以上。
• 持有：预期未来12个月内股价变动幅度介于 $-10%$ 至 $+10%$。
• 卖出：预期未来12个月内股价弱于大盘 $10%$ 以上。

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