20130415-国融证券-冀中能源-000937.SZ-外延扩张需待景气回暖_短期业绩还看需求复苏_19页_2mb

报告摘要

冀中能源（000937）深度报告总结

核心内容

冀中能源是河北冀中能源集团控股的上市公司，主营业务包括煤炭开采与洗选，同时涉及化工、电力、建材等领域。公司当前控制可采储量超过12亿吨，原煤生产能力超过3,000万吨。2012年公司业绩因行业供过于求和煤价下跌而回落，营收300亿元，同比下滑20%，归属母公司净利润18.4亿元，同比下滑26%。

2013年，公司面临较大的煤价压力，但部分下游行业订单回升，预计二季度开工率提升将带来新的需求。公司短期产能增长主要依赖山西段王和内蒙古煤矿的达产与并表，预计2013年产量在3300万吨左右，营收将增长13.2%至340亿元，毛利率下滑3个百分点至21.3%，净利润18.8亿元，同比下滑16.3%，EPS为0.81元，对应PE15倍。

主要观点

省外资源成为未来增长点：山西段王和内蒙古煤矿是公司未来的主要内生增长点，其中段王矿计划扩建至500万吨，友众和平安矿达产后将新增近400万吨产能。武媚牛矿和张大银矿均为露天矿，未来扩张潜力较大。
山西冀中收购需待时机：由于市场煤价下跌导致山西冀中业绩未达预期，公司暂停收购。若煤价上涨并出现业绩拐点，重启收购的可能性较大。
下游需求回暖预期：3月部分下游行业订单回升，预计4月后各地开工率提升，冶金煤需求将进入季节性景气阶段。
盈利能力依赖销量：在煤价整体回落的情况下，公司二季度盈利能力将主要取决于销量，而一季度的流动性宽松为销售提供了有利条件。
风险提示：二季度经济较弱、进口量大幅上升可能对煤价和需求造成压力。

关键信息

业绩回顾（2012年）

收入：300亿元，同比下滑20%
归属母公司净利润：18.4亿元，同比下滑26%
ROE：15.27%，同比下滑7.7个百分点
毛利率：24.4%
净利率：7.5%

产能扩张

河北矿区：主要为成熟矿井，产量稳定，未来扩张潜力有限。
山西段王：
- 段王矿：当前产能300万吨，计划扩建至500万吨。
- 友众矿和平安矿：预计2013年达产，新增产能近400万吨。
- 中报显示段王矿净利率为17%，高于公司整体水平。
内蒙古煤矿：
- 武媚牛矿：产能300万吨，露天矿，未来扩张潜力大。
- 盛鑫煤矿：核定产能60万吨，实际产量可达120万吨。
- 张大银矿：在产未并表，未来也将成为增长点。

2013年煤价与需求

煤价压力：2013年煤价整体回落，预计全年均价仍低于预期。
补库存推动价格上涨：2012年四季度至2013年一季度，焦煤价格出现反弹，主要因下游补库存需求。
需求复苏预期：3月部分行业订单回升，预计4月后开工率提升将带动冶金煤需求进入景气阶段。

投资建议

短期增长点：山西段王和内蒙古煤矿的达产与并表，预计增加产能约700万吨。
长期发展路径：继续收购集团煤炭资源，但受煤炭景气度影响较大，具有不确定性。
盈利预测：
- 2013年预计产量3300万吨，营收340亿元，毛利率21.3%，净利润18.8亿元，EPS 0.81元。
评级：给予“推荐”评级，当前股价对应PE 15倍。

重要财务指标

指标	2010A	2011A	2012E	2013E	2014E
营收（亿元）	302.89	375.69	300.72	340.47	386.48
净利润（亿元）	23.96	30.49	22.50	18.83	20.37
毛利率（%）	25.6	24.9	24.4	21.3	20.8
净利率（%）	7.9	8.1	7.5	5.5	5.3
ROE（%）	22.6	23.5	15.4	11.8	11.3
PE（x）	5.8	9.2	12.5	14.9	13.8
PB（x）	1.2	2.0	1.9	1.7	1.5