20180902-广发证券-商业贸易行业投资策略_2Q18行业增速放缓_关注龙头结构性亮点_27页_2mb

商业贸易行业总结

核心内容

2018年上半年，中国商业贸易行业整体呈现增速放缓趋势，但龙头公司表现相对稳健，结构性亮点显现。行业面临多重挑战，如棚改货币化退潮、地产财富效应转向挤出效应、P2P暴雷等，对消费市场造成一定冲击。与此同时，电商行业持续增长，渗透率提升，社交电商和内容电商成为新热点。

主要观点

1. 百货与商超行业

• 百货行业：

  • 2018年上半年，19家主流百货公司等权平均收入同比增长2.6%，但2季度收入同比下滑0.42%，增速下降4.1pp。
  • 1H18等权平均归母净利润同比增长14.79%，但较去年同期下降8.36pp。
  • 2Q18整体归母/扣非净利润增速分别为5.61%和4.62%，均较一季度有所放缓。
  • 毛利率持续上行，2018年上半年等权平均综合毛利率为22.4%，同比提升0.8pp。
  • 人工和租金费用率小幅上升，但仍在可控范围内。
  • 行业集中度提升趋势明显，龙头公司如天虹股份、王府井、重庆百货等，表现出较强的扩张能力和业态创新。

• 商超行业：

  • 9家商超公司1H18整体收入同比增长10.36%，增速同比上升4.67pp。
  • 行业分化显著，全国性龙头永辉超市收入增长21.5%，区域龙头如红旗连锁、步步高、家家悦收入分别增长5.3%、10.1%、11.8%。
  • 1H18等权平均扣非净利润增长7.64%，九家公司均实现盈利。
  • 毛利率延续上升趋势，永辉超市、人人乐等表现突出。
  • 费用率略有上升，但主要由门店扩张和新店培育期导致。
  • 营运能力有所改善，存货周转天数下降，资产周转率上升。

2. 可选消费行业

• 黄金珠宝行业：

  • 1-7月全国限额以上单位金银珠宝零售额同比增长7.5%，增速同比提升0.3pp。
  • 受棚改货币化退潮和地产挤出效应影响，二季度增速放缓。
  • 行业品牌化趋势明显，消费者对全国性品牌认知增强，加盟商更倾向选择头部品牌。
  • 头部公司如周大福、老凤祥等表现稳健，毛利率和净利率有所改善。

• 化妆品行业：

  • 化妆品社零增速保持较高水平，1-7月同比增长13.3%。
  • 上半年3家化妆品公司等权平均毛利率为60.2%，同比下降0.5pp。
  • 广宣费用率上升，显示行业竞争加剧，品牌建设重要性凸显。
  • 珀莱雅和上海家化等公司通过电商渠道和品牌策略实现业绩增长，未来单品牌店和品牌品类扩充将成为增长动力。

3. 电商行业

• 电商依然是国内消费市场最具成长性的细分领域，上半年实物商品网上零售额为3.13万亿元，同比增长29.8%。
• 电商渗透率接近30%，若剔除石油和汽车因素，渗透率更高。
• 阿里、京东和拼多多三大平台GMV增速显著，分别为47%、30%、583%。
• 拼多多凭借“性价比致胜”和“购物娱乐化”成为新兴电商代表，未来社交电商和内容电商仍有较大发展空间。

关键信息

• 行业趋势：零售行业集中度提升加速，成长型零售龙头受益。
• 估值与增长：在消费增速放缓的背景下，估值切换机会主要来自业绩增长，尤其是具备扩张能力的公司。
• 重点关注公司：南极电商、苏宁易购、天虹股份。
• 风险提示：
  • 经济下滑和房价高企导致终端需求疲软。
  • 全渠道整合协同低于预期。
  • 人工和租金成本上涨，电商分流实体零售。

图表索引

• 图1：19家百货等权平均收入增速（%）
• 图2：百货分季度收入情况（百万元，%）
• 图3：百货利润增速（%）
• 图4：百货分季度净利润指标（百万元，%）
• 图5：百货长期资本开支情况
• 图6：百货长期资本开支季度情况（百万元，%）
• 图7：社零总额与百家重点同比增速（%）
• 图8：百货公司毛利率上行趋势延续（%）
• 图9：百货公司销售费用与管理费用情况（%）
• 图10：百货公司人工费用率情况（%）
• 图11：百货公司租金费用率情况（%）
• 图12：百货归母净利率情况（%）
• 图13：百货ROE（%）
• 图14：经营性现金流情况（%）
• 图15：百货应付账款和预收账款周转天数（天）
• 图16：百货公司存货周转能力（天）
• 图17：百货计息资产负债率（%）
• 图18：超市行业整体收入及增速情况
• 图19：超市行业归母净利润情况（百万元，%）
• 图20：超市行业整体毛利率水平（%）
• 图21：超市行业等权平均销售、管理费率（%）
• 图22：超市行业人工费用率上行（%）
• 图23：超市行业租金费用率情况（%）
• 图24：9家超市扣非净利润同比（%）
• 图25：超市公司ROE情况（%）
• 图26：超市行业经营现金流/营业收入（%）
• 图27：超市应付、预收周转平稳（天）
• 图28：超市存货周转天数减少（天）
• 图29：超市总资产周转下行（%）
• 图30：2017年超市资产负债率情况（%）
• 图31：计息负债率呈下行趋势（%）
• 图32：黄金珠宝限额以上零售额同比增速（%）
• 图33：6家珠宝公司加权平均收入增速（%）
• 图34：6家珠宝公司季度收入增速（整体法）
• 图35：周大福内地同店销售增长情况（%）
• 图36：周生生内地销售情况（%）
• 图37：6家珠宝公司等权平均毛利率（%）
• 图38：6家珠宝公司等权平均ROE（%）
• 图39：6家珠宝公司等权平均销售和管理费率（%）
• 图40：6家珠宝公司等权平均净利率（%）
• 图41：珠宝公司等权平均资产周转率（%）
• 图42：珠宝公司经营性现金流/营业收入（%）
• 图43：珠宝公司等权平均存货周转天数（天）
• 图44：珠宝等权平均货币现金占总资产比重（%）
• 图45：珠宝公司等权平均资产负债率（%）
• 图46：珠宝公司等权平均计息负债率（%）
• 图47：化妆品限额以上零售额同比增速（%）
• 图48：上海家化季度营收和YOY（百万元，%）
• 图49：上海家化季度利润和YOY（百万元，%）
• 图50：珀莱雅季度营收和YOY（百万元，%）
• 图51：珀莱雅季度利润和YOY（百万元，%）
• 图52：3家化妆品公司等权平均周转天数（天）
• 图53：3家化妆品公司等权总资产周转率（%）
• 图54：3家化妆品公司等权平均资产负债率（%）
• 图55：3家化妆品公司平均计息负债率（%）
• 图56：实物电商社零占比与累计同比（%）
• 图57：剔除石油、汽车，我国电商渗透率已达29%
• 图58：实物电商社零占比与累计同比（%）
• 图59：拼多多日活用户数仅次于手机淘宝（万人）

行业评级

• 行业评级：买入
• 前次评级：买入
• 报告日期：2018-09-02

分析师信息

• 洪涛：首席分析师，浙江大学金融学硕士，2010年从事商贸零售研究，2014年加入广发证券发展研究中心。
• 林伟强：资深分析师，上海财经大学金融学硕士，2015年加入广发证券发展研究中心。
• 叶群：资深分析师，上海财经大学经济学硕士，2016年加入广发证券发展研究中心。
• 贾雨朦：联系人，伦敦政治经济学院风险与金融硕士，2018年加入广发证券发展研究中心。

投资评级说明

• 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
• 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
• 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
• 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

联系方式

• 联系人：贾雨朦
• 电话：021-60750604
• 邮箱：jiayumeng@gf.com.cn