20170922-广发证券_香港_-中国水务-00855.HK-国内领先的供水企业_内生外延齐发展_21页_1mb

中国水务（0855.HK）总结

核心内容

中国水务（0855.HK）是国内领先的供水运营商，专注于自来水业务，是唯一一家以自来水业务为重心的香港上市水务公司。公司业务覆盖中国13个省和3个直辖市，超过50座城市，已投运水处理能力约为796万吨/日，设计增加处理能力超过471万吨/日。公司运营效率高，供水业务收入占比达86.9%，在行业中处于领先地位。

主要观点

• 业绩稳健增长：过去5年，公司营业收入和EBITDA年均复合增速超过20%，2017财年同比增长20.4%和34.4%。
• 行业前景广阔：我国水资源短缺问题严重，水污染加剧了供需矛盾，政策推动行业市场化改革，提高水价和自来水普及率，引入社会资本，为行业提供发展动力。
• TOO模式为主：公司采用TOO模式运营，与政府共同拥有供水资产，通过并购和有机增长扩大供水能力，提高运营效率。
• 水价上涨预期：随着水价改革推进，水价长期呈上涨趋势，公司受益于水价提升和供水能力扩张。
• 财务稳健：公司现金流稳定，经营溢利增长较快，资产负债率虽略高于行业平均水平，但具备较强的多渠道融资能力。

关键信息

供水业务概况

• 运营规模：截至2017年9月，公司覆盖13省和3直辖市，超过50座城市。
• 供水能力：已投运供水能力为713.7万吨/日，设计新增能力为274.4万吨/日。
• 供水量：2016/17财年售水量为7.08亿吨，同比增长12.1%，年均复合增速为12.4%。
• 供水收入：2017财年供水业务收入达港币48.74亿元，同比增长24.3%。
• 水价：平均供水价格为港币2.29元/立方米，预计未来将保持小幅增长。

业务结构

• 收入结构：供水业务占比最高，达86.9%，污水处理业务占比为9.7%，物业投资和其他业务占比分别为0.4%和3%。
• 毛利率：供水运营服务毛利率高于行业平均水平，成熟项目毛利率可达50%以上。
• 接驳业务：公司供水接驳业务收入为港币9.67亿元，预计未来2-3年保持稳定或小幅增长。

政策支持

• 水价改革：推动水价上涨，提高水资源利用效率。
• 普及率提升：目标是提高自来水普及率，预计未来有较大提升空间。
• PPP模式：鼓励社会资本参与基础设施建设，提升公共服务质量和效率。

并购与扩张

• 并购带动增长：通过并购项目扩大供水能力，提高水量和收入。
• 并购整合：公司通过优化管理，降低产销差，提升运营效率。
• 资本开支：每年约港币20亿元，用于现有项目改扩建。

财务表现

• 资产负债率：2016/17财年为65.03%，在行业中属于中等偏高。
• 融资能力：公司具备较强的多渠道融资能力，包括亚开行贷款、发行优先票据等。
• 现金流：经营活动现金流稳健，经营业务产生的现金净额在行业中相对较高。

盈利预测与投资评级

• EPS预测：2018-2020财年EPS分别为0.626港元、0.739港元和0.893港元。
• 市盈率：对应市盈率分别为8.3X、7.1X和5.8X。
• 投资评级：维持“买入”评级，预期未来12个月内股价表现强于大盘15%以上。

风险提示

• 并购速度放缓：可能影响供水能力增长。
• 水价提升不及预期：可能影响盈利能力。
• 供水能力增长不及预期：可能影响收入增长。
• 并购整合效果不佳：可能影响运营效率。

图表索引

• 图1：公司已投运产能+扩张计划
• 图2：公司股权结构
• 图3：公司营业收入及其增速
• 图4：公司EBITDA及其增速
• 图5：公司收入结构
• 图6：2016年部分水务上市公司供水业务占比
• 图7：公司分部溢利结构
• 图8：2015年各省（市、区）人均水资源量
• 图9：2016年全国各类水质河长占比
• 图10：2016年全国各类水质湖泊占比
• 图11：2015年世界部分国家水费对比
• 图12：我国管网平均漏损率
• 图13：我国单位管长漏损量
• 图14：供水行业的主要特征
• 图15：我国供水企业已运营规模排名（前20名）
• 图16：全国平均供水价格
• 图17：部分上市公司水务公司供水业务毛利率
• 图18：公司供水业务收入及结构
• 图19：公司供水量及其增速
• 图20：我国城镇供水总量
• 图21：公司供水能力
• 图22：公司供水厂数量
• 图23：环保公司建造服务在收入中的占比
• 图24：我国城市、县城用水普及率
• 图25：公司污水处理业务收入及结构
• 图26：公司已运营和远期水处理能力
• 图27：十二五、十三五新增、提标改造污水处理设施规划
• 图28：未计营运资金变动的经营溢利
• 图29：部分水务上市公司经营业务产生的现金净额/营业收入
• 图30：公司资产负债率
• 图31：部分水务上市公司资产负债率
• 图32：公司多渠道融资能力

盈利预测表

总结

中国水务（0855.HK）作为国内领先的供水运营商，凭借TOO模式和并购扩张策略，实现了稳定的业绩增长。公司业务覆盖广泛，运营效率高，受益于政策支持和水价改革，未来增长潜力较大。财务稳健，现金流良好，具备较强的融资能力。尽管存在并购放缓和水价提升不及预期等风险，但公司仍维持“买入”评级，预计未来表现优于大盘。