深度报告-20221222-国盛证券-金马游乐-300756.SZ-国内游乐设施龙头_产能扩张_业绩修复_空间可期_23页_2mb
报告摘要
金马游乐（300756.SZ）总结
核心内容
金马游乐是国内大型游乐设施制造行业的龙头企业，成立于2007年，前身为1999年创立的中山市金马游艺机有限公司。公司产品包括游乐设施及虚拟沉浸式游乐项目，广泛应用于游乐园、主题公园、旅游景区、商业综合体等文旅项目。2021年公司实现营业收入5.04亿元，其中游乐设施占比73.17%，虚拟沉浸式项目占比10.04%。
主要观点
- 行业趋势：国内主题公园市场虽短期受疫情扰动，但长期增长态势明确，行业正经历技术升级与场景多元化趋势。人均访问量显著低于美国，存在3-5倍增长空间。
- 技术优势：公司深耕行业多年，掌握核心技术，拥有176项授权专利，研发费用率逐年提升，持续推出新产品并实现技术突破。
- 客户基础：与华侨城、长隆、万达、环球影城等国内高端主题乐园建立长期合作关系，逐步成为国际顶级主题公园的供应商。
- 产能扩张：通过上市募投和定增项目，公司产能逐步提升，2024年武汉华中区域总部及基地建成投产，助力产品线丰富。
- 盈利预测：公司预计2022-2024年分别实现归母净利润25.6亿元、132.2亿元、158.4亿元，对应PE分别为89.9倍、17.4倍、14.5倍。历史PE中枢为30X，给予目标价25.2元，首次覆盖给予“买入”评级。
关键信息
行业分析
- 行业发展阶段：游乐设施行业经历停滞、借鉴学习和创意研发三个阶段，当前处于创意研发阶段。
- 市场规模：2019年国内游乐设备市场规模为547.4亿元，过去五年CAGR为18.9%；2019年主题公园市场规模为689.6亿元，CAGR为28.8%。
- 需求趋势：传统游乐园需求稳定，主题公园需求受疫情影响有所下降，但预计恢复增长。虚拟现实等互动型游乐项目逐步增长，亲子游市场持续扩大。
- 竞争格局：行业竞争格局分散，国外企业垄断高端市场，但疫情下进口受限，国产替代加速。
公司分析
- 技术实力：公司拥有176项授权专利，研发费用率维持高位，研发团队规模和占比持续提升。
- 产品矩阵：公司产品涵盖13大类300多个游乐设施和8大系列虚拟沉浸式项目，包括滑行类、飞行塔类、观览车类等。
- 客户关系：公司客户包括华侨城、长隆、华强方特、环球影城等，其中环球影城是公司唯一国产游乐设备供应商。
- 产能情况：公司拥有三个生产基地，总占地面积超12万平方米，2021年产能达到5.84亿元，2022年在手订单达16.3亿元。
投资建议
- 盈利预期：公司2022-2024年归母净利润预计分别为25.6亿元、132.2亿元、158.4亿元，2023年PE为27X，目标价为25.2元。
- 风险提示：市场竞争加剧、疫情反复、原材料价格波动、募投项目达产不及预期。
财务表现
| 财务指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（亿元） | 38.3 | 50.4 | 43.3 | 67.6 | 77.4 |
| 营业收入增长率（yoy） | -38.7% | 31.6% | -14.1% | 56.3% | 14.5% |
| 归母净利润（亿元） | -2.0 | 2.1 | 2.56 | 13.22 | 15.84 |
| 归母净利润增长率（yoy） | -118.4% | -205.5% | -20.4% | 416.0% | 19.8% |
| EPS（元/股） | -0.14 | 0.15 | 0.18 | 0.93 | 1.12 |
| P/E（倍） | -114.3 | 108.3 | 89.9 | 17.4 | 14.5 |
财务比率
| 指标 | 2020A | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|---|
| 毛利率（%） | 38.7 | 47.7 | 48.5 | 56.7 | 57.0 |
| 净利率（%） | -5.3 | 4.2 | 5.9 | 19.5 | 20.5 |
| ROE（%） | -2.0 | 1.9 | 2.3 | 10.9 | 11.9 |
| ROIC（%） | -3.4 | 0.4 | 0.4 | 7.5 | 10.3 |
| 资产负债率（%） | 43.4 | 41.6 | 40.0 | 49.3 | 38.6 |
| 净负债比率（%） | -59.6 | -57.9 | -74.2 | -18.9 | -44.3 |
| 总资产周转率 | 0.2 | 0.3 | 0.2 | 0.3 | 0.4 |
| 应收账款周转率 | 2.8 | 4.0 | 3.4 | 3.7 | 3.6 |
| 应付账款周转率 | 5.3 | 4.8 | 5.8 | 5.3 | 5.3 |
| 每股净资产（元） | 7.24 | 7.33 | 7.48 | 8.12 | 9.08 |
| EV/EBITDA | -67.1 | 46.7 | 51.8 | 12.8 | 8.5 |
未来展望
- 产能扩张：募投项目逐步投产，定增助力产能提升和产品线延伸，2024年武汉基地建成投产。
- 文旅+制造双轮驱动：通过整合多元文旅资源，打造创新文旅终端项目，构筑第二条增长曲线。
- 全球化战略：借助海外子公司平台，加快国际市场开拓，提升品牌影响力。
风险提示
- 市场竞争加剧
- 疫情反复扰动超预期
- 原材料价格波动
- 募投项目达产情况及产能假设不及预期
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