20170120-安信证券-博汇纸业-600966.SH-潜龙在渊_纯正白卡纸龙头业绩弹性大_23页_1mb

博汇纸业（600966.SH）深度分析总结

核心内容

博汇纸业是国内领先的白卡纸生产企业，2017年1月被评定为“买入-A”评级，目标价为6.73元/股，目标市值90亿元。公司受益于白卡纸行业景气反转及业绩高弹性，具备显著的投资价值。

主要观点

1. 需求强劲：白卡纸作为包装纸的主要品种，受益于消费升级和下游需求增长，成为纸类中需求增速最高的品种。2016年国内白卡纸消费量约690万吨，2011-2016年CAGR约8.7%。
2. 供给收缩：白卡纸行业产能扩张已过高峰期，未来两年基本无新增产能，供需关系有望改善，行业景气度持续向上。
3. 价格持续上涨：2017年1月白卡纸价格为6200-6300元/吨，较2015年7月的低点上涨约60%。未来价格有望维持高位，甚至继续上涨。
4. 盈利弹性大：公司作为白卡纸龙头，拥有化机浆自供能力，且成本结构稳定。按当前价格测算，吨纸毛利达1200元，净利约500元，已接近历史高点，盈利空间广阔。
5. 估值显著低估：公司吨纸市值仅为2800元，远低于行业平均水平，具备投资价值。

关键信息

行业概况

• 行业产能：国内白卡纸总产能约1020万吨，2012-2016年新增产能约550万吨，年均110万吨，而07-11年年均仅35万吨。
• 需求结构：白卡纸消费结构中，社会卡占比最高，达67%；其次为烟卡、铜卡、食品卡。
• 出口情况：出口已成为消化国内过剩产能的重要渠道，2016年净出口约140万吨，预计2017年出口仍保持增长。

公司概况

• 产能结构：公司总产能208万吨，其中白卡纸150万吨，文化纸25万吨，石膏面板纸15万吨，箱板纸/瓦楞纸18万吨。
• 原料结构：白卡纸成本主要由木浆构成，占75%左右。其中化机浆自产，化学浆外购，以外盘为主。
• 2017年计划：公司拟新增75万吨白卡纸产能，预计2019年上半年投产，将扩大其市场份额。

财务预测

估值与盈利

• 市盈率（PE）：2017年目标PE为14.2倍，对应目标价6.73元/股。
• 市净率（PB）：2017年市净率降至1.2倍，显著低于行业平均水平。
• 净利润率：2017年预计净利润率提升至7.0%，较2016年提升明显。
• ROIC：2017年预计ROIC达11.9%，盈利能力增强。

行业景气与竞争格局

• 行业开工率：当前行业开工率约87%-88%，与2007-2009年高景气期相当，且行业集中度高，企业间易协同提价。
• 竞争格局：APP、晨鸣、太阳、博汇四家企业合计占市场约80%，竞争格局稳定，企业具备较强提价能力。
• 成本结构：木浆成本占比约75%，其中化机浆自供，化学浆外购，外盘采购为主，受国内木浆价格波动影响较小。

风险提示

• 宏观经济疲软：若宏观经济出现疲软，可能影响造纸行业需求恢复速度。
• 行业需求恢复缓慢：若下游需求恢复不及预期，可能影响公司业绩增长。

总结

博汇纸业作为国内白卡纸龙头企业，受益于行业景气反转及需求增长，具备显著的盈利弹性。当前公司估值较低，市场对其价值存在低估，未来两年有望迎来业绩提升期。建议关注其在行业周期中的表现及提价能力，投资前景广阔。