20140616-招商证券-信用债市场周报_评级规则执行_结构性趋严__21页_1mb

债券市场定期报告（2014年6月16日）

核心内容概览

2014年6月16日的债券市场报告指出，信用债市场整体表现平稳，市场流动性预期管理加强，债券收益率下行，信用利差收窄。评级规则执行呈现结构性趋严，对不同类型的发行人影响不一，且市场对负面评级行动的反应有限，短期内债券价格更多受流动性因素影响。

一、信用回顾

1. 信用评级调整

• 评级调整情况：上周共有12家发行人发生评级调整，其中9家为正面调整，3家为负面调整；12只债券发生调整，11只上调，1只下调。
• 典型案例：如“12赛轮债”发行人赛轮股份，作为民营公司债，被评级机构给予负面展望，而以往较少出现类似情况。
• 行业分布：
  • 产能过剩行业：如钢铁、化工等，有18家发行人被负面评级。
  • 地产、基建产业链行业：如机械、建筑、房地产等，有10家发行人被负面评级。
• 发行人类型差异：
  • 公司债发行人：跟踪评级调整中，正面21家，负面29家，其中主体评级上调15家，下调15家。
  • 非公司债发行人：正面38家，负面11家，主体评级上调34家，下调3家。
  • 城投债发行人：正面15家，无负面调整。
  • 产业债发行人：正面44家，负面40家。
  • 国企发行人：正面42家，负面21家。
  • 民企发行人：正面17家，负面19家。

2. 评级规则执行趋势

• 结构性趋严：公司债、产业债、民企发行人评级规则执行更严格，而城投债、非公司债、国企发行人仍较为宽松。
• 跟踪评级易上难下：公司债发行人跟踪评级高峰已过，后续以中短期票据和企业债为主，预计“评级下调潮”不会出现。

二、市场点评

1. 国债与信用债走势

• 国债收益率：1年期国债收益率上行16BP，其余期限变化不大。
• 信用债收益率：以小幅回落为主，中短期票据收益率下行3-8BP，企业债收益率下行8-16BP，3年期企业债回落最大。
• 利差变化：信用债利差以回落为主，短融利差下行12-23BP，3年期中票利差下行2-8BP，5年期中票利差小幅盘整。

2. 货币政策与资金面

• 央行操作：上周正回购到期1840亿元，净投放资金1040亿元，短期资金面趋松。
• 回购利率：银行间隔夜利率上行1BP至2.61%，7天利率下行11BP至3.05%。
• 货币数据：5月M2同比增长13.4%，新增信贷和债券融资同比增加，显示政策放松效果显现，但表外业务规模继续萎缩。

三、一级市场

1. 发行情况

• 信用债发行：非金融企业短融、中票、定向工具、企业债和公司债合计发行944亿元，净融资额389亿元。
• 城投债发行：总发行185亿元，净融资额137亿元，发行规模和净融资额均有所回升。
• 发行利率：交易商协会公布的发行指导利率继续全线下行，中短端下行幅度尤为明显。
  • 1年期：AAA等级下行10BP，AA-等级下行12BP。
  • 3年期：AAA等级下行6BP，AA-等级下行4BP。
  • 5年期：AAA等级下行11BP，AA-等级下行7BP。
  • 7年期：AAA等级下行4BP，AA-等级下行2BP。
  • 10年期及以上：AAA等级下行3BP，AA-等级下行1BP。

2. 各类债券发行

• 短融：发行387亿元，净融资37亿元，共25只，其中城投债5只。
• 中票：发行486亿元，净融资332亿元，共14只，其中城投债4只。
• 定向工具：发行10只，发行利率分别为6.2%和5.77%。
• 企业债：发行40亿元，净融资33亿元，共3只，均为城投债。
• 公司债：发行11亿元，净融资-4亿元，共2只。

四、二级市场

1. 成交情况

• 信用债成交总额：4545亿元，日均成交909亿元，较前一周大幅回升。
• 交易所信用债：日均成交54亿元，较前一周多21亿元，企业债和公司债涨跌互现。

2. 债券收益率与利差

• 短融：收益率以小幅回落为主，利差全面下行。
• 中票：收益率全面下行，利差以回落为主，3年期中票利差下行2-8BP。
• 企业债：收益率以下行或持平为主，利差全面下行。
  • 3年期企业债收益率分位数为71%-78%，利差分位数为38%-57%。
  • 5年期企业债收益率分位数为69%-84%，利差分位数为28%-66%。
  • 7年期企业债利差分位数最高，为45%-79%。

五、关键信息总结

• 市场环境：宏观经济短期企稳，但不稳定因素较多，政策放松预期增强，流动性管理加强，6月资金面值得期待。
• 信用债表现：收益率整体下行，利差收窄，市场交投活跃。
• 评级趋势：评级规则执行呈现结构性趋严，公司债、产业债、民企发行人评级收紧，城投债、国企发行人仍较为宽松。
• 行业影响：负面评级行动主要集中在产能过剩和地产基建产业链行业。
• 债券价格影响：负面评级对债券价格冲击有限，市场对相关风险已有预期，短期价格更多受流动性影响。

六、分析师信息

• 孙彬彬：招商证券债券研究主管，复旦大学经济学博士。
• 涂波：招商证券债券分析师，厦门大学金融工程硕士。
• 李滢滢：招商证券债券分析师，厦门大学经济学硕士，有中诚信三年评级经验。

七、附录与数据来源

• 数据来源：Wind、中国货币网、招商证券。
• 图表说明：报告中包含多张图表，展示信用债发行量、净融资额、收益率、利差变化等数据，具体数据可参考原始报告。