20181226-中国银河-军工行业_破晓年_曙光现——龙头白马为基_渐进布局真成长_52页_4mb

军工行业研究报告总结

核心内容

军工行业在经历三年调整后，估值水平已进入底部区域，具备长期布局的投资价值。板块整体估值约为37.37x，虽然仍高于2008年初的21.62x，但略低于2012年底的37.48x，估值回归空间约为50%。部分优质军民融合个股动态市盈率已跌破30x，并持续低位运行。

主要观点

• 军费增长空间大：中美博弈背景下，中国军费增长有望维持6.5%-8%的增速，重点领域的增速可能达10%-15%。长期来看，随着国防和军队现代化“三步走”战略推进，军费支出的GDP占比或将缓慢提升。

• 军工改革预期升温：军队改革逐步完成，军工集团资产证券化率提升空间较大。2019-2020年可能迎来经营类资产证券化的高峰，2020-2021年将成为军工科研院所改制和资本化的高潮期，军工集团有望进入资产证券化2.0时代。

• 军民融合深入发展：军民融合将打破军民体系壁垒，推动技术、资本、信息等全要素资源双向流动。军转民和民参军领域发展空间巨大，投资机会逐步凸显。

关键信息

行业估值

• 军工板块整体估值37.37x，略低于2012年底的次低点，进入估值底部区域。
• 与美欧相比，国内军工板块PE和PB均较高，但随着军民融合推进，盈利能力和估值水平有望逐步提升。
• 军工行业经过三年估值风险释放，具备长期投资价值。

国防开支

• 2018年中央军费预算约为11069.51亿元，同比增长8.1%，过去十年复合增速约为10.44%。
• 中国军费规模位居世界第二，但GDP占比仅为1.3%，远低于美国和俄罗斯。
• 美国军费GDP占比近三年维持在3.1%，预计在特朗普任期内将回升至3.5%-4%。

改革与资本运作

• 军工改革逐步深化，军民融合成为重要方向。
• 军工集团资产证券化率持续提升，2017年底约为40%，未来仍有较大提升空间。
• 院所改制逐步推进，2019-2020年将再次迎来资产证券化高峰。

混改与市场活力

• 军工行业作为国企改革的重要突破口，混改步伐加快，领域拓宽。
• 中国核建设集团、中国船舶工业集团等被列为第一批混改试点单位。
• 混改将优化公司治理结构，提升经营质量和盈利能力，同时激发市场活力。

军民融合路径

• 军民融合分为“军转民”和“民参军”两个方向。
• “军转民”推动军工技术向民用领域转化，提升民用产业水平。
• “民参军”鼓励民营资本参与军工企业股份制改造，提升市场竞争力。

重点公司推荐

白马股

• 中直股份（600038.SH）
• 杰赛科技（002544.SZ）
• 航天电器（002025.SZ）

真成长股

• 钢研高纳（300034.SZ）
• 火炬电子（603678.SH）
• 苏试试验（300416.SZ）

股价表现催化剂

1. 军工行业改制和改革有重大突破，或军工集团启动重大资产重组。
2. 军工行业重大装备项目进入批量生产阶段。
3. 周边局势发生重大变化。

主要风险因素

• 军工改革不达预期的风险。
• 行业订单增长不达预期的风险。
• 民参军企业大幅商誉减值的风险。

投资建议

军工行业基本面有望持续改善，2019年国防预算增长及改革红利释放将带来较好投资机会。建议以龙头白马为基，渐进布局真成长个股，关注军民融合带来的投资机会。当前军工板块估值合理，具备长期布局价值。

结构与机制

• 军工行业改革包括军品定价、采购和混合所有制等，逐步实现市场化接轨。
• 军民融合体制、机制、法制不断完善，推动行业向纵深发展。
• 资本运作和资产重组为军工行业提供发展动力，提升资产质量和盈利能力。

未来展望

军工行业在政策、资本、市场等多重利好下，有望迎来新一轮发展机遇。军民融合将成为推动行业发展的核心动力，助力国防和军队现代化目标实现。2019年行业基本面改善、改革红利释放和资本运作加速，将为军工行业带来超额收益机会。