军工行业：破晓年，曙光现~龙头白马为基，渐进布局真成长-20181226-银河证券-52页-4mb

军工行业研究报告总结

核心内容

军工行业在2018年经历三年调整，整体估值已进入底部区域，具备长期投资价值。军工板块的估值水平相较于2008年初有所回升，但已略低于2012年底，未来有望实现50%的估值回归。部分优质军民融合个股的动态市盈率已跌破30倍，估值风险逐步释放，为投资提供机会。

主要观点

• 军费增长确定性强：中美博弈背景下，中国军费增长有望维持6.5%-8%的增速，重点领域的增速可能达到10%-15%。长期来看，军费占GDP比重可能缓慢提升，为军工行业提供持续增长动力。
• 军工改革加速推进：军队改革已基本完成，军民融合成为改革重点。科研生产能力结构调整、资产证券化、混合所有制改革等举措将推动行业基本面改善，提高企业经营效率。
• 军民融合深入发展：军民融合有助于打破军民壁垒，推动资源双向流动，实现军地协同。随着政策推进和资本运作，军民融合市场结构逐步优化，投资机会逐步显现。
• 重点公司推荐：建议以龙头白马股为基，渐进布局真成长个股，重点推荐中直股份、杰赛科技、航天电器等，以及钢研高纳、火炬电子、苏试试验等。

关键信息

• 军工板块估值：截至2018年12月21日，军工板块整体估值约为37.37倍，略低于2012年底水平，进入估值底部区域。
• 军民融合趋势：军民融合成为推动军工行业发展的关键路径，未来有望形成全要素、多领域的深度整合。
• 混改与资产证券化：军工集团资产证券化率提升，混合所有制改革加速推进，为行业注入活力。
• 投资催化剂：军工行业改制和改革有重大突破、重大装备项目进入批量生产阶段、周边局势发生重大变化等将推动股价表现。
• 主要风险因素：军工改革不达预期、行业订单增长不达预期、民参军企业大幅商誉减值等。

行业评级

• 行业评级：推荐
• 分析师：李良
• 联系信息：(8610) 6656 8330, liliang-yj@chinastock.com.cn, 执业证书编号：S0130515090001

重点公司盈利预测

军工行业分析

一、军工板块持续三年调整，估值水平进入底部区域

• 军工板块自2015年6月开始调整，截至2018年12月21日，整体调整幅度达70%。
• 国内军工板块PE显著高于美欧市场，但PB低于美欧市场，表明估值处于低位。
• 未来估值中枢将较好的平衡次I周期和次II周期两个阶段，当前估值具备50%的回归空间。

二、国防开支稳步提升，行业增长确定性强

• 美国军费占GDP比重为3.1%，远高于中国1.3%，且军费规模持续增长。
• 中国军费预算增长空间较大，预计未来军费GDP占比将缓慢提升。
• 2019年国防预算有望维持6.5%-8%的增速，重点领域的增速可能达10%-15%。

三、军工领域改革预期升温，红利释放助力行业发展

• 军工体系落后于时代，变革成为大势所趋。军民分割、条块分割的二元体制格局亟待打破。
• 装备市场供给主体结构单一，"独立、封闭和垄断"特征明显，未来将逐步向"统一、开放、竞争、有序"转变。
• 军品定价改革落地，总装厂有望受益。2019-2020年将再次迎来经营类资产证券化高峰。
• 2020-2021年将成为军工科研院所改制和资本化的高潮期，进入资产证券化2.0时代。

四、军工“强国之梦”始于“军民融合”

• 军民融合是全球军工产业发展的必由之路，有助于实现技术、资本、信息等全要素资源的双向流动。
• 军民融合包括“军转民”和“民参军”两个方向，军转民强调技术转化和民用市场拓展，民参军则推动民营企业参与军工产业链。
• 政策不断完善，军民融合进入蓬勃发展期，多个专项基金成立，推动产业发展。

五、市场风险逐步化解，商誉减值仍需关注

• 纾困基金涌现，股权质押风险逐步化解。
• 产业资本现增持/回购潮，估值底信心大幅提升。
• 基金持仓马太效应有望扭转，军工持仓占比回升可期。
• 商誉减值风险总体可控，但需适当规避民参军相关公司。

六、战略新兴产业军民融合投资机会有望凸显

• 商业航天迎蓬勃发展期，将成为军民融合的重要领域。
• 新材料如碳纤维、高温合金等“飞入寻常百姓家”，应用前景广阔。
• 海洋经济蓬勃发展，信息化建设最先受益，推动相关产业发展。

总结

军工行业在2018年经历了三年的估值调整，进入底部区域，具备长期投资价值。随着军费增长、军工改革推进、军民融合深化，行业基本面有望明显改善，投资机会逐步显现。建议以龙头白马为基，渐进布局真成长个股，关注中直股份、杰赛科技、航天电器等，以及钢研高纳、火炬电子、苏试试验等。军工改革和资产证券化将带来显著红利，而混改和政策支持将增强市场活力。尽管存在改革不达预期、订单增长不达预期、商誉减值等风险，但整体来看，军工行业具备较强的确定性和增长潜力。