乳制品行业专题分析报告：估值处于低位，奶价周期或成竞争趋缓催化剂_15页_2mb

报告摘要

乳制品行业专题分析报告总结

核心内容

本报告主要围绕乳制品行业在奶价上涨周期中的表现与应对策略展开分析，结合行业趋势与企业经营情况，探讨乳制品企业如何在成本上升与竞争趋缓的背景下提升盈利水平。

主要观点

当前行业现状：
- 乳制品板块估值处于低位，利润改善存在催化剂。
- 2020年Q1、Q2乳制品企业盈利表现低于行业平均水平，Q3营收增速恢复至正常水平，但归母净利润增速仍较低。
- 随着奶价进入新一轮上涨周期，企业将面临成本压力，促销力度或将趋缓，利润弹性显现。
上轮奶价上涨回顾：
- 2010-2014年奶价上涨期间，伊利、光明、三元等企业通过控费、提价与产品结构升级，实现盈利水平的提升。
- 伊利在该轮周期中毛销差由9.81%提升至14.03%，蒙牛与光明亦有不同程度的改善。
- 企业提价策略有效缓解了原材料上涨对利润的冲击，同时产品结构升级提升了均价。
本轮奶价上涨应对策略：
- 奶牛数量自2016年起持续下降，2019年达到最低点，叠加极端天气与疫情因素，预计供需失衡将持续至2021年。
- 提价空间有限，主要原因是高端产品价格已接近或高于进口品牌，而低端产品仍具价格优势。
- 产品结构升级仍是重要增长点，伊利和蒙牛在高端纯牛奶、常温酸奶等领域持续发力。
- 销售费用存在缩减空间，尤其是广告费用占比高，未来或通过适当降费来缓解成本压力。
竞争趋缓趋势：
- 长期来看，乳制品行业需求趋于饱和，增长点更多来自结构升级而非放量。
- 两强（伊利与蒙牛）市占率提升速度放缓，竞争格局趋于稳定。
- 疫情冲击下，企业营收与净利下滑，控费成为共识，预计下半年及2021年上半年促销将趋于理性。

关键信息

估值与利润改善：
- 2020年8月后乳制品板块估值大幅下滑，处于低位。
- 奶价上涨与销售费率负相关，预计促销力度趋缓将提升利润空间。
历史奶价上涨周期：
- 2010-2014年奶价上涨主要由三聚氰胺事件后供需失衡、极端天气及疫情等因素引发。
- 头部企业通过提价与结构升级有效提升了盈利水平。
当前奶价上涨因素：
- 国内奶牛数量持续下降，叠加2020年疫情后消费者健康意识提升，液态奶需求上升。
- 国际原奶主产区新西兰等国家产量下降，间接影响国内原奶价格。
产品结构升级：
- 伊利与蒙牛在高端纯牛奶、常温酸奶等领域推出多款产品，如有机奶、梦幻盖包装、高蛋白牛奶等。
- 产品升级对伊利营收增长贡献率仍保持在较高水平，2018-2019年贡献率均达31%。
销售费用管理：
- 2018-2019年伊利销售费率为23-25%，蒙牛为27%，其中广告费用占比较大。
- 企业有控费动机，尤其是疫情冲击下营收下滑，销售费率明显下调。
竞争格局：
- 乳制品领域，伊利与蒙牛合计市占率40%；液态奶领域，合计市占率57%。
- 行业进入由营收增长向利润增长的转变阶段，两强竞争趋缓是必然趋势。

风险提示

行业竞争加剧可能导致价格战，影响企业利润。
食品安全问题可能对企业声誉与销售造成重大打击。
疫情反复可能限制线下渠道运营，影响企业业绩。

图表与数据支持

图表1：食品饮料及各子板块市盈率（TTM）走势，显示乳制品板块估值较低。
图表2：乳制品板块营收与归母净利增速，反映疫情对业绩的影响。
图表3-4：生鲜乳价格与伊利销售费率、毛销差走势，体现负相关关系。
图表5：纯牛奶生产成本拆解，生鲜乳占比约50%。
图表6-7：2018-2020年生鲜乳与全脂奶粉价格走势，显示价格波动。
图表8-9：伊利与蒙牛销售费率及提价情况，显示销售费用与提价策略。
图表10-12：伊利高端产品占比与营收贡献，反映产品升级成效。
图表13-14：主要乳制品企业毛销差与销售费率走势，显示费用控制趋势。
图表15-20：伊利与蒙牛产品线梳理，展示高端产品布局。
图表21-22：销售费率与广告费用占比，显示费用结构。
图表23-24：两强市占率，反映行业集中度。
图表25-27：乳制品产量与企业盈利增速，体现行业饱和趋势。
图表28：销售费率趋势，显示费用管理动向。

总结

乳制品行业正经历新一轮奶价上涨周期，企业需通过产品结构升级与适当控费来应对成本压力与竞争趋缓。当前估值低位为利润改善提供了契机，而疫情与极端天气等因素进一步推动了行业格局的调整。两强企业伊利与蒙牛在高端产品与创新口味上持续发力，有望在结构升级中实现盈利提升，同时销售费用的优化将成为未来利润增长的关键。

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