深度报告-20220626-国金证券-鼎阳科技-688112.SH-通用电子测量领域_小巨人_向高端进阶_19页_2mb

鼎阳科技（688112.SH）买入（首次评级）总结

公司概况

鼎阳科技是一家专注于通用电子测量仪器研发和生产的公司，是国内极少数同时具备数字示波器、波形和信号发生器、频谱分析仪和矢量网络分析仪四大产品的厂商之一。公司产品远销多个国家，其中海外收入占比长期超过70%。公司自2002年成立研发工作室以来，深耕电子测量仪器领域近20年。

核心内容

• 市场表现：鼎阳科技2021年营业收入达3.04亿元，归母净利润达0.81亿元，2017-2021年营收和净利润CAGR分别达到26%和42%。2022-2024年，预计营收和归母净利润CAGR均将超过40%。
• 产品结构优化：公司产品结构持续优化，中高端产品收入占比从2017年的48%提升至2021年的69%，推动毛利率和净利率分别提升至56.5%和26.7%。
• 盈利能力：鼎阳科技毛利率和净利率长期处于可比公司高位，2021年毛利率为56.5%，净利率为26.7%。
• 股权激励：公司2022年发布股权激励计划，授予限制性股票74.9万股，设定2022-2024年营收增长率不低于30%/75%/136%，彰显公司未来三年收入高速增长的决心。

主要观点

• 行业前景：全球电子测量仪器市场规模预计2025年突破170亿美元，中国市场占比约1/3，行业增速稳健。政策支持和国产替代趋势为鼎阳科技提供良好发展机遇。
• 进口替代：鼎阳科技在全球市场中占比从2018年的0.16%提升至2021年的0.34%，市场份额实现翻倍增长。公司产品性价比优势显著，经济型和中端示波器价格比海外竞品低30%-40%。
• 技术发展：公司持续向高端产品发展，四大主力产品均进入高端领域，技术实力不断增强。公司IPO募投项目聚焦高端芯片和核心算法研发，旨在突破技术壁垒，提升产品竞争力。

关键信息

• 财务数据：2021年公司总市值为69.95亿元，年内股价最高达116.10元，最低为43.16元。当前PE为51X，目标价为83.00元，对应2023年PE为50X。
• 研发投入：公司研发费用率长期超过10%，2021年为12.6%，预计2022-2024年维持在13%。研发费用从2017年的0.18亿元提升至2021年的0.38亿元。
• 成本控制：销售和管理费用率稳中有降，2021年分别为12.5%和2.8%，预计2022-2024年分别维持在12%和3%。
• 市场拓展：公司产品广泛应用于通讯、半导体、汽车电子、航空航天、科研院所等领域，与苹果、谷歌、微软、特斯拉等国际知名企业合作。

投资建议

• 盈利预测：预计2022-2024年公司营业收入分别为4.37亿元、6.33亿元、8.80亿元，归母净利润分别为1.36亿元、1.77亿元、2.36亿元。
• 估值建议：当前PE为51X，目标价为83.00元，对应2023年PE为50X。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 高端芯片研发不及预期：公司IPO募投项目聚焦高端芯片研发，若研发进展不及预期，可能影响公司业绩。
• 疫情导致原材料短缺：疫情反复可能影响上游原材料供应，进而影响产能和业绩。
• 限售股解禁：公司2022年6月有限售股解禁，可能带来一定的交易风险。
• 汇率波动：公司海外收入占比高，汇率波动可能影响盈利水平。

图表目录

• 图表1：近年来公司产品结构
• 图表2：21H1公司各地区收入占比
• 图表3：公司核心产品销量21年大幅增长
• 图表4：公司核心产品均价逐年提升
• 图表5：过去五年公司营收水平大幅增长
• 图表6：过去五年公司净利润水平大幅增长
• 图表7：公司自主品牌销售占比接近9成
• 图表8：公司下游客户资源优质
• 图表9：公司研发费率长期超过10%
• 图表10：公司管理、销售费用率稳中有降
• 图表11：公司毛利率处于可比公司高位
• 图表12：公司净利率水平超过可比公司
• 图表13：各公司存货周转天数对比
• 图表14：各公司应收账款周转天数对比
• 图表15：股权激励考核目标
• 图表16：电子测量仪器分类情况
• 图表17：电子测量仪器行业产业链
• 图表18：全球电子测量仪器市场规模
• 图表19：全球通用电子测量仪器市场规模
• 图表20：2019年全球通用电子测量仪器市场结构
• 图表21：近年来中国电子测量仪器市场增速稳健
• 图表22：2019年全球电子测量仪器市场竞争格局
• 图表23：2019年中国电子测量仪器市场竞争格局
• 图表24：近年来多部门出台政策支持中国电子测量仪器行业发展
• 图表25：各公司经济型数字示波器价格对比
• 图表26：各公司中端示波器价格对比
• 图表27：公司在全球电子测量仪器行业的市场份额
• 图表28：公司在中国电子测量仪器行业的市场份额
• 图表29：公司四大主力产品的性能不断提升
• 图表30：21年公司高端产品收入大幅增长
• 图表31：公司中高端产品收入占比不断提升
• 图表32：近年来公司核心产品毛利率均有提升
• 图表33：公司IPO项目规划及进度
• 图表34：高端通用电子测试测量仪器芯片及核心算法研发改造项目具体内容
• 图表35：公司营业收入拆分预测
• 图表36：可比公司估值

附录

• 损益表：2017-2021年营业收入和净利润持续增长，毛利率和净利率稳步提升。
• 现金流量表：公司经营活动现金流净额保持增长，投资活动现金流净额为负，主要用于产能扩建和研发投入。
• 资产负债表：公司资产规模稳步增长，流动资产占比高，负债率维持在较低水平。
• 比率分析：公司各项财务比率表现良好，盈利能力、运营效率和偿债能力均处于行业较高水平。