20170717-华创证券-万科点评及物流地产行业分析：收购亚洲龙头普洛斯，物流地产迎跳跃式增长_31页_2mb

万科收购普洛斯及物流地产行业分析总结

核心内容概述

万科于2017年7月14日宣布，联合普洛斯CEO梅志明、厚朴投资、高瓴资本、中银投等组成中国财团，以每股3.38新加坡元的价格收购新加坡上市公司普洛斯（Global Logistic Properties Limited，代码：MC0.SG），总报价约116亿美元。该交易预计在2018年4月前完成，将为万科带来物流地产领域的跨越式发展。

主要观点

1. 万科入股普洛斯，协同效应显著

• 万科通过入股亚洲最大的物流地产商普洛斯，实现了在物流地产领域的战略升级。
• 普洛斯的“前端开发+后端基金”闭环模式有助于万科实现重资产业务轻资产化运营，缩短投资回报周期。
• 万科的客户资源与普洛斯的下游客户资源形成协同，有利于双方拓展更多商业合作机会。

2. 收购估值合理，协同效应提升价值

• 根据普洛斯2016年财报，估算其NAV为103亿美元，对应每股NAV为3.02新加坡元。
• 本次收购价为116亿美元，较NAV溢价12%，但考虑到双方的协同效应，该溢价被认为是合理的。

3. 物流地产行业前景广阔

• 中国物流地产供需缺口巨大，人均仓储面积仅为美国的1/12，且优质仓储租金回报率高达8%-11%。
• 随着电商的快速发展，物流仓储需求持续增长，预计未来仍处朝阳行业阶段。

4. 投资建议

• 本次收购将助力万科物流地产业务快速发展，提升整体业务布局。
• 万科维持推荐评级，上调目标价至28.00元，预计2017-19年每股收益分别为2.27、2.70、3.01元。

关键信息

收购背景

• 普洛斯成立于1993年，2008年分离于美国普洛斯，2010年于新加坡上市。
• 普洛斯在全球物流地产市场占据重要地位，服务117个主要城市，拥有约5,491万平米的物流基础设施。

中国财团组成

• 中国财团由万科、普洛斯CEO梅志明、厚朴投资、高瓴资本、中银投组成。
• 万科在其中持股比例为15.0%（21.4%）。

收购估值

• 普洛斯NAV估算为103亿美元，对应每股NAV为3.02新加坡元。
• 收购价为116亿美元，较NAV溢价12%。

收购进程

• 普洛斯私有化起始于2016年年末，预计在2018年4月14日或之前完成退市。
• 普洛斯大股东GIC明确支持该方案。

万科物流地产发展

• 万科自2014年起涉足物流地产，已在全国17个城市获取23个项目，总建筑面积167万方。
• 万科通过收购普洛斯，进一步完善其物流地产布局，提升行业地位。

行业趋势

• 中国线上零售总额复合增长率达44%，2016年达到5万亿，网购占比社会消费品零售总额14.8%。
• 快递业务量连续三年增速超过50%，2016年达到313亿件，同比增长52%。
• 政策支持物流行业发展，如“国九条”、《物流业发展中长期规划》等，推动行业降本增效。

供需缺口与租金回报

• 2012年全国高标准仓储面积仅1,300万平米，占全国仓储面积的2%。
• 优质仓储租金回报率在8%-11%，显著高于普通物流设施的6.5%-7%。
• 中国人均仓储面积仅为0.4平米，远低于美国的5.5平米。

普洛斯业务模式

• 普洛斯业务分为物业开发、物业运营和基金管理三部分。
• 标准设施开发、定制开发和收购与回租三种模式，支撑其核心竞争优势。

财务表现

• 2016年普洛斯实现营业收入8.79亿美元，同比增长13%。
• 投资性房地产公允价值变动7.97亿美元，显著提升公司利润。
• 普洛斯ROE为9.02%，资产负债率39.27%，远低于国内开发商。

行业评级与推荐公司

附录：财务预测

图表目录

• 图表1：7月14日普洛斯公告接受由万科等组成的中国财团每股3.38新加坡元收购要约
• 图表2：中国财团组成情况
• 图表3：普洛斯选择中国财团的原因
• 图表4：普洛斯私有化后续进程时间表
• 图表5：2014年5月北京万科与廊坊控股签订战略合作框架协议
• 图表6：2015-2017年万科物流地产项目情况
• 图表7：普洛斯NAV估值
• 图表8：中国网购市场交易规模和占比社会消费品零售额比例
• 图表9：中国进口电商市场交易规模和在进出口总额中渗透率
• 图表10：快递业务收入当月值及同比情况
• 图表11：快递行业日均业务量和最高日业务量
• 图表12：2014-2016分月业务量
• 图表13：2013-2016年物流行业相关政策和文件一览
• 图表14：历年中美日物流成本占GDP比重
• 图表15：东西中部固定资产投资完成额比例
• 图表16：东西中部固定资产投资完成额同比
• 图表17：国内仓储业投资占比全国固定资产投资总额
• 图表18：全球电子商务销售额占比总零售业销售额
• 图表19：中美日人均仓储面积对比
• 图表20：普洛斯全球业务分布
• 图表21：普洛斯与全球竞争对手市场份额情况
• 图表22：普洛斯全球建成物业面积分布
• 图表23：普洛斯股价走势
• 图表24：普洛斯股东构成
• 图表25：普洛斯投资者分国家构成
• 图表26：普洛斯四大业务平台形成网络效应
• 图表27：普洛斯全球净资产价值分布占比
• 图表28：合作伙伴百世物流伴随普洛斯加速扩张之路
• 图表29：普洛斯中国业务分布情况
• 图表30：普洛斯中国物业面积市场份额
• 图表31：普洛斯长三角区域物业运营分布
• 图表32：普洛斯运营特点
• 图表33：普洛斯管理模式特点
• 图表34：普洛斯中国前五大客户收入占比
• 图表35：普洛斯全球前五大客户收入占比
• 图表36：普洛斯分行业客户租赁面积占比
• 图表37：中国第三方物流消费占企业物流总支出比重
• 图表38：普洛斯标准设施开发业务模式
• 图表39：普洛斯定制开发业务模式
• 图表40：普洛斯收购与回租业务模式
• 图表41：普洛斯解决方案
• 图表42：普洛斯全球基金管理规模分布
• 图表43：普洛斯中国基金管理情况
• 图表44：普洛斯分业务收入占比
• 图表45：普洛斯EBITDA及占比营收情况
• 图表46：普洛斯营收和PATMI
• 图表47：普洛斯ROE和息税前利率
• 图表48：普洛斯营收分区域构成
• 图表49：普洛斯PATMI分区域构成
• 图表50：资产负债率：普洛斯 vs. 万科 vs. 保利
• 图表51：ROA：普洛斯 vs. 万科 vs. 保利
• 图表52：普洛斯营收和投资性房地产公允价值变动
• 图表53：ROE：普洛斯 vs. 万科 vs. 保利