20181125-太平洋-亿帆医药-002019.SZ-泛酸钙业务更新_泛酸钙涨价刚开始_业绩_股价具弹性_10页_599kb

亿帆医药——泛酸钙业务更新总结

核心内容

亿帆医药的泛酸钙业务在2018年11月经历了一轮大幅提价，预计未来提价空间和持续时间将超市场预期。该业务是公司主要利润来源之一，占公司整体净利润的重要比例。此外，公司制剂业务和生物创新药板块也展现出良好的增长潜力。

主要观点

• 泛酸钙提价逻辑：泛酸钙行业技术壁垒高，产能高度集中，由亿帆和新发两家主导。两家企业在2018年11月先后提价，推动行业价格上行。预计后续价格有望继续上涨，甚至达到300元/Kg以上。
• 提价驱动因素：前期价格低迷，渠道库存低，进入需求旺季；山东环保问题导致新发停产，兄弟科技产能受限，亿帆成为主要供应方，市场格局趋于稳定。
• 行业均衡价格提升：在专利诉讼结束、环保趋严及企业合作背景下，泛酸钙的均衡价格有望从当前水平提升至200-300元/Kg，从而显著提升企业利润。
• 制剂业务增长：制剂板块凭借独家产品和批文转移，预计未来三年保持25%以上的净利润增速，成为公司业绩增长的重要引擎。
• 生物创新药布局：公司持续推进生物创新药研发，F-627和F-652等项目进展顺利，有望在未来几年内实现商业化，带来显著收入增长。

关键信息

泛酸钙业务

• 行业格局：亿帆和新发占据行业外销近90%的份额，主导价格走势。
• 成本结构：亿帆和新发成本分别为40-50元/kg和50元/kg，远低于其他厂家（70-80元/kg）。
• 提价预期：11月初新发提价至180元，21日亿帆提价至260元，后续有望继续上涨至300元/kg以上。
• 盈利预测：泛酸钙按200-300元/kg价格，预计贡献6-10亿净利润，给予10倍PE，估值60-100亿元。

制剂业务

• 产品结构：复方黄黛片、缩宫素鼻喷雾剂、除湿止痒软化乳膏等独家产品快速增长。
• 批文转移：妇阴康洗剂、小儿金翘颗粒、坤宁颗粒等已完成药品批文异地转移。
• 盈利预测：制剂板块未来三年净利润增速预计保持在25%以上，2019年预计贡献5.3亿净利润，2020年预计达6.7亿，2021年预计达8.4亿。

生物创新药

• 研发进展：F-627预计2019年Q1/Q2入组完成，2020年全球上市，中性预期下峰值收入5亿美元。
• F-652项目：临床2期a，有望直接申报孤儿药上市，市场规模超3亿美元。
• 盈利预测：健能隆板块未来三年收入有望增长至3400亿元，净利润增长至1870亿元，净利率逐步提升至55%。

合理估值

• 2019年合理估值：215-255亿元，对应股价17.9-21.2元。
• 估值拆分：
  • 制剂板块：2019年净利润5.3亿，给予20倍PE，估值106亿元。
  • 生物创新药：一级市场权益估值35亿元，IPO后估值有望达50亿元。
  • 泛酸钙：按200-300元/kg价格，预计贡献6-10亿净利润，给予10倍PE，估值60-100亿元。

股价催化剂

• 泛酸钙再次提价
• 创新药临床进展及获批
• 制剂业务高速增长
• 国际化发展取得进展

风险提示

• 创新药临床及上市存在不确定性
• 泛酸钙提价不及预期

行业与公司评级

• 行业评级：
  • 看好：行业回报高于市场5%以上
  • 中性：行业回报介于-5%与5%之间
  • 看淡：行业回报低于市场5%以下
• 公司评级：
  • 买入：个股相对大盘涨幅15%以上
  • 增持：个股相对大盘涨幅介于5%-15%
  • 持有：个股相对大盘涨幅介于-5%与5%
  • 减持：个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%
  • 卖出：个股相对大盘涨幅低于-15%

行业特点

• 技术壁垒高：华辰、兄弟科技等企业因技术不成熟，实际产能与规划产能差距大。
• 产能高度集中：全球泛酸钙产能约2.7万吨，其中2.2万吨在中国，亿帆和新发占据主导地位。
• 环保影响：环保趋严导致部分企业停产或产能受限，进一步巩固行业龙头地位。

需求分析

• 全球需求：泛酸钙全球需求约2万吨，主要用于饲料添加剂，占比75%-80%。
• 价格敏感性：饲料成本中泛酸钙仅占0.5%，价格变动对饲料成本影响极小。
• 出口为主：亿帆泛酸钙海外占比达70%，出口导向性强。

供给分析

• 产能分布：亿帆8000吨、新发6000吨、华辰1000吨、兄弟科技1000吨，合计实际产能2.1万吨。
• 新进入者：安徽泰格、宁夏金维、海南诺航、河北新金等，目前产能有限，短期内难以对价格形成压力。

总结

亿帆医药的泛酸钙业务在2018年11月启动提价，市场格局由“恶性竞争”向“合作共赢”转变，提价空间和持续时间有望超市场预期。制剂业务和生物创新药板块同样具备增长潜力，未来三年净利润增速预计保持在25%以上。公司整体估值合理，具备50%以上的上涨空间，投资评级为“买入”。