房地产行业中国房地产资产证券化研究系列之四：REITs科普三，首批公募REITs有哪些特征？-20210607-天风证券-32页_1mb

中国首批公募REITs特征分析总结

核心内容

中国首批公募REITs基金于2021年5月31日集中认购，6月2日公布认购结构。9支基金涵盖经营权和不动产两类资产，涉及高速公路、物流地产、产业园、公用环保四类资产。整体来看，首批REITs基金具有资产稳定性高、收益率良好、管理机构实力强等特点，吸引了公众投资者和专业机构的广泛参与。

主要观点

• 资产特征：底层资产具备现金流稳定、波动小、抗风险能力强的特点，其中高速类和公用环保类资产的净现金流分派率较高，物流地产和产业园类资产分派率较低。
• 结构特征：基金采用“项目公司→ABS→REITs”的结构，由原始权益人或其子公司负责运营管理，多数为国资背景，具备资产保障能力。
• 收益率特征：首批REITs基金的净现金流分派率在3.1%至11%之间，均高于十年期国债收益率（3.07%），其中高速类和公用环保类基金分派率较高，而物流地产和产业园类基金分派率相对较低。
• 流动性特征：基金流动性弱于股票，战略配售比例高且锁定期长，但高收益和资产稳定性仍吸引专业机构投资，未来流动性将取决于资产包变化和扩募情况。
• 估值特征：项目估值主要基于可分配金额与净现金流分派率均值，物流地产类基金估值与项目评估价值差异较小，而产业园类基金因可分配现金波动较大，估值与评估价值差异显著。

关键信息

1. 资产特征

• 资产类别：9支基金分为经营权类（5支）和不动产类（4支），涉及高速公路、物流地产、产业园、公用环保四类资产。
• 底层资产特点：现金流稳定，受宏观因素影响小，具有较高的抗风险能力。
• 折价与溢价情况：浙江杭徽REIT和博时招商蛇口产业园REIT折价发行，其余7支基金溢价发行，其中中金普洛斯REIT、盐港REIT等溢价率分别为9.15%、7.92%等。

2. 结构特征

• 基金结构：底层资产装入项目公司，项目公司为ABS的资产支持主体，ABS份额由REITs基金持有。
• 运营管理：均由原始权益人或其子公司负责，专业性强。
• 战略配售：除张江光大园REIT战略配售比例为20%外，其他基金战略配售比例均超过60%，锁定期为3-5年，影响流动性。

3. 收益率特征

• 净现金流分派率：2021年为3.1% - 11%，均高于十年期国债收益率（3.07%）。
• 具体分派率：
  • 高速类：浙江杭徽REIT（10.10%）、广州广河REIT（6.19%）。
  • 公用环保类：中航首钢REIT（9.13%）、首创水务REIT（8.74%）。
  • 物流地产类：盐港REIT（4.47%）、中金普洛斯REIT（4.45%）。
  • 产业园类：东吴苏园REIT（3.12%）、博时招商REIT（4.10%）、张江光大REIT（4.74%）。

4. 流动性特征

• 流动性：整体流动性介于股债之间，高比例战略配售和锁定期影响流动性。
• 投资者类型：吸引了保险、券商自营等专业机构投资，公众投资者认购热情高，多只产品获配比例低于5%。

5. 估值特征

• 估值方法：采用可分配金额/该类资产平均净现金流收益率计算。
• 估值与项目评估价值差异：
  • 物流地产类：盐港REIT和中金普洛斯REIT估值与项目评估价值相差在2%以内。
  • 产业园类：因可分配现金波动，估值与评估价值差异较大。
  • 高速类和公用环保类：估值与评估价值差异较大，主要受净现金流分派率波动影响。

未来展望

• 流动性：未来流动性将取决于扩募和资产增值预期。
• 风险提示：包括资产经营不确定性、基金运营风险、基金价格波动等。
• 投资评级：行业评级为“强于大市”，维持评级。

基金汇总对比

图表目录

• 图1：净现金流分派率
• 图2：沪杭甬高速REITs架构
• 图3：广河高速REITs基金架构图
• 图4：广河高速标的资产
• 图5：盐港REITs架构图
• 图6：现代物流中心项目图
• 图7：现代物流中心项目位置图
• 图8：中金普洛斯REITs架构图
• 图9：普洛斯标的资产
• 图10：普洛斯标的资产价值
• 图11：东吴苏园REITs架构图
• 图12：国际科技园五期B区项目
• 图13：国际科技园五期B区近三年末出租率情况
• 图14：产业园项目图
• 图15：产业园近三年出租率
• 图16：博时招商REITs架构图（SPV吸收合并前）
• 图17：博时招商REITs架构图（SPV吸收合并后）
• 图18：万融大厦情况
• 图19：万融大厦出租率
• 图20：万海大厦情况
• 图21：万海大厦出租率
• 图22：万融收入
• 图23：万海收入
• 图24：张江光大REITs架构图
• 图25：张江广大元资产价值
• 图26：中航首钢生物质REITs架构图
• 图27：富国首创税务REITs架构图
• 图28：合肥项目估值
• 图29：收益率

表格目录

• 表1：9支REITs基金基础信息对比
• 表2：9支REITs基金主要参与人及管理费率
• 表3：9支REITs基金认购情况
• 表4：9支REITs基金财务指标对比
• 表5：9支REITs基金底层资产估值对照
• 表6：9支REITs基金汇总对比
• 表7：杭徽高速公路（浙江段）昌昱段
• 表8：杭徽高速公路（浙江段）汪昌段
• 表9：杭徽高速公路（浙江段）留汪段
• 表10：浙江沪杭甬标的资产收入
• 表11：浙江沪杭甬标的资产收益率
• 表12：收益率指标
• 表13：广州至河源高速公路广州段项目
• 表14：广河高速收入
• 表15：平安广河高速收益率
• 表16：底层资产收入
• 表17：深圳项目收入
• 表18：合肥项目收入
• 表19：两项目综合收入