20181125-新时代证券-新时代视野下的国际经济及大宗商品周察第40期_从自然利率看美联储加息空间_18页_1mb

从自然利率看美联储加息空间

核心内容

本报告分析了美联储加息空间，结合自然利率的变化及美国经济数据，探讨了货币政策与经济形势之间的关系，并总结了当前国际经济形势、汇率走势及大宗商品价格变动情况。

主要观点

1. 美联储加息空间：

   • 根据9月加息点阵图，美联储未来仍有3-4次加息空间。
   • 11月FOMC声明偏鹰，重申渐进加息。
   • 但市场预期2019年加息次数可能下降，因全球经济增长放缓、财政刺激效应递减及金融市场动荡。
   • 自然利率是衡量货币政策立场的重要基准，当前估计中枢在3%左右。

2. 自然利率的定义与影响因素：

   • 自然利率是总需求与总供给均衡时的利率水平，也是货币政策的锚。
   • 自然利率由长期趋势利率（R*）和短期冲击（s*）组成，即 $ r^* = R^* + s^* $。
   • 趋势实际利率（R*）受潜在GDP、生产率、储蓄率及财税政策影响，长期呈下降趋势，但近期有所回升。

3. 当前美国经济数据表现：

   • 耐用品订单环比、制造业PMI及消费者信心数据不及预期，显示经济增速放缓迹象。
   • 新屋开工和成屋销售数据有所好转，但同比仍大幅下降，显示房地产市场承压。
   • 消费者信心指数降至8月以来最低，显示市场情绪偏弱。

关键信息

自然利率的估算与影响

• 自然利率自2000年以来呈下行趋势，但近两年略有回升。
• 近期自然利率估计中枢为1%，加上2%通胀目标，名义自然利率中枢为3%。
• CBO估计美国潜在经济增速可能上升至2%，意味着长期名义自然利率可能接近4%。
• 实际产出超出潜在产出，表明短期自然利率可能更高。

美联储加息的考量因素

• 加息有滞后性，当前通胀开始上升，薪资增速回升，未来可能进一步上涨。
• 低利率环境虽利于增长，但会刺激过度投资，增加经济风险。
• 加息为未来经济危机提供降息空间，但需关注对资本市场的影响。

美元指数与人民币汇率走势

• 美元指数震荡上行0.55%，收于96.9526，上涨势头逐步放缓。
• 人民币汇率小幅走高，美元兑人民币即期汇率收于6.9421，中间价为6.9306。
• 市场对美联储加息路径的怀疑及国际油价下跌，促使美元指数走高，提振人民币汇率。

大宗商品价格走势

• 商品指数多数下跌：南华商品指数下行4.54%，南华工业品指数下行5.33%，南华金属指数下行3.66%，南华能化指数下行6.36%，南华农产品指数下行1.34%。
• 黄金价格走高：SHFE黄金价格上行0.77%，COMEX黄金价格上行4.72%，因避险情绪升温。
• 金属价格多数回落：SHFE螺纹钢价格下行6.72%，SHFE铜价格下行0.36%，LME铜价格下行1.19%。
• 能源化工产品价格全面下行：NYMEX原油价格下行11.10%，布伦特原油价格下行12.23%，国内原油价格也大幅回落。
• 农产品价格多数下跌：DCE豆粕价格下行1.33%，DCE豆油价格下行0.84%，DCE玉米价格下行1.16%。但CZCE强麦和棉花价格略有上升。

结构清晰总结

1. 自然利率与美联储加息空间

• 自然利率的定义：自然利率是总需求与总供给均衡时的利率水平，也是货币政策的锚。
• 自然利率的估算：近期自然利率估计中枢在1%左右，加上2%通胀目标，名义自然利率中枢为3%。
• 美联储加息判断：目前联邦基金利率在2%-2.25%区间，若自然利率为3%，则12月仍为加息大概率事件，2019年可能加息2-3次。
• 加息理由：
  • 通胀上升趋势，需提前应对。
  • 避免过度投资引发风险。
  • 为未来可能的经济危机预留降息空间。
• 潜在风险：若2019年资产价格波动加剧，美联储可能放缓加息。

2. 美国经济数据表现

• 制造业PMI：11月Markit制造业PMI初值为55.4，低于预期，显示企业对经济前景乐观程度下降。
• 消费者信心：密歇根大学消费者信心指数降至97.5，为8月以来最低，显示消费者信心弱化。
• 房地产市场：10月成屋销售年化总数为522万户，虽环比上升，但同比大幅下降5.1%，显示市场承压。
• 耐用品订单：10月耐用品订单环比下跌4.4%，远低于预期和前值，显示经济扩张动力减弱。

3. 汇率走势

• 美元指数：震荡上行0.55%，收于96.9526。
• 人民币汇率：美元兑人民币即期汇率收于6.9421，中间价为6.9306，小幅走高。
• 其他货币：欧元兑美元下行0.7269%，英镑兑美元下行0.1715%，美元兑日元上行0.1108%。

4. 大宗商品价格走势

• 商品指数：多数下跌，南华商品指数下行4.54%。
• 黄金：价格走高，SHFE黄金价格上行0.77%，COMEX黄金价格上行4.72%，因避险情绪升温。
• 金属：多数回落，螺纹钢价格下行6.72%，铜价格下行0.36%，铁矿石价格下行4.61%。
• 能源化工产品：价格全面下行，原油价格大幅回落，受全球经济下行风险及地缘政治影响。
• 农产品：多数下跌，豆粕价格下行1.33%，但强麦和棉花价格略有上升。

风险提示

• 资产价格波动：若2019年美国资产价格波动加大，美联储可能放缓加息节奏。
• 经济下行风险：美国经济增速放缓迹象明显，需警惕潜在风险。

相关报告

• 中美经济周期由分化到协同：人民币贬值压力或缓解。
• 美联储重申渐进加息：略超市场预期。
• 美元指数回落，黄金价格走高：因避险情绪升温。
• 美国非农数据不差，美债收益率大涨：显示市场对经济信心上升。
• 日本通胀疲弱，维持宽松：显示日本经济仍需宽松政策。
• 欧洲央行按兵不动：下调经济增速预期。

图表目录（摘要）

• 图1：财富与资本变动对自然利率的影响。
• 图2：自然利率——IS曲线与潜在GDP交点。
• 图3：长期自然利率估计范围。
• 图4：长期中性实际利率的点估计和95%置信区间。
• 图5：美国成屋销售年化总数。
• 图6：美国密歇根大学消费者信心指数。
• 图7：美国周初请失业金人数。
• 图8：美国Markit制造业PMI。
• 图9：美国耐用品订单环比。
• 图10：日本CPI同比增速。
• 图11：欧元区消费者信心指数。
• 图12：欧元区Markit制造业PMI。
• 图13：南华商品指数近期走势。
• 图14：南华商品指数周度涨跌幅。
• 图15：上周黄金价格走势。
• 图16：美元指数走势。
• 图17：高炉开工率。
• 图18：当周螺纹钢库存。
• 图19：全国主要钢材品种库存。
• 图20：铁矿石港口库存。
• 图21：全国主要钢厂螺纹钢当周产量。
• 图22：上期所阴极铜库存。
• 图23：焦化企业开工率。
• 图24：独立焦化企业焦炭总库存。
• 图25：港口焦炭库存。
• 图26：国内样本钢厂焦炭库存。
• 图27：下游发电集团煤炭库存。
• 图28：6大发电集团日均耗煤量。
• 图29：6大发电厂煤炭库存可用天数。
• 图30：港口煤炭库存。
• 图31：国际原油期货价格走势。
• 图32：布伦特原油-WTI原油价差。
• 图33：全国豆粕库存。

表格目录（摘要）

• 表1：主要汇率及汇率指数一周概览。
• 表2：商品指数总览。
• 表3：黄金价格走高。
• 表4：金属价格多数回落。
• 表5：能源化工产品价格全面下行。
• 表6：农产品价格多数下跌。