20171219-申万宏源-国投电力-600886.SH-低估值水电蓝筹_海内外扩张促成长_18页_1mb

国投电力（600886）投资分析报告总结

核心内容

国投电力作为国内第二大水电上市公司，拥有良好的水电资产和火电资产，致力于打造水火并济、风光互补的综合电力平台。公司通过推进雅砻江中游电站建设，加速海内外新能源项目扩张，提升整体盈利能力和市场竞争力。同时，公司获得三峡集团举牌，凸显其投资价值。当前公司PE和PB估值低于行业平均水平，具备中长期成长潜力，维持“增持”投资评级。

主要观点

• 水电资产优势显著：公司控股雅砻江水电，拥有全流域开发权，水电装机规模位居全国第三，具备长期稳定现金流。雅砻江中游电站预计在“十四五”期间陆续投产，将带来新的增长点。
• 火电资产结构优质：公司火电装机规模约1375.6万kW，其中百万机组占比近50%，具备低供电煤耗和高发电效率优势，随着煤价下行和煤电联动机制的实施，火电盈利能力有望改善。
• 新能源布局加速：公司在国内积极发展风电和光伏项目，同时在海外收购英国和新加坡的清洁能源项目，推动国际化发展。
• 低估值与成长性兼具：公司当前PE和PB估值低于行业平均，具备估值修复空间和成长潜力，符合“低估值+高成长”的投资逻辑。
• 政策支持外送能力：国家出台多项政策支持西南水电外送，包括特高压输电线路建设、增值税退税政策延长等，有助于提升水电消纳能力。

关键信息

市场数据

• 收盘价：7.42元
• 一年内最高/最低：8.44/6.56元
• 市净率：1.7
• 息率：2.72%
• 流通A股市值：50352百万元
• 上证指数/深证成指：3267.92/10960.12

财务数据与盈利预测（单位：亿元）

水电项目发展情况

• 雅砻江水电：公司持股52%，已投产1470万kW，预计2021年两河口、杨房沟电站投产，推动公司水电装机规模增长。
• 雅砻江中游规划：包括两河口、杨房沟、牙根一级、牙根二级、卡拉等电站，总装机约1180万kW，预计2025年公司水电装机容量将达2852万kW。
• 雅砻江上游规划：计划开发240万kW水电项目，预计在“十四五”之后为公司贡献装机增量。

火电业务现状与展望

• 火电结构优质：百万机组占比近50%，无30万kW以下机组，具备低煤耗和高效率优势。
• 火电盈利能力承压：2016年受高煤价影响，火电亏损；2017年火电成本上升，但随着煤价下行和电价上调，盈利有望改善。
• 煤电联动机制：2018年有望触发，推动上网电价上调，增强火电盈利。

新能源项目发展

• 国内新能源：在云南等地合计投产控股风电、光伏等新能源114.4万kW。
• 海外项目：2016年收购英国红石能源100%股权，参与英国海上风电项目；收购新加坡雷斯塔利公司42.1%股权，参与印尼火电项目。

市场催化剂

• 煤电联动：推动上网电价上调，改善火电盈利。
• 海内外项目扩张：提升公司装机容量和市场竞争力。

风险提示

• 火电业务继续恶化
• 雅砻江中游建设进度放缓
• 来水偏枯

估值分析

• 当前PE为14倍，PB为1.7倍，均低于行业平均（17年PE15倍，PB高于2倍）。
• 公司火电资产估值较低，但结构优质，具备改善空间。
• 雅砻江水电贡献稳定现金流，公司具备长期成长潜力。

战略布局

• 雅砻江流域：全流域开发权，水电装机规模持续扩张。
• 火电业务：优化结构，提升效率，等待煤价下行和电价上调。
• 新能源业务：布局风电、光伏，拓展海外市场。
• 合作与并购：与三峡集团、云顶能源等合作，提升公司影响力和市场份额。

与其他公司的对比

• 长江电力：公司为我国第一大水电上市公司，PE为16倍，PB为2.77倍。
• 川投能源：公司持有雅砻江水电48%股权，市值438亿元。
• 国投电力：当前市值501亿元，火电资产市值仅为26.5亿元，凸显低估。

结论

国投电力作为低估值的综合电力平台，具备水电、火电、新能源等多业务协同发展的优势，公司通过雅砻江中游电站建设、国内外新能源项目扩张，以及与三峡集团的合作，进一步提升其投资价值。当前估值低于行业平均水平，未来增长空间明确，建议“增持”。