20170829-华创证券-铁路改革深度研究系列（二）：以史为鉴看铁改，市场或低估其力度_29页_1mb

报告摘要

铁路改革深度研究系列（二）总结

核心内容

本报告聚焦于中国铁路运输行业的改革进程，分析了铁路改革的背景、路径及成效，并结合海外铁路改革经验，提出我国铁路改革的潜在方向与投资建议。

主要观点

改革背景与问题：
- 铁路运输在综合运输市场中的份额下降，面临替代性交通方式的冲击。
- 铁路运输效率低、亏损严重，ROE水平远低于海外。
- 铁总ROE仅为0.032%，远低于美国的14%和日本的11%。
改革突破口：
- 价格市场化：提升铁路运输价格以增强盈利能力。
- 资产盘活：通过土地综合开发实现资产价值重估。
- 清算机制透明化：改善财务透明度，吸引社会资本。
- 资产证券化：实现铁路资产的资本化经营。
改革进程提速：
- 客运改革：高铁票价市场化，普铁提价窗口可能在2018年上半年。
- 混改推进：铁总与互联网、汽车企业合作，探索混改路径。
- 土地开发：铁总推出土地综合开发项目，盘活土地资源。
海外经验借鉴：
- 美国：推行“网运合一”模式，政企分离，放松管制，实现效率提升和盈利改善。
- 德国：实行网运分离，政企分开，引入竞争机制，减轻国家财政负担。
- 日本：采用“客网合一，货网分离”模式，划分区域公司，推动多元化经营，提升盈利能力。
我国铁路改革历程：
- 1986年“大包干”阶段：地方路局获得财务与人事自主权。
- 2000年前后“网运分离”：引入多元竞争主体，但未获推广。
- 2003年“跨越式发展”：高铁快速发展。
- 2013年政企分开：成立中国铁路总公司，承担企业职责。
改革潜力与市场预期：
- 市场或低估铁路改革的力度，未来可能在组织架构与体制机制上出现重大变革。
- 铁路改革路径可由易到难：主辅分离、专业公司混改、路局公司化与资产证券化。

关键信息

铁路ROE问题：净利率低（0.07%）和资产周转率低（15%）是导致ROE偏低的主要原因。
土地开发：铁总推出32个土地项目，涉及2.6万亩土地，可能成为后续开发样本。
改革模式：日本模式更契合我国国情，即全国性铁路集团分区域运营，提升效率。
投资建议：
- 广深铁路：受益于客运价格市场化和土地开发，改革路径清晰。
- 大秦铁路：盈利改善持续，运价仍有上浮空间，评级为“强推”。
- 铁龙物流：铁路改革相关标的，未来有望通过混改和资产证券化受益。

改革路径与成效

美国：
- 改革路径：政企分离、客货分离、放松管制、兼并重组。
- 成效：投资回报率提升，货运市场份额回升，运营效率提高。
德国：
- 改革路径：政企分离、网运分离、建立统一标准、引入竞争机制。
- 成效：成本下降，政府补贴减少，铁路运营收入增加。
日本：
- 改革路径：国铁分割民营化，成立JR集团，按区域划分，推动多元化经营。
- 成效：利润显著提升，国家财政负担减轻，服务质量提高。

风险提示

经济大幅下滑可能影响改革进程。
改革不及预期可能导致铁路盈利能力不达预期。

公司名称	评级
广深铁路	强烈推荐
大秦铁路	强推
铁龙物流	推荐

附：分析师信息

组长、首席分析师：吴一凡
- 职务：证券分析师
- 执业编号：S0360516090002
- 联系方式：021-20572560 / wuyifan@hcyjs.com
联系人：
- 刘阳：021-20572578 / liuyang@hcyjs.com
- 肖祎：021-20572557 / xiaoyi@hcyjs.com