20180320-中泰证券-债券专题研究报告_衡量转债估值的两个溢价率因何波动__16页_1mb

衡量转债估值的两个溢价率因何波动？总结

核心内容

本报告探讨了可转债（转债）估值中两个关键指标——转股溢价率和纯债溢价率的波动原因及市场配置逻辑。通过对历史数据的分析，结合当前市场情况，提出转债配置的参考依据，并对市场供给和未来趋势进行展望。

主要观点

1. 转股溢价率的变化因素

• 正股价格相对转债价格的变动是影响转股溢价率的主要因素。
• 当正股涨幅大于转债时，转股溢价率可能被压低，即使转债跟随正股上涨。
• 转股价下修对转股溢价率的影响具有不确定性，取决于下修幅度与正股价波动的相对大小。

2. 纯债溢价率的变化因素

• 纯债溢价率主要受转债价格变化影响。
• 票息设定（如固定票息或逐年累加）也会影响纯债价值，从而扰动纯债溢价率。
• 水运转债因固定票息设定，纯债溢价率较为稳定。

3. 溢价率与市场指数的关联

• 当转股溢价率绝对值较高时，其与上证转债指数呈负相关。
• 当转股溢价率绝对值较低时，与转债指数相关性减弱，甚至可能出现正相关。
• 纯债溢价率与上证转债指数走势基本一致，因其受纯债价值稳定影响。

4. 转债配置建议

• 转股溢价率与纯债溢价率均在低点时，是配置转债的较佳时点。
• 建议结合中泰时钟对行业的打分和溢价率筛选，关注传媒、医药等高评分行业。

关键信息

历史数据分析

• 分析了2005-2006年、2008-2009年、2013-2014年以及2017-2018年的四个时间段。
• 水运转债、恒源转债、金鹰转债、丰原转债和双良转债作为典型个券进行分析。

当前市场情况

• 中证转债指数上周小幅下跌0.83%。
• 万信转债、双环转债、骆驼转债涨幅居前。
• 特一转债、永东转债、江银转债为前期推荐标的，表现分化。

市场展望

• 三月转债发行规模达126亿元，较二月明显增加，供给压力上升。
• 但无大型银行转债发行，对市场冲击有限。
• 重点关注：吉视转债、特一转债、顺昌转债、迪龙转债等。

风险提示

• 货币政策超预期、股市波动、可转债条款触发风险是主要风险点。

市场配置建议

• 转债分类（基于3月16日数据）：

  • 类别1（双低）：占比34.5%
  • 类别2（低转股溢价率、高纯债溢价率）：占比40%
  • 类别3（高转股溢价率、低纯债溢价率）：占比25.5%
  • 类别4（双高）：占比未明确

• 推荐关注的行业及转债：

  • 传媒：吉视转债、蓝标转债
  • 医药生物：济川转债、特一转债
  • 电子元器件：生益转债、蓝思转债、水晶转债、大族转债
  • 旅游酒店：众信转债
  • 环保：迪龙转债、国祯转债
  • 银行：宁行转债、江银转债、无锡转债、光大转债、常熟转债

投资策略

• 择券策略：优先选择转股溢价率与纯债溢价率均低的个券。
• 行业配置：参考中泰时钟对行业打分，选择得分较高的行业中的转债。
• 风险控制：关注转股价下修对转股溢价率的影响，结合正股波动判断。

汇总结论

• 转股溢价率与纯债溢价率的变化主要受正股价格变动和转债价格波动影响。
• 转股价下修对转股溢价率的影响具有不确定性，需结合正股波动分析。
• 纯债溢价率反映转债价格与纯债价值的偏离程度，是评估转债估值的更客观指标。
• 当两个溢价率均处于低位时，是配置转债的较好时机。
• 市场供给压力增大，但对整体影响有限，应关注高评分行业中的转债标的。