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三生制药（01530.HK）研究报告总结

核心内容

三生制药是一家专注于生物制药领域的领先企业，其核心产品包括重组人促红素（益比奥、赛博尔）、重组人血小板生成素（特比澳）以及注射用重组人Ⅱ型肿瘤坏死因子受体抗体融合蛋白（益赛普）。公司近年来通过外延并购迅速扩大业务规模，同时受益于国内生物制药市场的快速增长。根据最新分析，公司被首次覆盖，给予“增持”评级，目标价为11.45港元，预期升幅为20.1%。

主要观点

• 行业趋势：全球医药市场正逐步向生物药转移，而我国生物制药市场增速远高于行业平均水平，未来发展前景广阔。
• 公司定位：三生制药作为国内生物制药行业的领军企业，其核心产品在多个细分市场占据绝对领先地位。
• 业绩增长：公司业绩持续增长，2017-2019年预计营业收入为35.4/43.4/50.8亿元，净利润为9.2/11.7/14.3亿元，EPS分别为0.36、0.46、0.56元，对应PE分别为23.3倍、18.3倍、15.0倍。
• 产品优势：公司产品在疗效、安全性及价格方面具备竞争力，且部分产品已进入国家医保目录，有望进一步提升销量。

关键信息

1. 公司概况

• 成立于1993年，专注于基因工程重组蛋白类药物研发与生产。
• 2015年在香港联交所上市，股票代码为01530.HK，募集资金约55.1亿港元。
• 股权结构中，中信证券持有约28.13%股份，管理层合计持股约30.6%，其中CEO娄竞持股23.67%。

2. 外延并购

• 赛保尔生物药业：2014年收购，丰富公司促红素产品线，实现高低端市场全覆盖。
• Sirton：2014年收购，为公司开拓欧洲市场提供平台支持。
• 浙江万晟药业：2015年收购，使公司具备化药生产能力，进入皮肤科及糖尿病用药市场。
• 中信国健：2015-2016年完成收购，持股比例从6.96%提升至97.78%，益赛普成为公司核心产品之一。

3. 核心产品表现

益赛普

• 为国内首个TNF-α抑制剂产品，适应症包括类风湿关节炎、强直性脊柱炎及斑块状银屑病。
• 2016年并表，2017年预计销售额突破10亿元，2018年有望增长25%-30%。
• 2017年新版医保目录使其适应症纳入全国医保，销量有望大幅提升。

特比澳

• 全球首个商业化重组人血小板生成素产品，2016年销售额约7.7亿元。
• 2017年4季度开始放量，预计2017年增速为20%-25%，2018年有望上升至25%-30%。
• 2017年新版医保目录移除“限工伤保险”限制，将促进其在更多省份的推广。

重组人促红素系列（益比奥、赛博尔）

• 益比奥为国内首个上市的rhEPO产品，市场份额达64.8%，2017-2019年预计增速为8%-10%。
• 赛博尔为低端产品，2016年并表，有助于稳定促红素系列的市场份额。
• 长效EPO产品NuPIAO预计2019年上市，有望成为国内首个上市的长效EPO产品。

4. 联合阿斯利康拓展糖尿病市场

• 2016年10月获得阿斯利康GLP-1产品Byetta和Bydureon的独家商业化权利。
• Byetta2015年国内销售额约1460万美元，预计2017年将突破1亿元。
• Bydureon为缓释制剂，预计2017年上市，有望成为公司糖尿病用药板块的增长引擎。

5. 在研产品布局

• 公司拥有24个在研产品，其中15种为国家一类新药，包括NuPIAO、人源化抗人TNFα单克隆抗体、曲妥珠单抗、利妥昔单抗等。
• 赛普汀（曲妥珠单抗）和健妥昔（利妥昔单抗）已通过三期临床，有望于2017年重新申报。

6. 市场前景与风险提示

• 市场前景：
  • 生物药市场增长迅速，预计2014-2018年复合增长率可达18.1%。
  • 公司产品覆盖三大生物药治疗领域：类风湿关节炎、糖尿病及肿瘤。
• 风险提示：
  • 医保受益品种放量不及预期。
  • Byetta、Bydureon销售不及预期。

结论

三生制药凭借其在生物制药领域的领先地位、外延并购带来的产品线扩展、以及核心产品在医保政策下的受益，被给予“增持”评级，目标价11.45港元，预期升幅20.1%。公司未来有望在多个细分市场持续增长，尤其在医保政策支持下，益赛普和特比澳将显著受益，成为业绩增长的重要引擎。同时，公司研发实力提升，有望推出更多创新产品，进一步巩固其行业地位。