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三生制药（1530.HK）详细总结

核心内容概述

三生制药是国内领先的生物制药企业，专注于重组蛋白和单抗类药物的研发、生产和销售，具备强大的产品线和市场推广能力。公司凭借益赛普和特比澳等核心产品，以及百泌达、百达扬和优泌林等新引进品种，成为国内生物药市场的重要参与者。公司具备良好的盈利能力和成长潜力，预计未来三年利润复合增速可达30%以上，目标价为21.8港元，首次覆盖给予买入评级。

主要观点

• 三生制药是国内生物制药领域重组蛋白和单抗类药物的双栖龙头，具备领先的研发、商务拓展和市场推广能力。
• 公司核心产品益赛普和特比澳新进全国医保目录，销售有望快速放量，2020年预计分别实现20亿和14-18亿的销售规模。
• 公司通过引进百泌达、百达扬和优泌林，战略迈入糖尿病治疗领域，降糖产品组合跻身国内第一梯队。
• HER2单抗类似药赛普汀计划2018年上半年重新申报，有望成为国内首个获批的同类产品，未来市场容量有望达50亿元。
• 益赛普在TNF拮抗剂市场占有率近60%，是该领域的国内领导者，预计2020年销售突破20亿。
• 特比澳是全球唯一上市的重组人促血小板生成素（rhTPO），国内唯一获批两个适应症的促血小板生成药物，未来有望实现14-18亿的CIT销售和9-12亿的ITP销售。
• 公司在2015年登陆港交所，通过收购中信国健、浙江万晟和加拿大TB，实现了产品线和产能的全面扩展。

关键信息

产品与市场

• 益赛普：国内首个TNF拮抗剂，适应症包括RA、AS、PsO，2020年预计销售突破20亿，2025年有望增长3倍，实现超40亿收入。
• 特比澳：全球唯一上市的rhTPO，国内唯一获批两个适应症的促血小板生成药物，2020年预计销售增长25%以上，未来有望实现14-18亿的CIT销售和9-12亿的ITP销售。
• 百泌达、百达扬、优泌林：公司引进的三大高潜力品种，百达扬是国内首个上市的长效GLP-1激动剂，优泌林是国内最早上市的人胰岛素，百泌达是全球最早上市的GLP-1激动剂，预计2017年销售分别达1.5亿、约6亿和约1亿。
• 赛普汀：HER2单抗类似药，计划2018年上半年重新申报，预计2019年初获批，国内市场潜力超50亿元。

财务预测

• 2017-2019年收入：38.4亿元、53.9亿元、66.0亿元，同比增长分别为37.2%、40.5%、22.3%。
• 2017-2019年净利润：9.0亿元、12.1亿元、15.6亿元，同比增长分别为26.8%、33.6%、28.8%。
• 每股收益（EPS）：0.36元、0.48元、0.61元。
• 估值：基于可比公司，考虑赛普汀获批因素，给予40倍PE估值，目标价21.8港元。

市场前景

• 国内生物药市场处于快速发展期，预计未来将保持15%以上的年增长。
• TNF拮抗剂市场容量有望增长超10倍，预计2019年达250亿元。
• 降糖药市场增长潜力大，国内渗透率较低，胰岛素和GLP-1类似物引领市场，预计未来将保持两位数增长。

风险提示

• 新进医保目录的核心品种销售不及预期。
• 降糖产品线市场竞争激烈，销售不及预期。
• 赛普汀申报上市和审批进度低于预期。

产品线与研发管线

核心产品

• 益赛普：国内首个TNF拮抗剂，适应症包括RA、AS、PsO，2016年销售额9.1亿，市占率58.6%，新进医保后销售有望快速放量。
• 特比澳：国内唯一获批两个适应症的促血小板生成药物，适应症包括CIT和ITP，2016年销售额7.7亿，预计2020年销售增长25%以上。
• 益比奥 & 赛博尔：益比奥是国内唯一的三适应症产品，2016年销售额7.7亿，市占率42.2%，主要适应症为肾性贫血。
• 百泌达 & 百达扬：公司引进的GLP-1激动剂，百达扬为国内首个上市的长效GLP-1激动剂。
• 优泌林：公司引进的二代胰岛素，国内最早上市，2016年销售额约6亿。

在研产品

• SSS07：1类治疗类风关抗体新药，处于临床Ib阶段，具有全人源化和高亲和力，有望2021-2022年上市。
• 赛普汀：HER2单抗类似药，计划2018年上半年重新申报，预计2019年初获批上市。
• 其他产品：公司布局了超过20项处于申报临床后期的产品，涵盖风湿免疫、肿瘤、内分泌等多个领域。

营销与推广能力

• 公司具备行业一流的销售推广能力，核心产品人均销售超过200万元。
• 2017年公司销售代表人均产出显著提升，益赛普和特比澳新进医保后销售增长潜力巨大。
• 公司采用自营销售模式，销售团队规模达400-500人，具备较强的市场拓展能力。

产业布局与产能

• 公司拥有5大生产基地，产业布局完善，包括益比奥、特比澳、赛博尔、塞博尔等。
• 收购中信国健后，成为国内最大的单抗类产品生产企业，拥有国内最大的单抗生产线。
• 2017年11月收购加拿大TB 51%股权，未来有望实现产能共享和利润协同。

高管团队

• 娄竞博士：公司董事长，1994年获得得福特汉姆大学博士学位，1995年加入公司，主持益比奥和特比澳的工艺开发。
• 谭攀先生：CFO，拥有丰富的制药和金融行业经验，对公司IPO和收购中信国健等重大事件做出重要贡献。
• 朱桢平博士：首席科学家，曾参与Cetuximab和Ramucirumab等上市抗体药物的研发，现任公司抗体药物研发负责人。
• 肖卫红女士：COO，曾任海正辉瑞首席执行官，现负责公司营销平台管理。

总结

三生制药凭借其在重组蛋白和单抗药物领域的领先地位，以及在降糖和风湿免疫等潜力治疗领域的布局，成为国内生物药市场的关键参与者。公司核心产品益赛普和特比澳因新进医保而有望快速放量，未来3年利润复合增速预计达30%以上。通过引进百泌达、百达扬和优泌林，公司进一步巩固了在糖尿病治疗领域的地位。此外，赛普汀等在研产品有望成为公司新的增长点。公司具备强大的研发、市场推广和销售能力，未来增长潜力巨大。