20150806-招商证券_香港_-三生制药-01530.HK-中国生物制药行业的领先者；首次覆盖给予买入评级_31页_1mb

三生制药（1530 HK）公司报告总结

核心内容

三生制药是中国生物制药行业的领先者，凭借强大的研发能力和全面的产品线，在肾科、肿瘤科和自身免疫疾病等治疗领域占据重要地位。公司拥有两款核心产品：特比澳（TPIAO）和益比奥（EPIAO），分别是中国唯一商业化重组人血小板生成素（rhTPO）和市场份额领先的重组人促红细胞生成素（rhEPO）产品。招商证券（香港）首次覆盖三生制药并给予买入评级，目标价为11.1港元，较现价有23%的上涨空间。

主要观点

• 三生制药是中国生物制药行业的开拓者，具备显著的市场领导地位。
• 公司具备强大的研发能力，拥有20种在研产品，其中14种为国家一类新药。
• 收购兼并是公司未来增长的重要催化剂，包括赛保尔生物、意大利斯通和浙江万晟。
• 生物制药行业在中国仍处于发展初期，但具有显著增长潜力，竞争相对温和。
• 公司在研产品中，如NuPIAO、人源化抗人TNFα单克隆抗体及Pegsiticase，预计将在未来十年对业务产生重大影响。

关键信息

营收与盈利预测

每股盈利预测

盈利与估值

• 公司毛利率因收购赛保尔生物和斯通而有所收窄，但随着运营效率和规模效益的提升，利润增长将超越收入增长。
• 目标价HK$11.1，对应2016年市盈率30倍，显示估值具有吸引力。
• 预计2015-2017年，公司收入和盈利将保持快速稳定增长。

主要产品分析

益比奥（EPIAO）

• 用于治疗慢性肾病引起的贫血、外科围手术期红细胞动员和化疗引起的贫血。
• 2014年市场份额达43.6%，为中国重组人促红素市场领导者。
• 2015-2017年预计同比增长分别为20%、15%、15%。
• 面临省级招标降价压力，以及新一代rhEPO产品的竞争。

特比澳（TPIAO）

• 全球唯一商业化重组人血小板生成素产品，用于治疗化疗引起血小板减少症（CIT）和免疫性血小板减少症（ITP）。
• 2014年销售额达4.4亿元，复合年增长率45.4%。
• 面临专利到期和仿制药上市的竞争风险。

其他产品

• 蔗糖铁注射液、赛博尔、赛博利、因特芬、英路因等产品，均在不同治疗领域中占据一定市场份额。
• 公司通过自营和第三方代理两种销售模式，覆盖了大量医院和医疗机构。

兼并与收购

• 2014年收购赛保尔生物，丰富产品线并扩大市场渗透。
• 2013年收购意大利斯通，拓展欧洲市场。
• 2015年7月收购浙江万晟，增强化学合成产品竞争力并扩大治疗领域。
• 公司拥有大量现金储备，预计未来可能继续进行并购，以巩固市场地位。

行业分析

• 中国生物制药市场仍处于发展初期，但增长潜力巨大。
• 生物制药技术门槛高，竞争较少，行业具有显著的上升空间。
• 三生制药在rhEPO和rhTPO市场具有明显优势，未来增长前景良好。

风险因素

• 招标降价压力可能影响产品价格。
• 核心产品收入贡献集中，存在依赖风险。
• 并购的不确定性可能影响未来增长。
• 潜在竞品如安进的罗米司亭和葛兰素史克的艾曲波帕可能带来竞争压力。

估值与风险分析

• 采用现金流贴现法得出目标价为HK$11.1，对应2016年市盈率30倍。
• 风险包括政策变化、市场竞争、产品专利到期和运营成本上升等。

总结

三生制药凭借其核心产品的市场领先地位、强大的研发能力以及积极的并购策略，成为中国生物制药行业的关键参与者。公司未来增长依赖于核心产品持续增长、运营效率提升、规模效应显现以及新产品的开发。尽管存在一定的市场风险，但公司具有较强的竞争力和增长潜力，因此获得买入评级。