深度报告-20220821-浙商证券-新疆众和-600888.SH-新疆众和深度报告_全国领先的高纯铝龙头_内生打造铝基新材料平台_44页_5mb

新疆众和深度报告总结

核心内容

新疆众和（600888）是一家扎根新疆的铝电子新材料龙头企业，拥有完整的“能源-（一次）高纯铝-高纯铝/合金产品-电子铝箔-电极箔”产业链，是全国高纯铝领域的绝对龙头。公司具备三层法和偏析法两种高纯铝生产工艺，且自主研发的80KA高纯铝电解槽为全球最大，产品纯度达到99.95%-99.9995%。公司还持有天池能源14.22%的股权，后者拥有5000万吨动力煤产能。

公司主要产品包括高纯铝（18万吨）、合金产品及铝制品（12万吨）、电子铝箔（3.5万吨）、电极箔（2300万平方米）以及超高纯铝基溅射靶材坯料。公司通过高纯铝产业链的延伸，实现了在电子铝箔和电极箔领域的领先优势，并在半导体靶材领域实现国产化替代，客户包括有研亿金、爱发科、江丰电子等。

主要观点

• 产业链完整性：新疆众和拥有从能源到高纯铝、电子铝箔、电极箔的完整产业链，具备较强的垂直整合优势。
• 高纯铝技术领先：公司是国内唯一掌握三层法和偏析法的高纯铝生产企业，且拥有6N级超高纯铝技术。
• 电子铝箔和电极箔需求旺盛：电子铝箔是公司主要下游，占比达78%；电极箔在新能源、消费电子、5G通讯等领域需求增长，2025年全球市场规模预计达202.7亿元。
• 新能源带动增长：随着新能源汽车、光伏、风电、5G通讯等行业的快速发展，公司产品需求持续增长，业绩有望持续提升。
• 盈利预测：公司预计2022-2024年营业收入分别为92.39亿元、105.93亿元、119.54亿元，归母净利润分别为14.75亿元、16.56亿元、19.17亿元，PE估值分别为9.6倍、8.6倍、7.4倍，对应市值分别为204亿元、264亿元、329亿元，给予“买入”评级。

关键信息

产品与产能

• 高纯铝：公司可生产纯度99.95%-99.9995%的高纯铝及合金产品，2021年产量达6.96万吨，市占率49.8%。
• 电子铝箔：公司电子铝箔产能为3.5万吨，2021年产量11万吨，同比增长10%，主要应用于新能源、消费电子等领域。
• 电极箔：公司电极箔产能为2300万平方米，正在建设高性能高压腐蚀箔项目，新增720万平方米产能。
• 超高纯铝基溅射靶材坯料：公司是国内唯一实现量产的企业，2020年销售5N5高纯铝棒156.9吨，2020年已签订订单410.5吨，预计2022年底或2023年上半年建成年产500吨项目。

股权结构

• 大股东：特变电工（持股32.3%），为国家级高新技术企业集团。
• 第二大股东：博闻科技（持股6.93%），主要产品为水泥及高原特色产品。
• 第三大股东：格力电器（持股1.95%），与公司合作密切，尤其在变频空调领域。

参股公司：天池能源

• 天池能源拥有准东煤田资源，煤炭储量126亿吨，规划产能9000万吨/年，2021年营收124.14亿元，净利润31.93亿元，新疆众和持股14.22%，贡献投资收益4.54亿元。
• 天池能源2021年资产负债率降至47.7%，显著改善。

产业链与技术优势

• 公司拥有“能源-高纯铝-电子铝箔-电极箔”循环经济产业链，实现资源高效利用。
• 高纯铝用于电子铝箔、电极箔、半导体靶材等高端领域，技术突破打破国外垄断。
• 高纯铝靶材产品已实现国产化替代，成为半导体行业的重要原材料。

成本与盈利

• 高纯铝和电子铝箔毛利率较高，分别为15.17%和34.27%，是公司主要利润来源。
• 2021年公司毛利率达到34.27%，净利率提升至10.44%，费用率降至近年来低位。

市场与竞争

• 高纯铝行业集中度较高，主要企业包括新疆众和、包头铝业、天山铝业。
• 全球电极箔市场主要由中国和日本企业主导，日本在中高端市场有明显优势，但中国企业在中低端市场具备成本优势。
• 公司在高端电极箔领域具备竞争力，未来有望实现进口替代。

投资逻辑与风险提示

投资逻辑

• 新能源驱动：新能源行业的发展带动了电子铝箔、电极箔、高纯铝靶材等产品的需求增长。
• 技术壁垒：公司掌握高纯铝核心技术，具备全球竞争力。
• 业绩弹性：参股天池能源，受益于煤炭价格上涨，投资收益显著提升。
• 估值潜力：根据可比公司估值，公司可享受25倍PE，具备估值提升空间。

风险提示

• 宏观经济波动：全球宏观经济超预期下滑可能影响下游需求。
• 客户开拓不及预期：高纯铝及新材料业务客户拓展可能不及预期。
• 市场竞争加剧：高纯铝行业竞争可能加剧，影响利润空间。

股价上涨催化因素

1. 下游新能源领域需求带动铝电解电容器产品进一步涨价；
2. 公司高端新材料如高纯铝靶材获得重大客户订单；
3. 铝价企稳反弹，带动公司整体业绩提升。

估值与盈利预测

总结

新疆众和凭借完整的铝基电子新材料产业链和领先的技术优势，在高纯铝、电子铝箔、电极箔等领域占据重要地位。公司业绩受益于新能源行业的快速增长，且参股天池能源为其带来显著的业绩弹性。随着全球高端电极箔市场对国产替代的需求提升，公司有望进一步扩大市场份额，实现业绩和估值的双升。整体来看，新疆众和具备较强的竞争力和增长潜力，给予“买入”评级。