20171124-天风证券-房地产产业债研究_怎么看当前地产债__13页_1mb

当前地产债分析总结

核心内容

当前房地产行业利差持续走扩，市场对房企的信用风险仍存在担忧。然而，从行业基本面来看，房地产企业的盈利能力并未显著下降，行业整体仍处于景气阶段。因此，地产债的利差走扩更多是市场情绪和政策调控带来的影响，而非基本面恶化所致。

主要观点

1. 行业利差走扩与基本面背离

   • 房地产行业利差走高，与盈利状况良好形成对比。
   • 2017年上半年，盈利房企占比达93%，业绩增长企业占比达66%。
   • 房地产行业销售净利率达11.43%，高于采掘、化工、钢铁等传统行业。
   • 房地产行业利差走扩主要由政策调控、融资渠道受限及市场情绪导致。

2. 房企杠杆水平与风险分析

   • 房企普遍具有高杠杆特征，但需注意其杠杆的隐藏性。
   • 常用的杠杆率指标包括扣除预收账款的资产负债率、净负债率及债务结构。
   • 部分房企通过非标融资、永续债等方式降低账面负债率，但实际风险仍需深入分析。

3. 现金流的重要性

   • 现金流是房企生存的基础，比杠杆更为关键。
   • 销售回款是房企现金流的核心来源，需关注其销售能力和去化速度。
   • 项目开发周期长，房企需通过加速周转提升资金效率。

4. 城市布局与项目质量

   • 项目集中于经济增长、人口流入、财富集中的城市和地段，是优质房企的特征。
   • 好城市、好地段的房企在调控环境下仍具备较强抗风险能力。
   • 部分三四线城市因缺乏购买力，面临较大去化压力。

5. 转型方向与进度

   • 转型是房企发展的新趋势，但对债券投资者而言需谨慎对待。
   • 企业转型需关注其方向是否清晰、是否具备可持续性，避免过度扩张或资源浪费。

关键信息

• 行业现状：房地产行业利差走扩，但基本面表现良好，盈利水平仍高于传统行业。
• 财务指标：房企资产负债率高达78.32%，但需结合扣除预收账款后的资产负债率和净负债率进行更准确评估。
• 融资方式：房企通过多种融资方式（如信托、开发贷、资产证券化等）维持现金流，但外部融资受限。
• 政策影响：因城施策和房地产长效机制的建立，对房企销售和资金链产生一定影响。
• 投资建议：关注规模大、运营稳健、现金流持续性强、项目布局优质的房企，同时警惕高杠杆、高融资成本、转型不明确的主体。

风险提示

• 行业政策调控超预期
• 企业资金链断裂风险
• 信用风险

总结

当前房地产行业面临利差走扩的压力，但行业基本面仍较为稳健。投资者在关注地产债时，应重点考虑房企的规模、现金流、项目布局及转型方向，避免过度依赖杠杆指标。优质房企具备较强的抗风险能力，而高杠杆、资金紧张、转型不明确的企业则需谨慎对待。整体而言，地产债的信用风险尚未显著上升，但需密切关注政策变化和企业经营状况。