20181111-天风证券-信用债市场周报_回顾与展望_怎么看当前地产债__22页_923kb

当前地产债市场分析总结

核心内容

当前地产债市场在一级和二级市场均反映出市场对中低等级地产债的风险规避。尽管房地产调控已经持续两年，但政策放松迹象并不明显，房企在外部融资受限背景下，更加依赖定金和预收款的回笼，但销售数据仍不强劲，需关注房企存货去化能力。此外，房企盈利能力有所增强，但现金流、负债结构和偿债能力仍存担忧。

主要观点

• 市场风险偏好下降：市场对中低等级地产债的风险规避趋势明显，地产债发行规模和占比均低于2015年和2016年。
• 调控政策持续收紧：房地产行业仍处于调控阶段，市场集中度不断提升，房企分化加剧。
• 融资环境收紧：地产债发行规模较上周小幅下降，发行利率整体上行，净融资额大幅下降。
• 信用利差波动：信用利差走势分化，中短期票据和企业债信用利差整体扩大，城投债信用利差有所缩小。
• 政策支持民营企业：近期决策层密集出台支持民营企业融资的政策，对地产债市场产生一定刺激，但调控基调未变。
• 销售与投资数据：房地产销售数据不强劲，开发投资增速维持高位，但房企资金来源依赖性增强，尤其是自筹资金和销售回款。

关键信息

一级市场表现

• 发行规模：2018年1-11月地产债发行规模较2017年有明显提升，但远低于15和16年公司债扩容时期的水平。
• 企业属性：地产债发行主体仍以民营企业为主，占比超过60%。
• 主体评级：高评级地产债发行规模占比大幅抬升，AAA等级地产债占比达56.7%，而AA等级地产债占比降至14%。
• 发行期限：地产债平均发行期限逐年下降，今年为2.19年，比2017年下降0.49年。
• 票面利率：今年平均票面利率较去年上涨33BP，融资成本进一步增加。

二级市场表现

• 成交量：银行间和交易所信用债合计成交3,491.83亿元，总成交量相比前期小幅上升。
• 收益率变化：信用债收益率整体下行，中短期票据收益率曲线1年期各等级收益率变动-8-2BP，3年期各等级收益率变动-2-4BP。
• 信用利差：中短期票据、企业债和城投债信用利差走势分化，部分等级利差扩大，部分缩小。
• 市场分化：中低等级地产债在宽信用政策下反应更敏感，信用利差波动幅度更大。

行业政策与市场趋势

• 调控政策：自2016年底调控以来，房地产行业政策持续收紧，2018年10月住建部和新华社再次强调“房住不炒”定位，全面放松调控的可能性不大。
• 销售数据：2018年1-9月全国商品住宅销售面积同比增长3.3%，销售额同比增长15.6%，但增速较前几个月有所放缓。
• 资金来源：房企资金来源增速持续回落，依赖自筹资金和销售回款，定金及预收款为主要资金支持来源。
• 财务状况：房企盈利状况良好，但现金流压力较大，自由现金流缺口加大，对外部融资依赖度较高。
• 负债结构：资产负债率有所下降，但同比仍处于高位，债务期限结构趋于短期化。

风险提示

• 融资环境收紧：房企融资渠道受限，外部融资减少。
• 企业过度杠杆经营：部分房企债务负担加剧，经营状况恶化。
• 政策风险：房地产调控政策仍将持续，可能对地产债市场造成影响。

未来展望

• 市场集中度提升：房地产行业市场集中度不断提升，未来各梯队房企的行业集中度将进一步提升。
• 投资策略：地产债投资需规避未做出有效内部调整、债务负担加剧、经营恶化的房企，优先选择主业清晰、运营能力强、负债管理能力好的房企。
• 政策影响：房地产调控政策仍将持续，对地产债市场的影响需持续关注。

附录

• 图表：包括地产债发行规模、票面利率、信用利差走势等图表，为市场分析提供数据支持。
• 数据来源：WIND，天风证券研究所等。