宏观政策分析报告2019年4月：保持政策定力，着力持续繁荣-20190430-银河证券-34页_2mb

宏观政策分析报告总结

核心内容

本报告聚焦于2019年国际与国内宏观政策的动态变化，强调政策制定应以稳预期、降成本为核心目标，同时注重结构性改革，以促进经济与金融市场的平稳运行。核心观点包括：

• 政策定力：宏观政策应保持定力，避免因短期波动而频繁调整，以实现长期稳定。
• 稳增长与促改革并重：稳增长与促改革并非对立，而应协同推进，以推动经济高质量发展。
• 资本市场改革：资本市场改革是供给侧结构性改革的关键，需加快建立现代多层次资本市场体系，实现市场化资源配置。

主要观点

国际宏观政策动态：政策权衡的谨慎

• 美联储政策：

  • 预计2019年内完成本轮加息周期的最后一次行动，将政策利率推升至 $2.5% - 2.75%$。
  • 美联储将保持货币政策在既有框架下运作，避免因通胀预期或就业市场压力而轻易降息。
  • 菲利普斯曲线仍具活性，但趋于平坦化，美联储需警惕其可能的觉醒，关注通胀预期与薪资上涨趋势。

• 美国经济表现：

  • 一季度美国经济持续扩张，GDP年化季环比初值为 $3.2%$，高于预期。
  • 劳动力市场处于充分就业状态，失业率降至 $3.8%$，低于自然失业率 $4.6%$。
  • 虽然通胀水平低于 $2%$，但其仍处于扩张区间，显示经济仍有增长潜力。

• 政策权衡：

  • 美联储需在稳定通胀与支持就业之间进行权衡，其政策立场趋于中性，避免过度紧缩或宽松。

国内宏观政策动态：稳增长与促改革并举

• 经济企稳基础不牢：

  • 一季度中国经济表现好于预期，但实体经济需求仍不强劲，经济企稳尚不稳固。
  • 政策托底作用显现，但需进一步巩固，防止短期波动对经济造成冲击。

• 宏观政策方向：

  • 逆周期调节政策以稳预期、降成本为核心，同时推进结构性改革，优化资源配置。
  • 要避免政策工具的频繁调整，防止市场预期混乱和系统性风险加剧。

• 金融资源市场化改革：

  • 需推进金融资源供给模式改革，建立以法制与信用为基础的现代多层次资本市场。
  • 政策应支持市场化配置，而非依赖行政手段，以提升全要素生产率。

• 政策工具运用：

  • 应通过宽松的货币政策稳定市场流动性，避免利率剧烈波动。
  • 通过减税降费、适度宽松的货币信贷政策，支持实体经济。

关键信息

美国方面

• 美联储政策：预计年内完成最后一次加息，保持货币政策框架不变。
• 菲利普斯曲线：虽趋于平坦，但尚未死亡，需警惕其可能的觉醒。
• 美国经济：持续扩张，但面临通胀与就业之间的平衡问题，需谨慎应对。

中国方面

• 经济企稳：短期数据向好，但基础不稳固，需持续政策支持。
• 政策目标：稳增长、稳就业与促改革、调结构应协同推进。
• 资本市场改革：证券法修订推动科创板注册制，放宽公开发行限制，强化投资者保护。
• 投资者保护：增设投资者保护章节，支持诉讼与股东代表诉讼，强化监管。

证券市场改革要点

• 科创板注册制：新增科创板注册制特别规定，推动资本市场市场化改革。
• 证券范围：新增“存托凭证”为合法证券，拓宽市场覆盖面。
• 公开发行：放宽员工持股、众筹及小额发行限制，促进创业创新。
• 证券交易行为：取消“暂停”上市制度，强化市场流动性。
• 投资者保护：新增证券纠纷调解、支持诉讼等机制，提升投资者权益保障。
• 证券监管：强化对违法行为的打击力度，延长调查期限，完善禁入措施。

总结

• 政策定力：中美宏观政策均需保持定力，避免因短期波动而频繁调整。
• 经济稳定：稳增长与促改革并行，确保经济与金融市场平稳运行。
• 资本市场改革：推动多层次资本市场建设，实现市场化资源配置，激发长期增长潜力。
• 风险防范：需防范系统性风险，同时避免过度干预，保持政策灵活性。

图表概览

• 图1：一季度美国建筑、地产投资、存货投资、出口及地方政府消费和投资对经济的拉动作用。
• 图2：美国产出缺口与劳动生产率。
• 图3：通胀指数与失业率水平。
• 图4：失业率缺口与衰退可能性。
• 图5：通胀指数与私人部门时薪变化。
• 图6：失业率缺口与核心通胀率。
• 图7：菲利普斯曲线斜率与持续通胀系数估计。
• 图8：菲利普斯曲线斜率的估计（1961-2018）。
• 图9：菲利普斯曲线斜率的估计（1988-2018）。
• 图10：失业率缺口分布。
• 图11：失业率分布（1980-2017）。
• 图12：名义薪资与价格菲利普斯曲线。
• 图13：州级名义薪资与价格菲利普斯曲线。
• 图14：失业率缺口。
• 图15：通胀与失业率缺口（1949-1971）。
• 图16：失业率缺口与薪资增长。
• 图17：1-3月PMI季节性明显。
• 图18：分企业类型生产指数。
• 图19：固定资产投资增速。
• 图20：月度固定资产投资额。
• 图21：固定资产投资增速。
• 图22：月度固定资产投资额。
• 图23：2009-19第一季度新增社会融资历史对比。
• 图24：2019年一季度新增社会融资分项增长拉动率。
• 图25：证券法修法的历史沿革。
• 图26：证券法第三次审议稿对公开发行限制有所放松。
• 图27：投资者保护相关修法要点。

分析师信息

• 张宸：宏观研究员，中国银河证券研究院，执业证书编号：S0130517120001。
• 余逸霖：宏观助理研究员，中国银河证券研究院。

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