20210615-华创证券-心动公司-02400.HK-深度研究报告之二_重估TAPTAP渠道能力_梳理公司自研进展_明晰远期价值_21页_2mb

心动公司（02400.HK）深度研究报告之二总结

核心内容

心动公司（02400.HK）作为国内领先的垂直游戏平台，其TAPTAP平台在游戏分发和用户增长方面展现出显著潜力。报告重点分析了TAPTAP的渠道影响力、自研进展、盈利预测及估值，并指出公司未来有望成长为自研+发行+渠道/社区一体化的游戏平台。

主要观点

• TAPTAP渠道能力：相比B站，TAPTAP在泛用户分发能力上更强，而在二次元品类中两者分发能力相近。与小米应用商店相比，TAPTAP在年轻化/风格化游戏上分发能力更优，但在泛用户类游戏上稍逊。2020年TAPTAP分发流水预计在30~50亿元，占中国移动游戏市场约2%。
• 远期增长潜力：随着MAU增长、市场扩大和年轻化内容供给增加，预计2025年TAPTAP将占全渠道流水分发的6%。同时，TAPTAP的广告变现潜力被低估，预计2025年平台收入可达38~50亿元。
• 渠道变革动因：TAPTAP的影响力提升源于与厂商和玩家的“共鸣”。平台通过“限时独占”和官方服策略增强吸引力，吸引厂商和玩家加入，提升用户体验。
• 自研进展：心动公司在自研游戏领域取得显著进展，《火炬之光：无限》和《Flash Party》展示了其对UE4引擎的掌握及快速迭代能力。同时，TAPTAP海外版正逐步沉淀核心用户，国内版新用户导入量进入新阶段。
• 盈利预测与估值：预计2021~2023年EPS分别为0.21元、0.78元、2.10元。2021年TAPTAP平台MAU预计达3200万，归属心动市值约300亿港元。2021年游戏业务归属心动市值约50亿港元，总目标市值约350亿港元，对应目标价73港元，维持“推荐”评级。远期看，TAPTAP有望在2023年突破5000万MAU，成长为自研+发行+渠道/社区一体化平台。

关键信息

渠道对比分析

用户特征

• TAPTAP用户以年轻化、风格化为主，与市场趋势吻合。
• TAPTAP用户对二次元、动作类、创新玩法游戏兴趣浓厚，对传统类型游戏兴趣较低。

自研进展

• 《火炬之光：无限》：首轮测试表现良好，展示出心动在重度游戏自研能力的提升。
• 《Flash Party》：通过“共研”模式，加速迭代，社区化建设初见成效。
• TAPTAP与自研游戏的协同效应逐渐显现，未来有望实现更高的用户粘性和商业化能力。

海外版发展

• TAPTAP海外版MAU已突破千万，核心用户开始沉淀。
• 海外版发展路径有望复刻国内版，成为公司国际化的重要一环。

盈利预测

估值方法

• 平台业务：参考同类平台，给予TAPTAP单用户150美元估值，2021年归属心动市值约300亿港元。
• 游戏业务：采用PS法估值，参考港股同类公司给予2倍PS，2021年归属心动市值约50亿港元。
• 总目标市值：约350亿港元，对应目标价73港元。

风险提示

• 游戏版号政策风险
• 游戏用户增长不及预期
• 自研游戏进度不及预期
• 平台变现能力不及预期
• 海内外政策风险
• 社区化建设不及预期

投资逻辑

TAPTAP作为垂直游戏平台，通过0分成+官方服模式，满足厂商和玩家的双重需求，提升用户体验和平台影响力。随着用户数量增加和优质内容供给，TAPTAP的分发能力与变现潜力将持续提升。自研游戏的推进和社区化建设将增强平台吸引力，推动商业化拐点的到来。

总结

心动公司通过TAPTAP平台的持续发展和自研游戏的快速迭代，正在逐步建立其在游戏行业中的独特地位。平台的分发能力与变现潜力不断提升，未来有望成为国内领先的垂直游戏平台，实现业务的多元化和可持续增长。当前估值合理，未来增长空间广阔，维持“推荐”评级。