20210614-光大证券-心动公司-02400.HK-价值投资分析报告_以匠心独运_革渠道之命_42页_3mb

心动公司（2400.HK）价值投资分析报告总结

核心内容

心动公司是一家集游戏研发、发行和渠道于一体的全产业链游戏企业，其核心资产为TapTap平台，该平台是中国最大的移动游戏垂直分发平台及玩家社区。公司通过自研与代理相结合的方式，运营35款网络游戏和11款付费游戏，TapTap平台至2020年已拥有2570万平均月活跃用户（MAU）。

主要观点

• TapTap模式独特：TapTap采用“不分成、广告变现”的模式，与传统联运渠道相比，能为开发者提供更高的毛利，同时通过精准推荐和社区机制提升用户体验，形成良性循环。
• 社区驱动增长：TapTap的社区功能增强了用户粘性，提升了日均使用时长和用户留存，成为平台增长的核心驱动力。
• 商业化潜力大：预计2025年TapTap可实现收入28.58亿元，MAU将达7582万，ARPU有望提升至37.7元/年。
• 自研游戏是未来增长引擎：心动公司持续加大自研投入，2021年将有至少6款自研游戏上线，未来有望成为公司增长的重要来源。

关键信息

• 盈利预测：2021-2023年心动公司预计营收分别为34.46亿、42.50亿、51.90亿元人民币，净利润分别为1.14亿、4.23亿、7.29亿元人民币。
• 估值分析：采用SOTP估值法，预计目标市值为326亿港元，对应目标股价68港元，首次覆盖给予“买入”评级。
• 风险提示：包括TapTap用户增长不及预期、新游表现不及预期、TapTap社区化进展不及预期以及联运渠道降低分成比例等。

公司业务与平台协同

• 心动公司与TapTap形成协同效应，自研游戏为TapTap提供独占内容，TapTap则通过用户增长反哺游戏研发，形成商业闭环。
• TapTap的广告收入计算模型为：广告收入 = MAU × ARPU，其中ARPU预计在2025年可达37.7元/年，信息服务业务收入占比持续上升。

TapTap竞争优势

• 商业模式：零分成政策吸引开发者，广告变现模式提升平台收入，相比联运渠道具有更强的吸引力。
• 用户画像：TapTap用户以Z世代为主，占比超84%，具有较高的线上消费能力和意愿，为广告转化率提供了保障。
• 社区生态：TapTap拥有活跃的社区氛围，通过论坛、动态、评价等功能提升用户互动，增强平台粘性。

游戏业务发展

• 心动公司自研游戏占比持续提升，2020年自研游戏营收占比达33%。
• 2021年公司计划推出6款自研游戏，未来自研能力有望持续增强，成为公司增长的重要驱动力。
• 游戏业务仍为公司主要收入来源，2020年占比达81.9%，信息服务业务占比18.12%。

未来发展方向

• 丰富独占内容：TapTap将通过自研、独代、第三方内容丰富平台，吸引玩家和开发者。
• 完善社区机制：2020年TapTap进行了15次版本更新，优化推荐系统、论坛功能和互动机制，提升社区活跃度。
• 布局云游戏：TapTap将拓展云游戏市场，为商业化提供更多可能性。

盈利与估值

• 盈利预测：2021-2023年，心动公司预计营业收入分别为34.46亿、42.50亿、51.90亿元人民币，净利润分别为1.14亿、4.23亿、7.29亿元人民币。
• 估值方法：采用分部估值法，游戏业务按25倍PE估值，信息服务业务按700倍市值/MAU估值，合计目标市值326亿港元，对应目标股价68港元。

股价驱动因素

• 信息服务业务增长：TapTapMAU和ARPU的提升将带动广告收入增长，提高公司整体营收。
• 自研游戏表现：自研游戏的上线及表现将推动公司股价上涨，提升整体盈利能力。

总结

心动公司凭借TapTap平台的独特商业模式，实现了游戏研运与分发的全产业链协同。TapTap的不分成政策吸引了大量优质内容，其社区机制提升了用户粘性与使用时长，为平台的商业化提供了坚实基础。未来，随着TapTapMAU和ARPU的持续增长，以及心动自研游戏的不断推出，公司有望实现收入和利润的快速增长，成为游戏行业的重要参与者。