20160929-招商证券-卫星石化-002648.SZ-传统业务优势依然_向上趋势确定_34页_1mb

卫星石化（002648.SZ）详尽总结

核心内容概览

卫星石化是国内丙烯酸及酯行业的龙头企业，公司通过自下而上的产业链整合，形成了“丙烯-丙烯酸-丙烯酸酯（SAP）-乳液”一体化特色产业链。公司当前股价为9.5元，目标估值区间为11.00-13.00元，首次给予“强烈推荐-A”评级。公司业绩处于历史底部，向上趋势明确，短期存在项目投产催化剂，外延扩展看点颇多。

主要观点与关键信息

一、公司简介

• 公司背景：浙江卫星石化股份有限公司，总部位于浙江嘉兴，成立于2005年，2011年在深交所上市。
• 主要业务：以丙烯酸及酯为核心，涵盖纺织化学品、颜料中间体、丙烷脱氢（PDH）和聚丙烯（PP）。
• 生产基地：嘉兴基地和平湖基地双基地模式，其中平湖基地负责上游原料保障及C3产业扩展。
• 产能布局：
  • 丙烯酸：48万吨
  • 丙烯酸酯：45万吨
  • 高分子乳液：21万吨
  • SAP：3万吨，二期6万吨在建，三期6万吨计划2018年投产
  • PDH：45万吨已建，二期45万吨在建，预计2018年建成
  • PP粉料：30万吨，预计2016年四季度投产

二、丙烯酸及酯业务优势

• 成本控制：公司凭借一体化优势和成本控制能力成为行业标杆。
• 下游差异化：重点发展高分子乳液和SAP等高附加值产品。
• 环保优势：引进德国焚烧设备，处理废水指标高于国标三类标准。
• 产能过剩：行业整体产能过剩，公司通过技术优化和成本控制维持盈利。

三、丙烷脱氢（PDH）项目

• 项目进展：一期45万吨PDH已投产，二期45万吨在建，预计2018年建成。
• 盈利分析：PDH盈利由丙烯与丙烷价差决定，未来丙烷供给宽松，丙烯需求稳定，PDH盈利有望回升。
• 产业链延伸：配套30万吨PP粉料项目，有助于平衡丙烯市场波动。

四、SAP发展进程

• SAP特性：高吸水性树脂，具备离子型网络结构，用于婴儿纸尿布、妇女卫生巾、成人失禁用品等。
• 市场前景：
  • 婴儿纸尿布：全面二孩政策推动需求增长，预计2020年SAP消费量达43万吨。
  • 妇女卫生巾：SAP消费量预计2020年达8.3万吨，年均增速8%。
  • 成人失禁用品：预计2020年SAP消费量达8.9万吨，年均增速28%。
• 公司布局：SAP二期6万吨产能预计2016年底投产，三期6万吨计划2018年投产。
• 战略投资：投资康程护理20%股权，强化下游渠道，为未来出口铺路。

五、纺织化学品与颜料中间体

• 纺织化学品：
  • 主要产品：丙烯酸纺织浆料、聚丙烯酸酯织物涂层、织物植绒胶。
  • 环保趋势：推动低醛、低芳烃环保型产品开发。
  • 市场策略：高端产品定制化，低端产品低成本化。
• 颜料中间体：
  • 主要产品：2B酸、4B酸。
  • 市场表现：虽然成长性有限，但现金流稳定，具备抗周期性。

六、外延业务拓展

• 外延方向：涂料用乳液和特种丙烯酸酯。
• 技术储备：公司具备强大的乳液生产技术储备，涂料尤其是高端涂料需求增长。
• 特种丙烯酸酯：具备多种功能，广泛应用于涂料、油墨、粘合剂等领域，与光固化涂料存在上下游联动。

财务数据与盈利预测

风险提示

• 项目进展低于预期。
• 市场竞争加剧。
• 环保政策趋严。
• 丙烯价格波动。

总结

卫星石化凭借其一体化产业链、成本控制能力及差异化战略，在丙烯酸及酯行业具备明显优势。随着SAP二期项目投产及PDH项目的推进，公司有望实现业绩的持续增长。同时，公司通过投资康程护理，进一步拓展下游渠道，提升市场竞争力。尽管行业面临产能过剩和环保压力，但公司凭借技术突破和市场布局，具备较强的抗风险能力和增长潜力。