有色金属行业：电解铝，“碳中和”背景下的供需再平衡-20210316-广发证券-23页_1mb

有色金属行业总结

核心内容

• 氧化铝行业：当前面临供应过剩问题，国内低成本区产能扩张抑制了高成本区产能复产，同时海外低成本氧化铝通过进口压制国内价格，导致国内氧化铝价格低位震荡。
• 电解铝行业：在“碳中和”背景下，供需关系将逐步从供应过剩转向紧平衡，价格中枢有望上移。国内电解铝产能接近4400万吨天花板，且碳交易制度将限制新增产能，而海外新增产能有限，难以显著改变全球供需格局。
• 需求端：碳中和推动新能源车和光伏行业的铝消费快速增长，预计2025年全球光伏+新能源车铝消费量将从2019年的260.38万吨增长至607.44万吨，占电解铝产量比例从4%提升至9.3%。
• 投资建议：在氧化铝价格低位震荡、电解铝成本上升的背景下，建议关注云南铝业、天山铝业及中国铝业等电解铝相关上市公司，其权益资产价值可能迎来重估。

主要观点

• 国内氧化铝行业：地区成本差异导致产能扩张与复产之间的矛盾，形成“囚徒困境”。低成本区产能扩张抑制高成本区产能复产，同时海外进口压制国内价格。
• 电解铝行业：国内产能接近上限，碳交易制度将增加单位成本，抑制新增产能，海外产能增长有限，无法显著改变供需格局。
• 需求端变化：新能源车和光伏行业将成为电解铝需求增长的主要驱动力，预计到2025年，新能源车和光伏行业铝消费量将显著增加。
• 库存情况：国内电解铝库存累库幅度低于历史水平，LME库存出现交仓，显示市场供需结构正在调整。

关键信息

氧化铝行业

• 国内供应过剩：2019年以来，国内氧化铝行业持续亏损，供应过剩状况加剧。
• 地区成本差异：山东、广西、贵州等低成本区产能扩张，山西等高成本区产能复产受抑制。
• 进口影响：海外氧化铝进口对国内价格形成压制，国内氧化铝价格低位震荡。
• 海外产能增长：2020年海外氧化铝新投产能320万吨，2021年335万吨，增速稳定。

电解铝行业

• 产能限制：国内电解铝产能接近4400万吨上限，未来新增有限，且碳交易制度形成“双保险”。
• 能源结构：国内电解铝电力环节以火电为主，但未来清洁能源使用比例将提升，有助于降低碳排放。
• 碳排放交易：电解铝行业将优先纳入全国碳交易市场，对不同省份企业成本产生结构性影响。
• 需求增长：新能源车和光伏行业铝消费将快速增长，预计2025年全球光伏+新能源车铝消费量占电解铝产量比例将达9.3%。

需求端分析

• 新能源车：2020年新能源车销量为312.5万辆，预计2025年将达1359.22万辆，带动铝消费量增长。
• 光伏行业：2020年全球光伏累计装机量为580.16GW，预计2025年达1725.11GW，带动铝消费量显著上升。
• 铝材消费：地产竣工及新开工数据边际改善，工业铝型材开工率提升，铝材出口回暖。

投资建议

• 重点标的：云南铝业、天山铝业、中国铝业等电解铝行业相关上市公司。
• 行业前景：电解铝行业利润处于近10年高位，具备持续性，未来有望维持高位。
• 风险提示：氧化铝新投及复产不及预期、电解铝新投及复产产能超预期、电解铝下游消费不及预期。

数据支持

• 氧化铝行业：
  • 国内2021年可投产产能130万吨，复产产能950万吨。
  • 海外2020年新投产能320万吨，2021年335万吨。
• 电解铝行业：
  • 2021年国内电解铝最终可实现投产产能291.5万吨，年内还可投产255.5万吨。
  • 2020年全球电解铝产量为6529.6万吨，预计2025年光伏+新能源车铝消费量占产量比例达9.3%。
  • 2021年内蒙古不再审批电解铝新增项目，执行能耗双控政策。

结论

在“碳中和”背景下，电解铝行业面临产能天花板和碳交易的双重限制，未来新增产能有限。同时，新能源车和光伏行业的铝消费快速增长，将推动电解铝供需逐步从过剩转向紧平衡，提升价格运行中枢。国内氧化铝价格将继续低位震荡，而电解铝行业利润有望维持高位，相关上市公司迎来价值重估机会。