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债券市场专题报告总结：宏观与微观数据背离分析

核心内容

本报告分析了2018年5月中国宏观经济中出现的宏观与微观数据背离现象，指出虽然工业增加值和固定资产投资在宏观层面趋于一致，但微观层面的工业品价格和产量却呈现出上升趋势，反映出实际需求的增强。

主要观点

1. 宏观与微观数据的背离

• 宏观层面：5月固定资产投资增速从7%降至6.1%，显示整体需求偏弱。
• 微观层面：高频数据显示，多种工业品（尤其是钢铁）量价齐升，经济景气度提升。
• 矛盾原因：宏观数据主要反映建筑安装工程类投资（占比约70%），而设备工器具购置类投资（占比约12%）虽有回升，但影响有限。

关键信息

1. 微观层面的需求来源

• 钢铁行业是需求改善最明显的领域，5月粗钢日均产量和高炉开工率环比分别上升7.4%和5.8%，钢企库存环比下降3.4%。

• 价格方面，螺纹钢价格环比上涨4.9%，线材、热轧、冷轧价格也均上涨。

• 下游需求结构：

  • 建筑（54.7%）
  • 机械（19.6%）
  • 汽车（6.6%）
  • 能源（4.6%）
  • 造船（2.0%）
  • 家电（1.5%）

• 制造业景气回升：

  • 机械行业：挖掘机销量同比增长71.3%，创历史单月新高，主要由设备更新换代驱动。
  • 汽车行业：重卡销量连续四次刷新历史纪录，工程类重卡为主，反映存量设备更新和环保限产影响。
  • 制造业投资：5月累计增速5.2%，连续两个月回升。

2. 宏观数据未反映制造业需求

• 固定资产投资构成：

  • 建筑安装工程类：占比约70%，是固定资产投资的主要驱动力。
  • 设备工器具购置类：占比约12%，对固定资产投资增速影响较小。
  • 其他费用类：占比约18%，主要为土地购置费等。

• 数据表现：

  • 建筑安装工程类投资在3月、4月明显下滑，拖累固定资产投资。
  • 设备工器具购置类投资虽触底反弹，但回升幅度不足以改变固定资产投资的整体趋势。

• 制造业反弹的可持续性：

  • 当前制造业投资需求反弹主要由存量设备更新换代驱动，缺乏经济基本面和地产基建投资的支撑。
  • 企业扩产积极性不高，预计后续工业品价格涨幅将收窄，甚至随需求同步下跌。

风险提示

• 地产投资超预期：若地产投资出现超预期反弹，可能对宏观数据和市场情绪产生积极影响。

总结

• 需求背离原因：制造业投资需求虽有回升，但其在固定资产投资中占比小，无法改变宏观数据的整体下行趋势。
• 市场表现：尽管微观层面工业品价格走强，但钢铁股未同步上涨，反映市场对需求持续性的担忧。
• 未来展望：制造业反弹或难延续，需求大概率仍呈下行趋势，工业品价格将随需求同步回落。

分析师信息

• 谢亚轩：招商证券研究发展中心分析师（执行董事），南开大学经济学博士，曾获多项新财富和水晶球奖项。
• 李豫泽、刘郁、王菀婷：招商证券研发中心债券分析师，具备丰富的行业研究经验。

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重要声明

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