20170910-兴业研究-新债定价报告_级返费或成历史_29页_1mb

新债定价报告总结——一级返费或成历史

核心内容概述

本报告分析了2017年9月10日新债发行结果，并结合兴业研究的分析与评级，总结了当前新债市场的主要趋势、发行利率偏差原因以及不同行业的发行情况。

主要观点

1. 一级返费或将成为历史：根据中国银行间市场交易商协会的公告，返费机制可能在2017年10月1日后被全面禁止，这将提升发行利率的透明度与可信度。
2. 发行利率偏差较大：当日发行的59只新债中，有3只符合预期，12只出现较大偏差（其中11只高估，1只低估），另有4只取消发行。
3. 市场对返费的依赖程度高：部分新债发行利率与参考收益率存在较大偏差，主要原因是返费机制的存在，预计返费取消后，发行利率将更贴近市场真实水平。
4. 行业表现差异显著：不同行业在发行利率、评分和资质分析方面有明显差异，如城投债与产业债的表现不同，部分行业因经济环境、业务结构、负债水平等因素面临较大挑战。

关键信息总结

一、新债发行结果回顾

二、新债研究结果总览（一）

三、新债研究结果总览（二）

四、新债研究结果总览（三）

五、重点债券分析

1. 17紫金Y1（有色金属）

• 发行主体：紫金矿业集团股份有限公司（地方国企）
• 参考收益率：5.7707%
• 参考利差：82BP
• 评分：3/3-, 稳定
• 资质分析：
  • 资产负债率较高，但经营性现金流覆盖投资支出。
  • 资源储备丰富，毛利率高。
  • 存在融资需求，但融资渠道通畅。
• 同类债券：
  • 16紫金02、16紫金01、16紫金03，均存在超额利差。

2. 17鲁商CP001（商业贸易）

• 发行主体：山东省商业集团有限公司（地方国企）
• 参考收益率：5.3293%
• 参考利差：35BP
• 评分：3-/3-, 稳定
• 资质分析：
  • 业务多元化，但地产板块受政策影响。
  • 融资渠道通畅，授信额度高。
  • 负债率较高，存在一定偿债压力。
• 同类债券：
  • 17鲁商SCP003、17鲁商SCP004、17鲁商SCP007，均存在超额利差。

3. 17广新控股MTN001（商业贸易）

• 发行主体：广东省广新控股集团有限公司（地方国企）
• 参考收益率：6.0215%
• 参考利差：70BP
• 评分：3-/4+, 稳定
• 资质分析：
  • 混合所有制改革载体，业务多元化。
  • 有较大投资支出，但融资渠道通畅。
  • 存在对外担保和项目运营风险。
• 同类债券：
  • 16广新01、16广新02、16广新03，部分存在超额利差。

4. 17晋能SCP009（煤炭）

• 发行主体：晋能集团有限公司（地方国企）
• 参考收益率：5.81684%
• 参考利差：-150BP
• 评分：4/4, 稳定
• 资质分析：
  • 煤炭产能大，但存在缓建和资源禀赋差问题。
  • 煤价回暖，融资环境改善。
  • 有较大债务负担和对外担保风险。
• 同类债券：
  • 17晋能SCP006、17晋能SCP007、17晋能SCP008，部分存在超额利差。

5. 17闽能源SCP002（公用事业）

• 发行主体：福建省能源集团有限责任公司（地方国企）
• 参考收益率：3.9893%
• 参考利差：-20BP
• 评分：3/3, 稳定
• 资质分析：
  • 业务以电力为主，盈利能力强。
  • 融资渠道通畅，授信额度高。
  • 存在房地产和油品贸易板块的不确定性。
• 同类债券：
  • 17闽能源SCP001、10闽能源债、15闽能源PPN001，部分存在超额利差。

6. 17苏交通MTN003（交通运输）

• 发行主体：江苏交通控股有限公司（地方国企）
• 参考收益率：4.7707%
• 参考利差：7BP
• 评分：2-/2-, 稳定
• 资质分析：
  • 收入来源稳定，净利润持续增长。
  • 获政府支持，但存在资本支出压力。
  • 融资渠道通畅，偿债能力强。
• 同类债券：
  • 14苏交通MTN001、14苏交通MTN002、13苏交通MTN3，均存在超额利差。

7. 17东航股SCP009（交通运输）

• 发行主体：中国东方航空股份有限公司（中央国企）
• 参考收益率：4.4141%
• 参考利差：-1BP
• 评分：2-/2-, 稳定
• 资质分析：
  • 航空业景气度提升，但存在汇率风险。
  • 燃油成本影响盈利，但低油价有利。
  • 资本支出压力较大，需关注长期财务表现。
• 同类债券：
  • 17东航股SCP005、17东航股SCP008、17东航股SCP007，部分存在超额利差。

8. 17皖交控SCP004（交通运输）

• 发行主体：安徽省交通控股集团有限公司（地方国企）
• 参考收益率：4.6354%
• 参考利差：-10BP
• 评分：3/3, 稳定
• 资质分析：
  • 作为安徽省最大高速公路运营主体，获政府支持。
  • 路产收益质量良好，但房地产业务存在不确定性。
  • 融资渠道通畅，偿债能力较强。
• 同类债券：
  • 17皖交控SCP002、17皖交控SCP003、13皖交投MTN001，均存在超额利差。

9. 17华立MTN001（医药生物）

• 发行主体：华立集团股份有限公司（民企）
• 参考收益率：5.5007%
• 参考利差：30BP
• 评分：3-/3-, 稳定
• 资质分析：
  • 医药板块为主要盈利来源，毛利率较高。
  • 融资渠道通畅，但资产负债率上升。
  • 依赖投资收益，存在财务风险。
• 同类债券：
  • 14华立MTN001、17华立SCP002、17华立SCP001，均存在超额利差。

10. 17一心堂CP001（医药生物）

• 发行主体：云南鸿翔一心堂药业（民企）
• 参考收益率：5.28%
• 参考利差：-35BP
• 评分：4+/4+, 稳定
• 资质分析：
  • 区域连锁药店龙头，全国扩张。
  • 融资渠道畅通，但快速扩张带来商誉风险。
  • 控制权集中，存在质押风险。
• 同类债券：
  • 16一心堂SCP001、16一心堂MTN001、16一心堂MTN002，均存在超额利差。

11. 17核风电GN001（公用事业）

• 发行主体：中广核风电有限公司（中央国企）
• 参考收益率：5.5815%
• 参考利差：70BP
• 评分：3+/3, 稳定
• 资质分析：
  • 业务稳定，受益于风电行业。
  • 公司为中央国企，信用风险较低。
  • 有较大投资计划，但融资环境改善。
• 同类债券：
  • 无公开数据，需关注后续发行情况。

结论

本报告指出，随着返费机制的逐步取消，新债发行利率将更加贴近市场实际，提高透明度。同时，不同行业在发行利率、评分和资质方面表现各异，需根据具体行业背景、财务状况和市场环境综合评估。整体来看，部分行业如医药生物、交通运输、公用事业等具备较好的盈利能力和偿债能力，但也有部分企业因行业波动或经营风险面临较大挑战。