深度报告-20221029-国盛证券-青达环保-688501.SH-火电灵活性改造细分龙头_乘势而起_28页_2mb

青达环保（688501.SH）总结

核心内容概述

青达环保是一家深耕节能环保行业的企业，专注于火电灵活性改造领域，凭借全负荷脱硝核心技术优势和前瞻布局，成为该细分领域的龙头。公司业务涵盖炉渣处理、烟气余热回收、全负荷脱硝及清洁能源消纳等，其中全负荷脱硝系统是公司当前增速最快、高毛利的业务板块，带动公司整体盈利能力持续优化。随着新能源发电占比快速上涨及电力系统对灵活性改造需求的增加，公司有望在未来三年迎来业绩爆发期。

主要观点

• 盈利能力显著提升：公司2022年H1营收同比增长23.67%，归母净利同比增长70.41%，总毛利润同比增长45.23%。2017年-2021年归母净利年均复合增长率达12.9%。
• 火电灵活性改造市场空间广阔：新能源发电占比提升带来电力系统灵活性和安全性挑战，火电作为基荷电源的重要性凸显。2022年1-8月火电投资完成额同比增长60%，煤电核准装机规模扩大，为火电灵活性改造提供广阔市场空间。
• 政策支持完善，市场前景明朗：“十四五”期间，国家出台多项政策推动火电灵活性改造，包括“三改联动”政策，预计未来三年火电灵活性改造相关业务市场规模可达20-88亿元，而“十四五”期间总体潜在市场空间可达43-250亿元。
• 多元布局，业务增长潜力大：公司形成炉渣处理、烟气余热回收、全负荷脱硝、清洁能源消纳四大业务体系，其中全负荷脱硝和清洁能源消纳为高成长性业务，预计未来三年年均潜在市场空间分别为7亿-29亿元和9-50亿元。
• 技术优势明显：公司拥有全负荷脱硝核心技术，包括简单水旁路、热水再循环、复合热水再循环三种技术路线，具备高技术壁垒和市场竞争力，中标率高达70%-80%。

关键信息

财务表现

• 营收增长：2020A-2022E年营业收入分别为558、628、801百万元，增长率分别为5.4%、12.6%、27.6%。
• 净利润增长：2020A-2022E年归母净利润分别为48、56、81百万元，增长率分别为3.1%、17.0%、44.2%。
• 盈利能力提升：2022年H1毛利率为32.0%，净利率为10.1%，ROE为10.0%，预计2024年ROE可达17.5%。
• 估值变化：2022年10月27日收盘价为31.76元，对应PE为37.3倍，预计2024年PE降至15.9倍。

业务结构

• 传统业务：炉渣处理和烟气余热回收系统，2022年H1营收占比分别为47.41%和18.85%，毛利率保持在较高水平。
• 高成长业务：全负荷脱硝系统，2022年H1营收占比达29.86%，毛利率达35.85%，预计未来三年收入分别为2.1、3.7、6.4亿元。
• 新兴业务：清洁能源消纳系统和脱硫废水处理系统，尚未放量但具备较大发展潜力。

市场空间预测

• 未来三年潜在市场空间：乐观、中性、保守情形下，传统业务市场规模分别为7亿、5亿、3亿，总体市场规模分别为29亿、17亿、7亿。
• “十四五”期间市场空间：预计火电灵活性改造相关业务年均潜在市场空间为9-50亿元，总体市场规模为43-250亿元。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 盈利预测：2022-2024年归母净利润分别为0.81、1.26、1.89亿元，EPS分别为0.85、1.33、2元，PE分别为37.3、23.83、15.87倍。
• 成长性：公司体量虽小，但业绩增速显著，高成长、高毛利业务占比提升，未来市场空间广阔。

风险提示

• 火电建设不及预期
• 电力辅助服务市场政策不及预期
• 市场空间测算存在局限性

总结

青达环保作为火电灵活性改造细分龙头，凭借核心技术优势和多元化业务布局，业绩持续增长，盈利能力显著增强。随着新能源装机量的上升及政策支持的加强，火电灵活性改造市场空间广阔，公司有望在“十四五”期间实现业绩爆发。尽管面临一定风险，但其技术壁垒和市场前景仍使其具备较高的投资价值。