建筑行业深度研究报告：从当前时点，再看基建钱从哪儿来-20190624-华创证券-15页_1mb

报告摘要

建筑行业深度研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了2019年下半年基建投资增速的可能变化，重点从资金来源角度出发，探讨了专项债、政府性基金、城投债、PPP和非标融资等对基建投资的影响。报告指出，尽管2018年基建投资增速严重下滑，但2019年1-5月略有回升，预计下半年基建投资增速将加速上行。

主要观点

1. 基建投资增速预计加速上行

2018年广义基建累计增速由2017年的14.93%下滑至1.79%，2019年1-5月增速为2.6%。
由于专项债作为资本金政策的推出，基建投资增速有望加速提升。
乐观/中性/悲观情况下，2019年全年基建投资完成额将分别达到19.8/18.8/18.0万亿元，同比增长13%/7%/2%。

2. 资金来源分析

国家预算内资金：受减税降费影响，财政收入增速下降，预计2019年全年基建投资中预算内资金约为2.89万亿元，略低于年初预期。
自筹资金：成为下半年基建投资的主要增量来源。
- 政府性基金收入：土地出让收入占主导地位，2018年占比达81%，增速25%超预期。预计2019年土地出让收入将保持增长，全年贡献3.5~3.9万亿元。
- 政府专项债：2019年新增限额达2.15万亿元，其中50%-70%资金用于基建投资，预计全年基建投资中专项债贡献1.3-2.2万亿元，下半年1.1-1.8万亿元。
- 城投债：2018年净融资额达6208亿元，2019年预计净融资额为8100亿元，下半年为4200亿元。
- PPP：2019年1-5月新增落地增速较低，预计下半年新增基建项目落地投资额1.72万亿元。
- 非标融资：受资管新规影响，融资规模下滑，预计全年非标资金投入基建分别为6267/5570/4874亿元。
- 国内贷款：2018年上市银行投向基建的贷款同比下滑39%，预计2019年有所回升，全年贡献1.6-1.8万亿元。

3. 投资建议

设计龙头：苏交科、中设集团
基建央企：中国建筑、中国铁建、中国中铁、中国交建
地方国企：四川路桥、上海建工、隧道股份

4. 补短板重点区域与方向

区域：广东、四川、浙江
行业：公路、铁路、轨交

关键信息

2019年专项债政策的推出，为基建投资提供了新的增量资金。
土地出让收入仍是政府性基金收入的主力，2018年增速达25%。
城投债融资持续改善，2019年净融资额预计为8100亿元。
PPP项目落地速度放缓，预计全年投资完成额为2.60-2.53万亿元。
非标融资受政策影响，预计全年投入基建资金为6267-4874亿元。
国内贷款预计全年贡献1.6-1.8万亿元。
资金缺口为1.7万亿元，若考虑缺口，基建投资完成额将分别达到19.8/18.8/18.0万亿元。

风险提示

财政收入增速低于预期。
城投债发行低于预期。
专项债作为资本金的资金量低于预期。
PPP项目落地速度慢，影响基建投资增速。
紧信用环境下政策传导速度可能缓慢。
资金缺口扩大可能对基建投资形成负面影响。

数据与图表参考

图表1：2018年基建增速最低点为0.29%
图表2：2018年基建投资来源占比稳定
图表3：2018.1-2019.4年公共财政收入增速
图表4：国家公共财政投资与基建的比例逐年提升
图表5：2018年政府性基金收入中土地出让占比达81%
图表6：三四线城市对国有土地出让收入贡献大
图表7：政府性基金支出中用于基建的投资额为3.5~3.9万亿元
图表8：2017-2018年地方政府专项债务用于基建金额
图表9：2019年地方政府专项债新增限额为2.15万亿元
图表10：城投债净融资金额呈上升趋势
图表11：城投债偿还量下半年开始减少
图表12：发改委专项债与项目收益类债多集中于下半年
图表13：铁道部债券融资额预计下半年发行较多
图表14：PPP项目落地率不断提高
图表15：PPP项目投资完成额估算
图表16：新增信托项目金额中投向基础产业的资金快速下滑
图表17：社会融资中委托贷款资金持续下滑
图表18：预计自筹资金将提供12.6~14.5万亿基建投资资金
图表19：2010年以来国内贷款基本稳定
图表20：上市银行投向基建领域的资金快速增长
图表21：基建投资中其他资金稳步增长
图表22：乐观情况下全年基建投资增速将达到13%

总结

报告指出，2019年下半年基建投资增速有望加速提升，主要得益于专项债政策的实施、城投债融资的改善、政府性基金收入的支撑以及国内贷款的回升。同时，报告建议关注设计龙头、基建央企及地方国企，重点关注广东、四川、浙江地区的公路、铁路和轨交等重点行业。此外，报告也提示了宏观经济环境和政策执行可能带来的风险。

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