20131009-国金证券-国中水务-600187.SH-转型初期的投资机会_立足传统_布局新兴_22页_2mb

国中水务 (600187.SH) 投资分析总结

核心内容概述

国中水务是一家从事城市市政供水、污水处理及相关技术设备研发与销售的环保水务企业，其正处于从传统水务运营商向环保技术服务商转型的初期阶段。公司通过并购扩大业务规模，同时布局农村水务市场和正渗透膜技术，旨在提升市场占有率和行业地位。目前，公司估值为40×13PE、27×14PE和20×15PE，虽然高于传统水务企业，但鉴于其转型潜力，被给予“增持”评级。

主要观点

• 股东结构稳定：2013年鹏欣集团通过收购成为主要股东，虽然公司公告中未明确实际控制人，但预计鹏欣集团将成为新的实际控制人，为公司战略实施提供保障。
• 并购战略：公司通过外延式并购提升水务市场份额，2013年完成对天地人的收购，未来计划进一步扩大水务业务规模，目标为2015年达到500万吨/日处理能力。
• 农村水务市场：在新型城镇化背景下，农村水务市场潜力巨大，公司计划通过引进Josab公司的技术，拓展农村污水处理市场。
• 正渗透膜技术：公司与Aquaporin公司合作，计划成立合资公司推进正渗透膜技术的商业化，该技术具有显著的成本和能耗优势，有望在未来15年后成为新的增长点。

关键信息

公司基本情况

• 主营业务：供排水、污水处理、工程技术服务、设备销售。
• 业务分布：覆盖河北、山西、内蒙古、青海、陕西、安徽、山东等地。
• 股权结构：鹏欣集团入驻后，公司股权结构趋于稳定，实际控制人可能为鹏欣集团。

转型战略

• 传统水务运营：截至2012年，公司运营9家污水处理厂和3家自来水厂，总处理能力达103.75万吨/日。
• 并购扩张：2013年通过非公开发行A股募集资金12.2亿元，其中4.2亿元用于水务工程建设项目，提升处理能力。
• 农村水务拓展：公司计划通过Josab公司的技术，开发适用于农村的低能耗、低成本水处理系统。

技术合作与并购

• 天地人收购：天地人专注于垃圾渗滤液处理，其DTRO技术在该领域具有领先优势，收购后形成协同效应，拓展高浓度工业废水处理、浓缩液零排放和移动应急供水车等新业务。
• 正渗透膜合作：与Aquaporin公司合作成立合资公司，推进正渗透膜在中国的商业化应用，预计2015年进入海水淡化领域。

盈利预测

• EPS预测：2013-2015年分别为0.120元、0.175元和0.238元。
• 收入预测：2013-2015年主营业务收入分别为826百万元、1154百万元和1600百万元。
• 净利润预测：2013-2015年归属母公司净利润分别为175百万元、255百万元和347百万元，增速分别为135.45%、46.42%和35.90%。

投资建议

• 估值分析：目前股价对应13-15年PE分别为40倍、27倍和20倍，虽高于传统水务企业，但考虑到转型潜力，具有一定的安全边际。
• 评级：基于转型初期的不确定性，给予“增持”评级，若并购进展顺利及正渗透膜技术商业化，后续可能上调评级。

风险提示

• 实际控制人不确定性：鹏欣集团可能成为实际控制人，但其对公司定位尚不明确。
• 并购风险：13-15年的成长依赖外延式并购，存在谈判和执行不确定性。
• 技术商业化风险：正渗透膜技术尚未在中国实现商业化应用，存在技术推广和市场接受度的不确定性。

附录：三张报表预测摘要

损益表

• 主营业务收入：2013E为826百万元，2014E为1154百万元，2015E为1600百万元。
• 净利润：2013E为178百万元，2014E为259百万元，2015E为351百万元。
• 净利率：2013E为21.1%，2014E为22.1%，2015E为21.7%。

现金流量表

• 经营活动现金净流：2013E为125百万元，2014E为132百万元，2015E为164百万元。
• 投资活动现金净流：2013E为-148百万元，2014E为-233百万元，2015E为-183百万元。
• 筹资活动现金净流：2013E为1,945百万元，2014E为-26百万元，2015E为-26百万元。

资产负债表

• 流动资产：2013E为2,814百万元，2014E为2,989百万元，2015E为3,353百万元。
• 总资产：2013E为4,400百万元，2014E为4,780百万元，2015E为5,200百万元。
• 资产负债率：2013E为31.0%，2014E为31.0%，2015E为31.0%。

结论

国中水务在转型初期展现出较大的成长潜力，通过并购和技术创新，逐步向环保技术服务商转型。尽管当前估值较高，但考虑到其在农村水务和正渗透膜领域的布局，未来具备良好的投资价值。建议投资者关注其转型进展及技术商业化情况，以评估其长期增长潜力。