证券行业深度：市场环境边际向好，重视券商股的α属性挖掘_39页_2mb

行业深度分析：证券行业2022年6月

核心内容

证券行业在2022年经历了一段市场波动，但随着宏观经济边际改善和资本市场改革的推进，行业前景逐渐向好。分析师刘敏认为，券商股应更加关注其α属性，而非仅依赖β属性。当前券商估值处于历史较低位，但盈利能力呈现分化格局，头部券商抗风险能力强，业绩稳定性高于中小券商。

主要观点

• 市场环境边际向好：2022年5月起，宏观经济逐步企稳，流动性保持合理充裕，为证券行业发展提供良好环境。
• 资本市场改革催化：科创板做市业务加速落地，全面注册制实施预期加强，券商有望受益。
• 券商盈利能力分化：头部券商如东方财富、中信建投、中金公司等表现出更强的盈利能力和抗风险能力。
• 业务转型趋势：经纪业务向财富管理转型，资管业务向主动管理转型，投行业务向头部集中。

关键信息

1. 行业行情回顾

• 2022年年初以来：权益类市场大幅下行，沪深300指数跌幅达23.40%，申万证券行业指数跌幅达28.62%。
• 截至2022年6月23日：申万证券行业指数下跌17%，跑输沪深300指数4.92个百分点。
• 估值水平：PB为1.38x，PE（TTM）为17.77x，板块估值仍处于历史较低位。

2. 行业业绩概览

• 2021年：42家上市券商实现营业收入6487.22亿元，同比增长22.63%；归母净利润1983.57亿元，同比增长31.47%。
• 2022年一季度：营业收入994.64亿元，同比下滑29.05%；归母净利润250.92亿元，同比下滑43.43%。
• 业务收入结构：2021年自营/经纪/投行/资管/利息净收入占比分别为31.92%/27.67%/12.02%/9.65%/12.18%；2022Q1自营/经纪/投行/资管/利息净收入占比分别为-2.47%/40.32%/17.92%/14.43%/17.89%。

3. 各项业务趋势分析

经纪业务

• 2021年：收入1430.32亿元，同比+21.10%；2022Q1收入312.91亿元，同比-3.96%。
• 财富管理转型：代销金融产品净收入占比不断提升，东方财富、浙商证券等表现突出。
• 机构化趋势：头部券商如天风证券、中金公司等机构客户占比高，业务转型加快。

投行业务

• 2021年：收入621.43亿元，同比+6.54%；2022Q1收入139.04亿元，同比+14.95%。
• 头部集中趋势：中信建投、中金公司等头部券商投行业务收入增速高于行业平均。
• IPO承销规模：2021年IPO承销规模同比增长13.06%，全面注册制实施有望进一步提升效率。

资管业务

• 2021年：净收入498.74亿元，同比+28.02%；2022Q1净收入11.20亿元，同比+2.30%。
• 主动管理转型：多家券商资管业务净收入增速显著，如国联证券、中泰证券等。
• 公募基金市场：公募基金规模加速增长，券商通过参控股基金公司分享增长红利。

自营业务

• 2021年：收入1649.66亿元，同比+13.00%；2022Q1收入-19.13亿元，同比-105.80%。
• 分化明显：头部券商如中信证券、中金公司等表现稳健，中小券商普遍亏损。
• 去方向化转型：头部券商在去方向化转型方面领先，抗风险能力更强。

资本中介业务

• 2021年：利息净收入629.61亿元，同比+14.86%；2022Q1利息净收入138.87亿元，同比-6.38%。
• 两融余额下滑：2022Q1两融余额为1.57万亿元，市场情绪低迷对利息净收入产生影响。

4. 下半年投资方向及选股建议

• 关注α属性：券商股应关注其差异化业务能力，如投行业务、资管业务、财富管理业务。
• 重点推荐券商：
  • 投行业务：中信建投（601066.SH）、中金公司（601995.SH）
  • 资管业务：东方证券（600958.SH）、长城证券（002939.SZ）、中泰证券（600918.SH）
  • 财富管理：东方财富（300059.SZ）

5. 风险提示

• 宏观经济下行及利率波动风险
• 市场交投活跃度低迷风险
• 二级市场大幅波动风险
• 信用违约风险
• 资本市场改革进度低于预期
• 行业监管趋严风险
• 行业竞争加剧风险

表格与图表目录

• 表1：不同净资产规模券商的盈利能力及杠杆率比较
• 表2：获批基金投顾业务资格的券商名单
• 表3：基金投顾已展业券商基本情况一览表
• 图1：2022年以来申万证券行业指数涨跌幅
• 图2：2022年以来申万证券行业指数PB估值
• 图3：2021年及2022Q1上市券商各项业务收入及增速
• 图4：2021年及2022Q1上市券商收入结构变化
• 图5：券商2021年及2022Q1加权ROE
• 图6：上市券商2021年加权ROE与净资产散点图
• 图7：上市券商2021年杠杆率（剔除客户资产）与净资产散点图
• 图8：中美两国利率调整情况
• 图9：2021年上市券商经纪业务手续费净收入占营业收入比重排名
• 图10：2021年上市券商经纪业务手续费净收入同比增速排名
• 图11：2022Q1上市券商经纪业务手续费净收入同比增速排名
• 图12：2021年上市券商代销金融产品收入占经纪业务手续费净收入比重排名
• 图13：2021年上市券商代销金融产品收入同比增速排名
• 图14：2021年上市券商席位租赁费占代理买卖证券业务手续费净收入（含席位租赁）比重排名
• 图15：2021年上市券商席位租赁费同比增速排名
• 图16：2021年上市券商代理机构客户买卖证券交易额占代理全部客户买卖证券交易额比重排名
• 图17：2021年上市券商投行业务手续费净收入占营业收入比重排名
• 图18：2021年上市券商投行业务手续费净收入同比增速排名
• 图19：2022Q1上市券商投行业务手续费净收入同比增速排名
• 图20：2021上市券商资管业务（含基金公司参控股收益）贡献利润占归母净利润比重排名
• 图21：2021年上市券商受托资产管理业务净收入（含基金管理净收入）同比增速排名
• 图22：2022Q1上市券商受托资产管理业务净收入（含基金管理净收入）同比增速排名
• 图23：2021年券商私募资管主动管理规模占比排名
• 图24：2021年上市券商自营业务收入占营业收入比重排名
• 图25：2021年上市券商自营业务收入同比增速排名
• 图26：2022Q1上市券商自营业务收入同比增速排名
• 图27：2021年上市券商自营业务测算投资收益率排名
• 图28：2022Q1上市券商自营业务测算投资收益率排名
• 图29：2021年披露风险价值(VaR值)的上市券商组合风险价值与金融投资规模比值排名
• 图30：2021年披露利率风险敏感性分析的上市券商利率变化25个基点影响利润总额比重排名
• 图31：2021年上市券商融出资金利息收入同比增速排名
• 图32：2021年末上市券商融出资金同比增速排名
• 图33：2022Q1上市券商融出资金同比增速排名
• 图34：2021年末上市券商股票质押规模同比增速排名