20160904-华泰证券-白酒行业2016年中报总结：行业复苏确立，关注行业整合和国改_21页_1mb

白酒行业2016年中报总结与展望

核心内容

2016年上半年，中国白酒行业整体呈现回暖趋势，收入和利润均实现双位数增长。白酒行业上市公司总营业收入达670.8亿元，同比增长12.2%；净利润为207.1亿元，同比增长13.1%。行业毛利率小幅回升至69.9%，费用率下降至19.6%，净利率提升至30.9%。同时，预收账款同比增长166.1%，达到224亿元，表明企业对下游渠道商的议价能力增强，行业景气度持续回升。

主要观点

1. 高端白酒率先复苏：高端白酒需求回升的确定性最高，飞天茅台的一批价从年初的825元上涨至960元，显示出高端白酒进入第二轮价量齐升周期。五粮液在2016年两次上调普五出厂价，分别上调20元和60元，进一步推动高端白酒价格提升。

2. 中低端白酒跟随回暖，但分化明显：中低端白酒在高端白酒回暖带动下也出现复苏，但企业之间的分化加剧。部分区域品牌如老白干酒、口子窖等增速较低，而水井坊、沱牌舍得等次高端品牌则表现出更强的增长潜力。

3. 行业步入稳定期，关注并购重组与国企改革：白酒行业自2012年起增长放缓，预计未来三年增速将在0%~5%之间。在行业稳定期，企业间的并购重组成为重要趋势，如古井贡酒收购武汉天龙黄鹤楼酒业51%股权，标志着白酒行业整合的开始。同时，国企改革为行业注入新活力，提升管理层激励机制，增强企业竞争力。

4. 区域市场成为二三线白酒企业主战场：随着白酒品牌全国化窗口关闭，区域市场集中度低的企业具备更大的整合潜力。老白干酒作为河北市场的重要参与者，有望通过整合省内市场实现增长。

5. 消费升级推动需求增长：未来五年，上层中产及富裕阶层将成为推动白酒消费增长的主要力量，其消费能力是中产及新兴中产的3.2倍。这一趋势为高端白酒需求提供了坚实支撑。

关键信息

• 收入与利润增长：2016H1白酒行业收入增长12.2%，净利润增长13.1%。
• 毛利率与净利率提升：毛利率提升至69.9%，净利率提升至30.9%。
• 预收账款大幅增长：行业预收账款同比增长166.1%，达到224亿元。
• 高端白酒价格回升：飞天茅台一批价上涨至960元，五粮液普五出厂价两次上调，价差缩小。
• 行业整合案例：古井贡酒收购武汉天龙黄鹤楼酒业51%股权，推动区域整合。
• 国企改革进展：洋河股份通过员工持股计划实现管理层激励优化，五粮液启动非公开发行，引入战略投资者，推动企业改革。

推荐标的

• 贵州茅台：高端白酒领军，具有价格上调空间，收入和利润增长确定，给予22倍PE估值，目标价355~365元，维持“买入”评级。
• 老白干酒：河北市场整合者，具备改革潜力，预计未来三年EPS分别为0.25、0.43、0.68元，给予“买入”评级，目标价35~41元。
• 泸州老窖：高档酒触底反弹，国窖1573竞争力增强，预计2016-2018年EPS分别为1.24、1.39、1.52元，给予30~35倍PE估值，目标价37.2~43.4元，维持“买入”评级。

风险提示

• 食品安全问题：白酒行业面临食品安全监管压力。
• 宏观经济放缓：可能影响消费者购买意愿，进而拖累白酒行业增长。

行业趋势

• 并购重组：行业集中度提升，中小企业的生存空间被压缩，整合趋势明显。
• 国企改革：管理层激励机制优化，提升企业治理水平和盈利能力。
• 消费升级：高端白酒需求持续增长，行业格局优化，竞争趋于集中。

图表与数据支持

• 图1、图2、图3、图4：展示行业收入、净利润、毛利率、费用率的变化趋势。
• 图5：显示预收账款集中度，反映行业景气度。
• 图6、图7：展示茅台与五粮液在黄金十年的价格走势与供需格局变化。
• 图8、图9：展示高端白酒价格调整及茅台市占率提升。
• 图10、图11、图12、图13：揭示未来五年消费增长的结构变化。
• 图14、图15：展示茅台与五粮液的预收款与价格调整情况。
• 图16、图17：显示泸州老窖高档酒增长及二三线白酒收入增长情况。
• 图18、图19：反映行业增速放缓与主流品牌市场格局。
• 图20、图21、图22：展示古井贡酒并购案例与地方国企分布。
• 图23、图24、图25：反映国企改革政策及洋河股份发展情况。
• 图26、图27：五粮液非公开发行及资金投向。
• 图28、图29、图30：展示高端白酒复苏、茅台调价基础及老白干酒的发展前景。