2022年利率债投资策略报告：结构性政策下的利率低波动-20211221-国开证券-20页_1mb

固定收益分析师岳安时2022年研究报告总结

核心内容概述

本报告由国开证券固定收益分析师岳安时撰写，分析了2021年利率市场走势，回顾了宏观政策调控的结构性特征，并对2022年利率运行趋势及投资策略进行了展望。报告指出，2022年宏观政策将继续以结构性调控为主，货币政策和财政政策将分别在稳货币与稳增长方面发挥关键作用。

主要观点与关键信息

1. 2021年利率市场回顾

• 长端利率走势：2021年10年期国债收益率总体震荡下行，波动区间明显收敛，全年波动幅度为50BP，较2020年的100BP有所收窄。
• 波动特征：利率波动的收敛反映了市场预期趋于一致，由预期差驱动的行情波动减弱。
• 关键节点：
  • 1月：流动性收紧与美债收益率上升压制债市。
  • 3-6月：地方债发行预期与财政存款上缴对市场形成压力，但央行流动性呵护缓解了这种压力。
  • 7月：意外降准带动债市上涨，利率下行至年内低点。
  • 9-10月：经济走弱，但宽松预期落空，利率短暂反弹。
  • 10月后：通胀预期回落，稳增长政策预期增强，利率继续下行。

2. 利率运行收敛原因分析

2.1 流动性：宏观杠杆率下行中的适度平滑

• 宏观杠杆率从2020年三季度的271.2%持续下降至2021年三季度的264.8%。
• 货币政策通过“稳货币托而不举”的方式，适度平滑杠杆率下行对经济的冲击。
• M2/GDP比值下降，显示流动性管理趋紧。

2.2 信用端：限制地产而采取的主动收缩

• 房地产贷款同比增速持续下滑，显示对地产领域的调控。
• 信贷政策向小微企业、科技创新和绿色发展倾斜。
• 信用风险在非金融企业部门显现，违约事件频发。

2.3 货币政策结构性特征

• 货币政策与信用政策形成“稳货币托而不举，紧信用张弛有度”的组合。
• 央行通过结构性工具（如碳减排支持工具）精准投放流动性，而非依赖传统MLF操作。

2.4 2022年政策延续结构性

• 2022年政策将延续结构性调控，重点支持小微、创新、绿色领域，同时继续控制地产。
• 财政政策将成为稳增长的主要发力点，通过提前专项债发行和加快财政支出形成实物工作量。

3. 2022年利率运行展望

• 流动性偏松：央行维持流动性合理充裕，DR007运行中枢可能低于7天逆回购利率。
• 长端利率上行空间有限：10年期国债收益率难有明显上行，预计波动中枢在2.95%左右，上行恐难超过3.2%。
• 收益率曲线平坦化趋势延续：10年期国债收益率处于历史25分位以下，10Y-1Y利差亦处于历史低位，收益率曲线整体或延续平坦化。
• 利率债供给影响：地方债发行提前，但央行提前对冲操作，流动性不会明显受冲击。

4. 投资策略建议

• 交易盘：应关注安全边际，利率反弹后择机做多。
• 配置盘：可在利率上行超过3.1%后择机配置。
• 流动性放松时点：预计集中在上半年，短端收益率下行可能带动长端利率进一步下探至2.7%左右。
• 政策预期：市场预期政策将采取结构性宽松，总量宽松可能性较低。

风险提示

• 疫情超预期变化；
• 全球经济持续恶化；
• 中美关系全面恶化，地缘冲突加剧；
• 国内经济增长超预期回落，导致企业违约加速；
• 通胀压力加大，制约货币政策操作空间；
• 美联储提前加息；
• 全球出现黑天鹅事件。

结论

2022年利率市场将呈现震荡格局，长端利率下行空间有限，上行压力不大。政策将继续以结构性调控为主，重点支持小微、创新、绿色领域，同时控制地产信用扩张。投资者应根据市场预期和政策导向，合理把握交易与配置时机，注意风险控制。