20211221-国开证券-2022年利率债投资策略报告_结构性政策下的利率低波动_20页_1mb

固定收益分析师岳安时2022年利率市场研究报告总结

核心内容

2022年，宏观政策将继续深化结构性调控，货币政策与财政政策将重点支持小微企业、科技创新和绿色发展，同时对地产等高杠杆领域保持一定调控力度。整体政策框架为“稳货币托而不举，紧信用张弛有度”，旨在在稳增长与防风险之间取得平衡。

主要观点

• 2021年利率走势回顾：2021年长端利率呈现震荡下行趋势，波动幅度和区间均明显收敛。上半年流动性宽松，但下半年受政策收紧和经济走弱影响，利率一度反弹至3.28%后回落至2.8%附近。
• 流动性环境：央行通过维持“流动性合理充裕”来适度平滑宏观杠杆率的下行，避免过度紧缩。2022年流动性或继续保持稳中偏松态势，DR007运行中枢可能低于7天逆回购利率，限制10年期国债收益率上行空间。
• 信用环境：信用端政策持续收缩地产融资，推动宏观杠杆率下降，但对小微企业、绿色和创新领域进行定向支持。信用收缩与货币宽松的结构性组合成为2022年政策基调。
• 收益率曲线：10年期国债收益率处于历史低位，收益率曲线或延续平坦化趋势，长端利率上行空间有限，预计不超过3.2%。

关键信息

2022年利率运行展望

• 流动性稳中偏松：央行通过降准和对冲操作维持流动性环境宽松，DR007可能低于7天逆回购利率，限制长端利率上行。
• 社融增速总体有限：2022年社融规模预计为32万亿，增速约10.6%。信贷增长预计从11.6%小幅回落至11.4%。
• 财政发力：2022年财政支出节奏提前，专项债发行提前，形成对基建的支撑。同时，财政政策更注重精准和可持续性。
• 收益率曲线平坦化：10年期国债收益率处于历史25分位以下，10Y-1Y利差也处于历史低位，收益率曲线或继续维持平坦化趋势。

投资策略

• 交易盘：关注利率阶段性反弹后的做多机会，需注意安全边际。
• 配置盘：在利率上行超过3.1%后可考虑配置，把握震荡行情中的机会。
• 利率债关注点：流动性放松主要集中在上半年，短端收益率下行可能带动长端利率进一步下探至2.7%左右；利率债供给对央行操作强度有重要影响，预计不会对流动性造成明显冲击。

风险提示

• 疫情超预期变化：可能影响经济复苏节奏。
• 全球经济恶化：可能对国内经济形成外部压力。
• 中美关系恶化及地缘冲突：可能影响资本流动和市场情绪。
• 国内经济增长超预期回落：可能导致企业违约加速。
• 通胀压力加大：将限制货币政策宽松空间。
• 美联储提前加息：可能对中美利差和资本流动产生影响。
• 全球黑天鹅事件：可能引发市场剧烈波动。

政策框架与结构性调控

• 货币政策：强调“合理充裕”，不再强调“管好货币总闸门”，流动性环境偏松。
• 财政政策：强调“提升效能，注重精准”，增加支出节奏，加快专项债发行，推动基建投资。
• 结构性工具：如碳减排支持工具、普惠小微企业信用贷款支持计划等，成为政策调控的重要手段，提高货币投放的直达性和有效性。

附录：图表与数据说明

• 图1：2021年10年期国债收益率走势，呈现震荡下行趋势。
• 图2：三部门宏观杠杆率走势，显示非金融企业部门杠杆率下降，居民和政府部门杠杆率趋于稳定。
• 图3：2021年新增违约金额仍较高，显示信用风险持续存在。
• 图4：金融部门资产与负债杠杆率分化，显示商业银行利差收窄。
• 图5：名义GDP产出缺口与M2走势，显示货币政策逆周期调节效果。
• 图6、7：房地产贷款及销售增速持续下滑，显示地产调控政策成效显著。
• 图8、9、10：存准率、MLF余额及到期续作情况，显示货币政策工具的结构性变化。
• 图11：公开市场操作空窗期，显示流动性管理的灵活性。
• 图13、14、15、16：利率走廊、同业存单利率、10年期国债收益率及利差位置，反映市场利率与政策利率的互动关系。

总结

2022年利率市场将延续结构性调控框架，货币政策偏松，财政政策发力。长端利率震荡下行为主，波动中枢预计在2.95%左右，上行空间有限。利率债供给对流动性影响较小，建议交易盘关注反弹后的做多机会，配置盘在利率上行后择机配置。整体市场需警惕外部风险与内部经济超预期变化带来的冲击。