2020年利率债投资策略报告：经济下行与政策定力的平衡-20191206-国开证券-21页_1mb

报告摘要

2020年利率债投资策略报告总结

核心内容概述

本报告由国开证券固定收益分析师岳安时发布，聚焦于2020年利率债投资策略，分析了当前宏观经济形势、货币政策执行情况以及对利率债市场的影响。报告指出，2019年货币政策虽偏松，但宽松力度低于市场预期，主要由于政策选择偏向改革而非直接降息，以及货币传导渠道不畅导致降准资金未能有效流入实体。同时，结构性通胀主要由猪肉价格上涨驱动，但受总需求低迷影响，难以形成全面通胀压力。报告预计2020年10年期国债收益率中枢将在3.0-3.1%区间震荡，建议交易盘关注安全边际，把握利率反弹后的做多机会。

主要观点

货币政策宽松力度不及预期
尽管央行采取了多项宽松措施，但实际效果有限，未能有效推动实体经济融资成本下降，主要原因在于：
- 央行未直接调整无风险利率，而是通过改革降低实际利率中的风险溢价；
- 降准资金未有效流入实体，而是被商业银行用于偿还MLF到期资金，导致货币传导渠道不畅。
2020年货币政策或延续当前路径
- 降准窗口可能在二季度开启；
- MLF利率有进一步下调可能，但调降速度或较为缓慢；
- 货币政策仍将保持“稳中求进”“精准发力”，避免过度宽松。
经济短期仍承压
- 工业领域总需求偏弱，企业补库存意愿不足；
- 制造业投资增速维持低位，受中美贸易摩擦影响；
- 房地产投资虽有韧性，但增速或将放缓，主要因土地出让金下滑；
- 基建投资仍是稳经济的重要抓手，预计增速反弹至7%以上。
结构性通胀问题不大
- 2019年CPI上涨主要由猪肉价格推动，非食品价格下降，属于结构性通胀；
- 猪周期调整导致能繁母猪存栏量大幅下降，预计猪肉价格拐点在明年下半年；
- 当前总需求低迷，结构性通胀向全面通胀传导的可能性较低，对货币政策影响有限。

关键信息

2019年货币政策回顾

央行采取降准、MLF操作等措施，但资金未有效流入实体经济；
LPR改革逐步推进，降低实际利率中的风险溢价；
MLF期末余额下降2万亿，主要由降准置换；
央行保持政策定力，未明显宽松，避免过度刺激。

2020年经济展望

工业：产出缺口继续下行，经济短期承压；
房地产：投资增速维持高位，但增速将有所放缓；
消费：汽车消费存在换车周期，预计2020年可能触底反弹；
基建：专项债额度增加，投向更聚焦基建，预计增速反弹至7%以上。

2020年利率债市场展望

10年期国债收益率运行中枢预计在3.0-3.1%；
市场震荡为主，交易盘应关注安全边际；
利率反弹后择机做多策略可能更具胜算。

风险提示

经济增长超预期回落：可能导致企业违约加速；
通胀压力加大：可能限制货币政策宽松空间；
美联储超预期降息：可能对全球债市造成扰动；
全球黑天鹅事件：可能冲击全球经济与金融市场。

投资策略建议

利率债市场：预计全年震荡，关注安全边际，利率反弹后可考虑做多；
政策导向：货币政策保持定力，避免“大水漫灌”，以改革和结构性支持为主；
资金流向：降准资金可能继续用于偿还MLF，但专项债支持将增强基建投资力度；
通胀预期：结构性通胀对利率影响有限，但需警惕明年一季度CPI高点。

附录：分析师与评级标准

分析师简介：岳安时，经济学硕士，7年证券行业经验，现任国开证券固定收益研究员；
投资评级标准：
- 行业投资评级：
  - 强于大市：相对沪深300指数涨幅10%以上；
  - 中性：相对沪深300指数涨幅在-10%~10%之间；
  - 弱于大市：相对沪深300指数跌幅10%以上。
- 股票投资评级（短期与长期）：
  - 强烈推荐、推荐、中性、回避；
  - 长期评级：A、B、C。