20191220-西部证券-轻工行业2020年度策略报告：看好市占率提升龙头，建议关注文具、家居、造纸_46页_1mb
报告摘要
轻工行业2020年度策略报告总结
核心内容
- 行业表现：2019年轻工制造行业整体跑输大盘，其中文娱用品表现突出，而包装印刷、家具、造纸等板块表现分化。
- 投资策略：2020年建议关注文具、定制家居和造纸三大板块，其中文具板块以稳健为主，大办公市场打开成长空间；定制家居受益于竣工回暖和估值修复；造纸行业供需格局改善，产品提价在即。
主要观点
文具板块
- 传统业务：市场空间广阔，行业集中度偏低，龙头企业具备提升市占率的潜力。
- 大办公市场：预计2022年市场规模将达2.7万亿元，央企、国企、事业单位集采趋势明显，电商化加速。
- 推荐标的：晨光文具，因其传统业务稳定、大办公业务增长空间大、渠道优势明显。
定制家居板块
- 行业特点：作为房地产后周期产业，受益于房地产竣工回暖，工程渠道增长显著，但零售端改善仍需时间。
- 市场空间：预计未来定制家居市场规模将持续扩大，渗透率仍有提升空间。
- 推荐标的：欧派家居、索菲亚，其中欧派家居布局整装和工程业务，具备较强抗压能力；索菲亚则关注业绩边际改善和估值修复。
造纸板块
- 基本面改善：原材料价格低位震荡，产品提价进行中，下游需求回暖。
- 市场前景：生活用纸人均消费量仍有提升空间，文化纸和包装纸行业触底回升。
- 推荐标的：太阳纸业、中顺洁柔，因其具备较强的成本控制能力和产品提价能力。
关键信息
市场数据
- 文具行业：2018年中国人均书写工具消费为2.54美元/年，远低于日本和美国。
- 大办公市场：2018年市场规模达1.9万亿元，预计2022年将增长至2.7万亿元。
- 造纸行业：木浆港口库存高位，浆价有望维持低位；文化纸和包装纸需求稳定，提价正在进行。
估值情况
- 整体估值：轻工制造板块整体处于历史较低水平，具备一定安全边际。
- 板块估值：文娱用品、家具、造纸板块估值相对较低，2020年有望迎来基本面与估值的双重修复。
风险提示
- 经济下行超预期：可能影响整体行业表现。
- 房地产调控超预期：可能对定制家居板块造成压力。
- 原材料成本上涨：可能影响造纸和文具行业的盈利能力。
推荐标的
行业趋势
- 消费性板块：文具和生活用纸具备较强的抗跌能力，建议关注长期成长性。
- 周期性板块：关注竣工回暖带来的定制家居和造纸行业基本面改善。
- 渠道变革：整装大家居和工程业务成为定制家居拓展市占率的有效途径。
- 原材料趋势：木浆价格维持低位，有利于造纸和生活用纸企业利润释放。
图表目录（摘要）
- 图1：轻工板块显著弱于市场大盘表现
- 图2：4月以来轻工子板块走势差异显著
- 图3：仅文娱用品跑赢基准指数
- 图4：文娱用品企业表现总体好于其他企业
- 图5：轻工行业总营收同比出现小幅下降
- 图6：文娱用品、家居、印刷维持归母净利率正增长
- 图7：轻工各子行业毛利率较为稳定
- 图8：轻工各子板块2019前三季度净利率同比略有下滑
- 图9：定制家居Q3单季度收入增速环比Q2略放缓
- 图10：定制家居Q3单季度净利增速环比Q2放缓
- 图11：成品家居Q3单季度收入增速环比Q2放缓
- 图12：成品家居Q3单季度净利增速仍保持较高增长
- 图13：文具板块Q3单季度收入增速环比Q2提升
- 图14：文具板块Q3单季度净利增速环比Q2提升
- 图15：中顺洁柔Q3单季度收入增速放缓
- 图16：文化纸与包装纸主要标的Q3单季度收入增速回升
- 图17：大部分轻工制造子板块当前估值低于历史5年平均与10年平均
- 图18：包装印刷子板块PE(TTM)处于历史较低水平
- 图19：造纸子板块PE(TTM)触底回升
- 图20：家具子板块PE(TTM)处于历史较低水平
- 图21：文娱用品板块PE(TTM)估值处于历史平均水平
- 图22：中国GDP增速持续放缓
- 图23：我国城镇居民实际人均可支配收入增速放缓
- 图24：我国实际社零增速趋缓
- 图25：GDP放缓期间文化办公用品和书报杂志类收入增速呈现较强韧性
- 图26：房地产调控政策下商品房销售趋缓
- 图27：新开工与竣工面积剪刀差仍相对较大
- 图28：进入19年H2，住宅竣工面积同比降幅不断收窄
- 图29：木浆港口库存仍维持在高位，原材料成本价格有望维持低位
- 图30：文化纸出厂价自6月起提升顺利，距离上一轮价格高点仍有距离
- 图31：国家教育经费支出持续增长
- 图32：中国人均书写工具消费远小于日本、美国
- 图33：2018年中国书写工具市场CR3占25.29%
- 图34：2015年美国书写工具市场CR3占54.2%
- 图35：文具行业大型企业少
- 图36：大办公市场规模达万亿
- 图37：政府采购经费支出及其占GDP比逐年上升
- 图38：家具制造业行业市场空间广阔
- 图39：定制家居市场规模测算框架
- 图40：假设未来新房交易量维持低个位数增长
- 图41：存量房翻新需求
- 图42：2018年第一梯队营业收入远高于其他品牌
- 图43：2018年第一梯队广告投入费用远高于其他企业
- 图44：供需端对整装大家居均有需求
- 图45：全国各省市精装修政策概览
- 图46：家居行业与房地产销售存在较强的联动性
- 图47：家居行业与房地产竣工面积数据关联性增强
- 图48：定制家居主要公司ForwardingPE均处于历史低位
- 图49：造纸产业链概览
- 图50：纸及纸板需求量近年来相对稳定
- 图51：包装用纸占比最大，其次是文化用纸
- 图52：禁废令后废纸浆进口比例总体呈下降趋势
- 图53：木浆进口比例维持较高水平
- 图54：造纸行业划分为五个阶段，目前处于产能加速出清阶段
- 图55：2012年开始行业进入产能出清阶段
- 图56：2011年起产能扩张降速，2019年截至10月固定资产投资完成额累计同比下降10.1%
- 图57：进口漂针木浆价格回落至07年低位
- 图58：进口漂阔木浆价格走低
- 图59：木浆港口库存仍维持在高位
- 图60：文化纸出厂价自6月起提升顺利，距离上一轮价格高点仍有距离
- 图61：文化纸需求较为稳定，且显现一定的对冲经济下行能力
- 图62：包装纸下游需求与经济相关程度较高
- 图63：包装纸下游需求中仅通讯器材类呈现一定韧性
- 图64：近年来双胶纸新增产能较少
- 图65：铜版纸近年来无新增产能
- 图66：未涂布印刷书写纸供需趋稳
- 图67：造纸板块19Q3单季度收入增速回升
- 图68：造纸板块19Q3单季度净利增速持续回升
- 图69：我国生活用纸消费量稳步上升
- 图70：我国生活用纸人均消费量逐渐提升
- 图71：对标发达国家和地区，我国生活用纸人均消费量仍然较低
- 图72：生活用纸消费升级趋势明显，高端品类占比提升
- 图73：电商渠道占比提升
表格目录（摘要）
- 表1：基金重仓市值个股变化两极分化严重
- 表2：轻工个股基金持仓数量变化
- 表3：行业重点上市公司估值表
- 表4：大办公涵盖种类多样
- 表5：直销渠道客户群庞大
- 表6：晨光文具核心指标
- 表7：新增住宅、精装修比例假设
- 表8：定制家居市场规模测算结果
- 表9：定制橱柜市场分散
- 表10：定制衣柜集中度仍有提升空间
- 表11：欧派家居核心指标
- 表12：索菲亚核心指标
- 表13：太阳纸业核心指标
- 表14：中顺洁柔核心指标
分析师信息
- 刘菲：CFA，S0800519080001，联系方式：18601677317，邮箱：liufei@research.xbmail.com.cn
- 张丽娟：S0800519020001，联系方式：13701240390，邮箱：zhanglijuan@research.xbmail.com.cn
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