20180614-东北证券-捷成股份-300182.SZ-版权业务逻辑有望重塑_公司渐具备版权库主动定价权_4页_1mb

捷成股份（300182）公司调研报告总结

核心观点

• 版权业务逻辑重塑：公司版权业务并非简单的“低买高卖”，而是版权库运营，具备主动定价权。
• 盈利结构：版权业务贡献约56%净利润，影视制作业务贡献约50%净利润，且影视制作与版权协同效应显著。
• 商誉风险：公司对影视制作和影投项目非常谨慎，三家子公司减值风险小，商誉问题并非影响估值的关键因素。
• 估值提升：公司估值提升关键在于市场对版权业务逻辑的重新认识，未来三年预计EPS为0.61/0.76/0.97元，对应PE为14倍、11倍和9倍，维持“买入”评级。
• 风险提示：包括应收账款回收风险、技术业务拖累风险及中游版权受挤压风险。

主要观点

版权业务逻辑

• 头部版权与长尾版权：公司通过采购头部版权提升片库价值，同时以长尾版权实现高毛利。
• 市场占有率：公司电影版权市占率50%，占据分账片以外90%的票房市场，拥有近3年几乎所有票房过亿影片。
• 片库运营：华视网聚作为核心业务，通过高吞吐量形成市场话语权，未来现金流将反哺母公司及华视网聚毛利率。

销售端

• 主动定价权：凭借海量优质片库，公司逐渐掌握主动定价权。
• 渠道拓展：公司渠道客户每年均有新增，涵盖中国视频、IPTV、运营商、短视频等，助力业绩持续增长。

盈利预测

• EPS预测：预计2018-2020年公司每股收益分别为0.61元、0.76元、0.97元。
• PE预测：对应PE分别为14倍、11倍和9倍，显示公司估值持续下降，但盈利增长强劲。
• 盈利增长：净利润率从2017年的24.61%提升至2020年的27.19%，显示盈利能力增强。

关键信息

财务摘要

财务与估值指标

财务报表预测摘要

偿债能力指标

未来展望

• 现金流反哺：华视网聚完成业绩目标后将剩余现金流投入采购，预期未来现金流将反哺母公司及华视网聚毛利率。
• 持续增长：公司渠道端客户每年均有新增，助力业绩持续增长。
• 行业地位：公司版权市占率25%，与BAT均分头部版权市场，长尾版权基本归属于公司。

风险提示

• 应收账款回收风险：公司应收账款周转率有所下降，需关注回收风险。
• 技术业务拖累风险：技术业务可能对整体业绩产生拖累。
• 中游版权受挤压：中游版权市场可能受到挤压，影响公司业务发展。

分析师简介

• 王建伟：东北证券电子行业首席分析师，北京大学工学博士，具有三年国家战略新兴产业科研规划经验，三年中小市值研究经验，三年电子行业研究经验。

重要声明

• 本报告由东北证券股份有限公司制作并仅向本公司客户发布。
• 本报告中的信息均来源于公开资料，不保证其准确性和完整性。
• 本报告内容和意见仅反映发布当日的判断，不保证所包含的内容和意见不发生变化。
• 本报告仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。
• 本报告及相关服务属于中风险（R3）等级金融产品及服务。