深度报告-20220422-上海证券-兔宝宝-002043.SZ-板材龙头初心不改_家居赛道高歌猛进_26页_2mb

上海证券研究报告总结：德华兔宝宝装饰新材股份有限公司

核心内容

德华兔宝宝装饰新材股份有限公司是装饰板材行业的龙头企业，专注于高端环保家具板材的研发与销售，并积极拓展定制家居业务。公司自1992年成立以来，经过近30年发展，已成为国内产销规模最大的装饰板材企业之一。2020年公司实现营业收入64.66亿元，同比增长39.59%，归母净利润4.03亿元，同比增长2.14%。2021年公司业绩进一步增长，实现营业收入95.03亿元，同比增长46.98%，归母净利润7.16亿元，同比增长77.82%。

主要观点

1. 行业集中度提升
   人造板行业年产值近7000亿元，但行业竞争格局分散，小企业众多。随着政策收紧和渠道变革，龙头企业将占据更大的市场份额。公司凭借研发、渠道和品牌优势，有望进一步提升行业集中度。

2. 环保性能优势显著
   公司在环保板材研发方面处于行业领先地位，产品环保等级从E1级逐步提升至Enf级。公司推出无醛胶、植物胶板材及除醛抗菌生态板，满足消费者对健康家居的需求。

3. 渠道多元化发展
   公司通过线上线下联动营销，推动品牌纵深发展。线下渠道包括专卖店网络、易装门店等，线上渠道则依托电商平台、直播平台等，形成O2O营销模式。同时，通过收购裕丰汉唐，加强工程渠道布局，实现“零售+工程”双轮驱动。

4. 定制家居业务增长迅速
   随着精装房渗透率提升和存量房翻新需求增加，全屋定制成为主流趋势。公司自2015年进军定制家居领域，2020年定制家居业务营收达19.89亿元，同比增长327.86%。

5. 盈利预测与估值
   预计公司2021-2023年营业收入将分别同比增长46.95%、19.13%、18.65%，达到95.02亿元、113.20亿元、134.31亿元。归母净利润将分别同比增长75.1%、13.4%、22.9%，达到7.05亿元、7.99亿元、9.82亿元。EPS分别为0.91元、1.03元、1.27元，对应PE分别为11X、9X、8X，首次覆盖，给予“买入”评级。

6. 风险提示

   • 板材销售增长不及预期风险
   • 原材料价格上涨风险
   • 裕丰汉唐业绩不及预期风险

关键信息

• 公司业务：装饰材料（包括基础板材、饰面板材、功能板材）和定制家居（衣柜、木门、地板等）
• 环保产品：E1、E0、Enf级板材，无醛胶、植物胶板材，除醛抗菌生态板
• 渠道布局：全国2230家专卖店，14个重点城市高铁广告投放，OEM代工模式
• 主要客户：万科、融创、龙湖、新城等头部房地产企业
• 财务数据（单位：亿元）
  • 2020年：营业收入64.66，归母净利润4.03
  • 2021年：营业收入95.03，归母净利润7.16
  • 2022年：营业收入113.20，归母净利润9.82
  • 2023年：营业收入134.31，归母净利润11.82
• 财务指标
  • 毛利率：从18.97%提升至22.6%
  • 净利率：从6.86%提升至7.3%
  • 市盈率（PE）：从16.61X降至7.68X
  • 市净率（P/B）：从3.73X降至1.74X

结构清晰总结

公司概况

• 公司名称：德华兔宝宝装饰新材股份有限公司
• 成立时间：1992年
• 上市时间：2005年
• 主要业务：装饰材料和定制家居的研发与销售
• 行业地位：国内高端环保家具板材产销规模最大的企业之一
• 企业使命：“兔宝宝，让家更好”

业绩表现

• 2020年：营业收入64.66亿元，同比增长39.59%；归母净利润4.03亿元，同比增长2.14%
• 2021年：营业收入95.03亿元，同比增长46.98%；归母净利润7.16亿元，同比增长77.82%
• 2022年：预计营业收入113.20亿元，同比增长19.13%；归母净利润9.82亿元，同比增长22.9%
• 2023年：预计营业收入134.31亿元，同比增长18.65%；归母净利润11.82亿元，同比增长22.9%

装饰板材业务

• 行业地位：人造板行业龙头，环保性能突出
• 产品优势：E1、E0、Enf级板材，无醛胶、植物胶板材，除醛抗菌生态板
• 市场拓展：通过OEM代工模式突破产能和地域限制，建立全国性专卖店网络
• 销售渠道：经销商、大宗业务、进出口业务，线上线下联动
• 行业趋势：环保标准升级，行业集中度提升，环保产品需求增加

定制家居业务

• 市场背景：精装房渗透率提升，全屋定制成为主流趋势
• 业务布局：自2015年进入定制家居领域，2019年收购裕丰汉唐70%股权，2021年完成收购，持股达95%
• 产品体系：衣柜、橱柜、地板、木门等
• 渠道策略：零售端打造健康家居生活馆，工程端借力裕丰汉唐，实现“零售+工程”双轮驱动
• 客户合作：与万科、融创、龙湖等头部房企合作，客户占比达89%

投资建议

• 评级：买入
• PE：11X、9X、8X
• 成长性：公司预计2021-2023年业绩持续增长，EPS分别为0.91、1.03、1.27元

风险提示

• 板材销售增长不及预期
• 原材料价格上涨
• 裕丰汉唐业绩不及预期

估值与财务指标

• PE：16.61X（2020）、10.70X（2021）、9.44X（2022）、7.68X（2023）
• P/B：3.73X（2020）、2.94X（2021）、2.24X（2022）、1.74X（2023）
• EV/EBITDA：9.35X（2020）、6.30X（2021）、4.80X（2022）、3.18X（2023）

战略发展

• 产品策略：持续研发环保产品，推动产品升级
• 渠道策略：线上线下联动，拓展全国性专卖店网络
• 收购策略：收购裕丰汉唐，加强工程渠道布局
• 品牌建设：通过广告投放、营销活动提升品牌影响力

总结

德华兔宝宝装饰新材股份有限公司凭借其在装饰板材行业的领先地位，结合定制家居业务的快速成长，展现出强劲的增长潜力。公司通过持续的研发投入、渠道优化和品牌建设，不断提升市场竞争力，有望在行业集中度提升趋势中占据更大市场份额。投资建议为“买入”，预计未来三年业绩将持续增长，市盈率逐步下降，估值合理。然而，需关注板材销售增长、原材料价格波动及裕丰汉唐业绩等风险因素。