20170712-申万宏源-2017下半年建筑工程行业投资策略：精细模型“烹饪”全球基建“确定性”盛宴_62页_3mb

建筑行业2017下半年投资策略报告总结

核心内容

本报告聚焦于2017年下半年建筑工程行业的投资机会，重点分析了全球基建投资、特别是“一带一路”倡议的长期影响，以及国内PPP模式、基建设计、家装等板块的潜在增长点。报告强调，随着国内经济下行压力增大，政策将重新关注稳增长，而国际工程、基建设计、PPP板块等将受益于政策支持和市场变化，成为关注重点。

主要观点

1. 全球基建投资机会：

   • “一带一路”倡议是长期战略，其核心五通建设将逐步推进，相关成果落地也将阶段性加强。
   • 2017年9月厦门金砖会议等事件可能成为新的催化剂，推动基建项目落地。
   • 未来五年，68个“一带一路”国家预计有4.41万亿美元的基建投资需求，其中中国将扮演重要角色。

2. 国际工程承包行业基本面持续改善：

   • 国际工程行业受益于“一带一路”战略，基本面不断改善。
   • 金融支持将带动订单生效加速，业绩增长有保障，回调后估值具有吸引力。
   • 推荐葛洲坝、中工国际、北方国际、中钢国际等业绩确定性高的企业。

3. 基建设计板块轻资产稳健成长：

   • 基建设计板块受益于地方政府换届和中西部基建投资增加，需求旺盛。
   • 推荐苏交科、中设集团等具备市场拓展能力和优秀管理层的公司。

4. PPP模式迎来超额收益期：

   • 随着经济增长压力加大，PPP模式或迎来基建板块超额收益阶段。
   • 该模式具有长期成长性，政策支持和市场需求共同推动其发展。

5. 家装板块调整充分，机会显现：

   • 家装板块上半年调整充分，预期较低，若业绩超预期，可能迎来上涨机会。

关键信息

1.1 带路建设任重道远，长期享受政策红利

• “一带一路”建设是长期战略，旨在促进经济增长和全球化再平衡。
• 项目成果将逐步落地，推动行业持续发展。

1.2 一带一路峰会后新增大量资金支持

• 丝路基金、金融机构海外基金、国开行、进出口银行等提供大量资金支持。
• 合计资金支持超过9558亿元人民币，为项目落地提供保障。

1.3 一带一路基本面持续改善，催化剂不断

• 2017年9月厦门金砖会议、领导人出访、大订单生效等事件将成为新的催化剂。
• 中国交建、中工国际等企业在“一带一路”项目中取得显著成果。

1.4 未来五年一带一路68国有4.41万亿美元的基建投资需求

• 假设前提：未来五年GDP复合增速稳健，基建投资/GDP比例为7%。
• 通过计算得出未来五年累计基建投资需求为4.41万亿美元。

1.5 葛洲坝——业绩确定性高，中国版VINCI

• 葛洲坝是国际工程排名靠前的企业，储备项目达3000亿元。
• 海外EPC与投资并进，优质投资项目30亿美元，平均IRR>14%。
• 环保业务快速发展，预计17年资源再生业务收入220亿，同比增长62%。
• 17年净利润预计为33.77亿，增速22%，18年40.53亿，增速24%，19年50.88亿，增速26%。

1.5.1 葛洲坝模型要点1

• 收入分拆：需考虑业务结构复杂性，如建筑、环保、水泥、民爆、房地产等。
• 成本费用构成：毛利率、净利率变化，三费和资产减值的核心驱动。
• 营业外收入：政府补贴来源及可持续性。

1.5.2 葛洲坝模型要点2

• 资产负债表：重点关注应收账款、其他应收款、存货、无形资产、长期应收款和长期股权投资。
• 现金流量表：经营性、投资性、筹资性现金流匹配。

1.5.3 葛洲坝收入分拆——工程收入按照工期进行拟合

• 工程收入根据工期进行拟合确认，17年预计工程确认收入721.7亿元。
• 国内和国外工程确认收入分别呈现增长趋势。

1.5.4 葛洲坝收入分拆——环保、水泥、民爆核心是量价的判断和CAPEX支出的关联

• 环保业务增长显著，预计17年收入220亿，同比增长62%。
• 水泥业务产能利用率保持较高水平，预计17年销售单价上升，带动收入增长。
• 民爆业务销售单价稳定，但产量和销量变化影响收入。

1.5.5 葛洲坝收入分拆——房地产根据项目列表进行测算

• 34个房地产项目预计17年贡献收入125亿，权益净利润8.3亿。
• 项目收益呈现波动，部分项目可能亏损，但整体趋势向好。

1.5.6 葛洲坝费用分拆——核心关注费用率的主要影响因素与变动趋势

• 税金及附加受“营改增”影响，销售费用和管理费用率变化需关注。
• 职工薪酬和折旧与摊销是管理费用的主要组成部分。

1.5.7 葛洲坝营业外收入——增值税返还是最主要的构成项

• 增值税返还主要来自环保和部分水泥业务，享受资源综合利用增值税即征即退优惠政策。
• 17年营业外收入预计1457.7亿元，其中政府补助占重要部分。

1.5.8 利润表是观点，但并不是全部

• 利润表反映收入和成本，但需结合资产负债表和现金流量表进行综合分析。
• 葛洲坝2017年预计净利润123.465亿元，2018年152.672亿元，2019年187.789亿元。

推荐公司

其他看好的方向

• 家装：上半年调整充分，若业绩超预期，可能迎来上涨机会。
• 国企改革：若进展超预期，相关标的值得关注。
• 装配式建筑：具备发展潜力，未来可能成为新的增长点。

总结

本报告指出，2017年下半年建筑行业将受益于政策支持和市场需求，国际工程、基建设计、PPP板块将有较大增长潜力。推荐关注葛洲坝、中工国际、苏交科、中设集团、美尚生态等公司，同时关注家装、国企改革和装配式建筑等其他方向。整体来看，行业基本面持续改善，催化剂不断，为投资者提供确定性机会。