20170223-广发证券-牧原股份-002714.SZ-产能集中释放期_核心优势明显_15页_859kb

报告摘要

牧原股份 (002714.SZ) 总结

公司概况

牧原股份是国内生猪一体化养殖的领跑者，主营业务为生猪的养殖与销售，采用“自育自繁自养大规模一体化”的经营模式，已形成完整的生猪产业链，包括饲料加工、生猪育种、种猪扩繁和商品猪饲养。截至2016年，公司拥有近40个养殖子公司，分布在河南、山西、陕西、湖北、山东、河北、内蒙古、辽宁、黑龙江、江苏等地。2016年生猪出栏约311万头，同比增长约64%。

行业景气与趋势

行业景气有望延续

2016年行业持续高景气，猪价突破21元/公斤，创历史新高。但由于环保等因素，生猪存栏恢复缓慢，能繁母猪存栏降至2009年以来新低，预计2017年行业供给难以大幅增加，猪价或缓慢震荡下行，但整体盈利水平依然较为丰厚，预计全年均价有望达到15-16元/公斤。

规模化养殖趋势明显

国内生猪规模化程度持续提升，截至2015年，年出栏500头以上养殖场的出栏占比已提升至约50%。与美国相比，国内规模化养殖仍有较大提升空间，美国前10大生猪企业市占率合计约41%，而国内最大的温氏股份市占率仅约2.4%。

成本控制与产能扩张

成本控制行业领先

公司具备显著的成本优势，PSY水平、死亡率控制和料肉比等指标均优于行业平均水平。自2011年以来，公司每头生猪盈利高于行业平均约145元。尽管成本控制能力强，但猪价波动仍是影响公司利润的关键因素。

产能扩张进入加速期

公司积极扩张生猪养殖产能，2016-2017年期间设立养殖子公司数量超过20家。截至2016年9月末，生产性生物资产同比增长约134%，在建工程同比增长约72%。预计2017-2018年生猪出栏量分别为500万头和700万头。

大股东参与增发

大股东及员工持股计划拟全额认购增发项目，合计新增生猪产能约207.5万头，彰显对公司未来发展的信心。增发项目投资主要用于生猪产能扩张、偿还银行贷款和补充流动资金。

盈利预测与估值

盈利预测

2016-2018年，公司预计EPS分别为2.12元、2.52元和2.46元。若考虑增发影响，2017-2018年EPS预计为2.32元和2.27元。

当前估值处于历史低位

公司每万头出栏生猪对应的市值约为5,017万元，处于历史低位。2014年上市以来，市值区间为4,250万元至1.65亿元。当前估值较低，具备投资价值。

风险提示

猪价波动风险
疫病风险
食品安全风险

财务数据概览

资产负债表（单位：百万元）

项目	2014A	2015A	2016E	2017E	2018E
流动资产	1511	2514	3145	6540	9758
非流动资产	2609	4554	4107	3794	3481
资产总计	4119	7068	7252	10334	13239
流动负债	1650	2888	916	1336	1642
非流动负债	521	657	577	577	577
负债合计	2171	3546	1493	1913	2219
股本	242	517	1034	1034	1034
资产总计	4119	7068	7252	10334	13239

利润表（单位：百万元）

项目	2014A	2015A	2016E	2017E	2018E
营业收入	2605	3003	6105	8965	11550
营业利润	21	505	2165	2585	2522
净利润	80	596	2238	2662	2599
EPS（元/股）	0.33	1.15	2.12	2.52	2.46

现金流量表（单位：百万元）

项目	2014A	2015A	2016E	2017E	2018E
经营活动现金流	455	915	3352	2839	2603
投资活动现金流	-869	-2311	201	70	72
筹资活动现金流	549	1779	-2144	-33	-33
现金净增加额	136	384	1409	2876	2641

主要财务比率

指标	2014A	2015A	2016E	2017E	2018E
毛利率	7.7%	24.6%	42.2%	34.4%	26.7%
净利率	3.1%	19.8%	36.7%	29.7%	22.5%
ROE	4.1%	16.9%	38.4%	31.3%	23.4%
ROIC	3.7%	12.2%	54.9%	66.2%	63.0%
资产负债率	52.7%	50.2%	20.6%	18.5%	16.8%
P/E	132.8	40.8	12.4	10.4	10.7
P/B	5.5	6.9	4.8	3.3	2.5
EV/EBITDA	43.9	30.3	10.1	8.0	7.5