20170903-华创证券-房地产行业2017年中报分析_业绩高位放缓_利润率改善_预收锁定率再提升_20页_694kb

房地产行业2017年中报分析总结

核心内容

2017年上半年，中国房地产行业整体呈现营收增速放缓、净利率改善、预收账款锁定率提升的趋势。行业面临政策调控带来的压力，但龙头房企凭借资金优势和资源整合能力，仍保持较强的盈利能力与增长潜力。

主要观点

1. 毛利率提升与净利率改善

• 毛利率：2017H1房地产板块整体毛利率为31.2%，较2016年上升1.8个百分点，但较17Q1下降0.8个百分点。
• 净利率：2017H1净利率为11.0%，较2016年上升1.4个百分点，较17Q1上升0.2个百分点。
• 利润结构：毛利率的提升主要得益于15-16年高价项目的结算，以及营改增带来的营业税占比下降。尽管三项费用率上升，但净利率仍保持增长，预计未来仍有改善空间。
• 行业趋势：16-17年地王频现可能对中长期毛利率形成压力，行业整合或将加剧，具备并购和非市场拿地能力的房企（如万科、招商蛇口）将持续受益。

2. 销售增速快于结算增速，预收账款锁定率提升

• 销售与结算：2017H1销售增速高于结算增速，导致预收款快速积累，预收账款锁定率升至115%，较2016年上升25个百分点。
• 政策影响：由于政策调控导致销售回款周期延长，但销售合同中的竣工交付承诺将加速收入确认，结合会计准则调整，预计17-18年业绩将快速增长。
• 区域差异：一线房企因结算周期较短，预收账款锁定率更高，表现优于二三线房企。

3. 负债率略升，但资金链风险可控

• 资产负债率：2017H1整体资产负债率为77.5%，较2016年上升2.0个百分点，但剔除预收账款后负债率下降。
• 净负债率：净负债率升至93.2%，主要由于补库存及销售回款周期延长，但行业现金短债比仍维持在1.5倍，远高于2011年和2014年的水平，表明资金链风险不大。
• 趋势判断：随着政策持续调控，资金趋紧趋势可能延续，但龙头房企仍具备较强的抗风险能力。

4. 投资建议

• 板块评级：维持“推荐”评级，认为房地产小周期延长及棚改货币化安置仍是支撑因素。
• 重点推荐：新增推荐北辰实业，维持推荐组合包括：
  • 龙头房企：万科A、金地集团、保利地产
  • 一二线资源：招商蛇口、华侨城A、北辰实业、北京城建
  • 三四线开发：新城控股、蓝光发展、中南建设、荣盛发展
• 估值逻辑：低库存下房价难跌，集中度提升将支撑龙头房企估值稳定，推动其市值增长。

关键信息

• 营收表现：2017H1营业收入同比增长3.3%，但增速较前一季度下降5.2个百分点。
• 净利润表现：净利润同比增长25.9%，增速较前一季度下降19.1个百分点。
• 销售回款：销售回款同比增长14.8%，但回款率下降，导致销售回款增速低于销售增速。
• 预收账款：预收账款锁定率升至115%，其中一线房企表现突出，锁定率高达138%。
• 会计准则调整：新修订的收入确认准则将推动预收账款加速确认，有助于业绩释放。

财务指标对比

行业趋势与展望

• 短期趋势：房地产行业整体处于调整期，但龙头房企凭借资源整合和资金优势仍具备增长潜力。
• 长期趋势：行业集中度提升、整合加速，预计未来毛利率可能承压，但净利率仍有改善空间。
• 政策影响：调控政策持续，销售回款趋缓，但预收款锁定率上升为业绩释放提供支撑。

总结

2017年上半年，房地产行业整体业绩增速放缓，但利润率改善与预收账款锁定率提升为行业带来增长潜力。随着政策调控的延续，行业资金趋紧，但龙头房企凭借资金实力和资源整合能力，仍有望在行业整合中占据优势。投资方面，维持“推荐”评级，重点推荐具备资源与规模优势的一线房企及部分三四线开发企业。