20160605-兴业证券-航空运输：估值折价有望修复，航空旺季行情可期_1mb

航空板块投资分析报告总结

核心内容概览

本报告主要分析中国航空板块的中长期趋势及短期利好因素，预测航空业在2016年夏季旺季的表现，并提供投资建议。报告从长周期、中周期、短期利好和中长期估值中枢四个方面进行深入探讨。

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主要观点

长周期：底部抬升，持续向好

• 中国航空业正处于类似美国1980年代、日本1990年代的“经济转型期的航空大众化阶段”。
• 航空需求脱离GDP增速，预计将持续10年甚至更久。
• 人均年乘机次数快速攀升，航空消费属性增强。
• 2010年后，航空业ROIC稳定性大幅提升，航空公司盈利能力增强。

中周期：供给增加有望延后

• 航空业仍将在供大于求和供小于求之间交替，但供给增加可能延后。
• 2014年第四季度开始的景气周期预计可持续11个季度，17年下半年或迎来运力引进高峰。
• 2018年空客A350等新型宽体机的到来将对票价和客座率形成压力。
• 供给端的延后有助于提升航空公司的业绩安全垫。

短期利好因素叠加，旺季行情可期

1. 安全与准点率：民航换届后“安全至上”，机场时刻释放受到压制，对旺季国内航班供给形成压力。
2. 国际航线供给瓶颈：主要国际航线航权趋于饱和，北上广始发的国际航线难以新增，提升客座率和票价。
3. 因私消费提升：因私出行占比增加，旺季需求更旺，叠加上海迪士尼开业，国内航线供需差有望改善。
4. 汇率与油价改善：非农数据不佳使美联储加息概率降低，人民币汇率对航空板块的压制有望解除；OPEC限产协议未达成，油价仍维持低位。

中长期来看，行业估值中枢有望上移

• 随着航空业从商务消费向因私消费转型，其消费属性增强，估值将逐渐体现消费板块特征。
• 在油价窄幅波动背景下，航空业可能进入较长时间的平稳状态，估值折价有望部分修复。
• 预计未来三大航单机盈利将提升，估值中枢可能上移至15倍以上，市值有望突破2000亿。

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关键信息

行业趋势

• 中国航空业需求增速大于供给，产能利用率持续提升。
• 人均乘机次数从2015年的0.26次有望持续增长。
• 国际航线运力增速放缓，航权趋于饱和，供给受限。

估值与盈利

• 当前航空板块估值折价明显，预计未来将有所修复。
• 2015年四大航PE年平均值为15倍，PB年平均值为1.5倍。
• 若单机盈利提升至3000万元，三大航市值有望达到4000-5000亿元。

投资建议

• 重点推荐：南方航空、中国国航（受益于商旅需求回升、旺季业绩弹性）；春秋航空、吉祥航空（受益于因私出行、消费升级、迪士尼效应）。
• 风险提示：经济下滑、空难等不确定事件、时刻拓展不达预期。

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图表与数据支持

• 图1、图2：中国航空业供求关系与产能利用率
• 图3：2010年后航空公司ROIC稳定性
• 图4、图5：南航历史客供需、客座率及票价变化
• 图6：南航历史油价、票价、利润关系
• 图7：全民航RPK、ASK预计数
• 图8、图9：四大机场起降架次与旅客吞吐量同比增速
• 图10、图11：2013-2016国内客座率与票价变化
• 图12：国内航线未来30天预订率同比
• 图13、图14：2013-2016美元指数与人民币中间价走势
• 图15：美国新增非农就业人数
• 图16：WTI原油期货价格走势
• 图17、图18：南方航空估值及四大航PE年平均值
• 图19：四大航PB年平均值
• 图20：消费频次与估值比较
• 图21、图22：2009-2015年四大航市值变化及市值机队比

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表格数据摘要

表1：15-17年飞机整机净引进规划

公司	15年	16年	17年	16E净增	17E净增	16E增速	17E增速
国航	567	617	665	50	48	8.8%	7.8%
南航	642	693	757	51	64	7.9%	9.2%
东航	526	572	616	46	44	8.7%	7.7%
春秋	52	66	80	14	14	26.9%	21.2%
吉祥	55	70	86	15	16	27.3%	22.9%

表2：15-17年飞机静态座位数预测

公司	15年	16年	17年	16E净增	17E净增	16E增速	17E增速
国航	110464	120203	129653	9739	9450	8.8%	7.9%
南航	111862	120023	131866	8161	11843	7.3%	9.9%
东航	95391	104387	113256	8996	8869	9.4%	8.5%
春秋	9672	12276	14880	2604	2604	26.9%	21.2%
吉祥	8847	11649	14329	2802	2680	31.7%	23.0%

表3：近期安全生产事故通报

航企	事件及处罚结果
厦门航空	4月12日，机尾擦地损伤超标，暂停加班包机
奥凯航空	4月27日，起飞时方向偏转，暂停新增申请
东方航空	5月1日，复飞返航，暂停新增航线
阿联酋航空	暂停新增航点和飞机
泰国东方航空	削减5个航点，暂停新增申请

表4：国内机场、航空公司处罚情况

时间	处罚内容
2016年5月	停止受理福州、厦门、浦东机场的加班包机申请
2015年4月	停止受理四川航空、祥鹏航空、河北航空的新增申请
2016年3月	停止受理三亚、长沙、武汉、乌鲁木齐机场的新增申请
2016年2月	恢复受理乌鲁木齐、长沙、武汉机场的新增申请
2016年1月	停止受理乌鲁木齐、石家庄机场的新增申请
2015年12月	停止受理石家庄、郑州机场的新增申请

表5：16年国际洲际航线新增航班统计

航司	航线	航班频率	执飞机型	开航日期
国航	北京-苏黎世	3	A332	2016/10
国航	上海-蒙特利尔	7	B77W	2016/9
东航	上海-芝加哥	7	B77W	2016/3
东航	上海-马德里	7	A332	2016/6
南航	广州-洛杉矶	11	A388/B77W	2016/6

表6：16年暑期旺季中美航线中方运力投放统计

航司	航班	频率	执飞机型	周座位数
国航	北京-洛杉矶	21	B77W	6531
国航	北京-旧金山	11	B77W/B748	3799
东航	浦东-洛杉矶	14	B77W	4424
南航	广州-洛杉矶	11	A388/B77W	4778

表7：航空公司估值表

代码	公司	评级	股价	EPS（2014）	EPS（2015）	EPS（2016）	EPS（2017）	PE（2015）	PE（2016）	PE（2017）	PB（2016）	PB（2017）
600029	南方航空	买入	7.07	0.18	0.39	0.69	0.84	18.13	10.25	8.42	1.67	1.39
601111	中国国航	买入	7.16	0.29	0.52	0.72	0.85	13.77	9.94	8.42	1.51	1.28
601021	春秋航空	买入	50.22	1.11	1.66	2.45	3.33	30.25	20.50	15.08	5.96	4.27
603885	吉祥航空	买入	27.60	0.33	0.82	1.30	1.30	33.84	21.21	16.87	4.95	3.83
600115	东方航空	未评级	6.79	0.26	0.35	0.53	0.65	19.40	12.81	10.45	2.38	1.94

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投资策略

• 重点推荐：南方航空、中国国航（业绩弹性大，受益于商旅需求回升）；春秋航空、吉祥航空（机队引进快，受益因私出行和消费升级）。
• 短期策略：关注暑期旺季数据，预期超预期，叠加迪斯尼效应，提升需求。
• 中长期策略：关注估值中枢上移，航空消费属性增强，市场情绪改善。

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风险提示

• 经济下滑
• 空难等突发事件
• 时刻拓展不达预期

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投资评级说明

评级	相对大盘涨幅
推荐	优于市场
中性	与市场持平
回避	弱于市场

评级	相对大盘涨幅
买入	>15%
增持	5%-15%
中性	-5%-5%
减持	< -5%

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联系信息

• 分析师：

  • 张晓云：zhangxiaoyun@xyzq.com.cn，S0190514070002
  • 龚里：gongli@xyzq.com.cn，S0190515020003

• 机构销售经理：

  • 邓亚萍：021-38565916，dengyp@xyzq.com.cn
  • 上海地区销售经理联系方式详见表格。

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结论

航空板块具备长期增长潜力，估值折价有望修复，短期旺季行情可期。重点推荐南方航空、中国国航、春秋航空和吉祥航空，关注因私消费、迪士尼效应及汇率、油价改善带来的投资机会。