深度报告-20210310-开源证券-江苏索普-600746.SH-公司首次覆盖报告_醋酸行业龙头_乘_聚酯产业链_东风扬帆起航_27页_2mb

江苏索普（600746.SH）详细总结

核心内容概览

江苏索普（600746.SH）是醋酸行业的龙头企业，拥有120万吨/年的醋酸产能，为国内第一、全球第三。公司通过2019年资产重组，将控股股东的醋酸业务及化工新发展蒸汽业务注入上市公司，从而成为醋酸行业上市龙头。随着下游PTA及EVA行业产能持续扩张，预计2021年醋酸行业将处于供需紧平衡状态，支撑醋酸价格进一步上涨。公司作为醋酸龙头，有望充分受益于行业高景气，首次覆盖给予“买入”评级。

主要观点

• 行业前景：醋酸行业未来将持续高景气，供需关系将保持紧平衡，价格有望上涨。
• 公司优势：公司拥有120万吨/年醋酸产能，规模优势显著，且地理位置优越，靠近下游炼厂客户，运输成本较低。
• 盈利预测：预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.32、14.26、12.13亿元，对应EPS分别为0.22、1.36、1.16元，当前股价对应的PE分别为48.9、7.9、9.3倍，显著低于可比公司。
• 业务转型：公司原主营业务ADC发泡剂因竞争激烈及环保政策影响，营收持续缩水，对公司整体影响有限。
• 风险提示：宏观经济下行、原油价格下跌、环保及安全生产风险可能对业绩产生影响。

关键信息

公司概况

• 公司成立于1996年，同年在上交所上市。
• 2019年通过资产重组，获得控股股东的醋酸业务，成为行业龙头。
• 拥有煤化工、精细化工、基础化工三条产业链，其中醋酸为核心。

产能与业务

• 醋酸产能：120万吨/年，国内第一、全球第三。
• 醋酸乙酯产能：30万吨/年，行业前列。
• ADC发泡剂产能：4万吨/年，但产能利用率连续两年下跌，业务营收缩水。
• 硫酸产能：30万吨/年，作为基础化工产业链的一部分。

市场表现

• 2021年3月10日股价为10.81元，总市值113.33亿元，流通市值32.93亿元。
• 2020年公司营收大幅增长，归母净利润扭亏为盈，毛利率和净利率显著改善。

行业动态

• PTA产能扩张：2021年以后，我国投产或拟建PTA产能近3,500万吨，带动醋酸需求增长。
• EVA产能释放：2021年将有80万吨EVA产能投产，预计带动醋酸需求增长5.19万吨。
• 醋酸价格：2020年12月达到5,300元/吨，2021年1月至今达到6,450元/吨，创历史新高。

醋酸行业分析

• 产能分布：主要集中在江苏和山东地区，合计占全国产能的50%。
• 开工率：2018年-2020年开工率分别为81.69%、82.00%、80.84%，长期处于高位。
• 供给紧张：由于装置老化、频繁检修，醋酸供给紧张或成为常态，支撑价格上涨。
• 供需预测：2021年醋酸行业有效总产能将达到985万吨，预计表观消费量为770.57万吨，处于供需紧平衡状态。

财务预测

• 营业收入：2020年为25.21亿元，2021年预计47.79亿元，2022年预计46.02亿元。
• 归母净利润：2020年为2.32亿元，2021年预计14.26亿元，2022年预计12.13亿元。
• EPS：2020年0.22元，2021年1.36元，2022年1.16元。
• PE：2020年为48.9倍，2021年为7.9倍，2022年为9.3倍。
• PB：2020年为4.2倍，2021年为2.8倍，2022年为2.2倍。

醋酸乙酯与醋酸乙烯需求

• 醋酸乙酯需求：2020年表观消费量为146.91万吨，预计未来需求将持续增长。
• 醋酸乙烯需求：2021年将有80万吨EVA产能投产，带动醋酸乙烯需求增长14.4万吨，进一步带动醋酸需求增长10.37万吨。

结构分析

1. 公司为醋酸行业上市龙头

• 资产重组：2019年12月完成资产重组，收购控股股东的醋酸业务，提升公司竞争力。
• 业务结构：公司拥有煤化工、精细化工、基础化工三条产业链，其中醋酸业务占比最大。
• 财务改善：资产重组后，公司管理费用率下降，毛利率、净利率显著改善。

2. 未来民营大炼化密集投产，有望大幅提振醋酸需求

• PTA扩产：2021年以后，我国投产或拟建PTA产能近3,500万吨，带动醋酸需求增长。
• EVA扩产：2021年将有80万吨EVA产能投产，预计带动醋酸需求增长。
• 供需格局：醋酸行业或将继续处于供需紧平衡状态，价格有望进一步上涨。

3. ADC发泡剂业务营收持续缩水，对公司影响十分有限

• 需求萎缩：ADC发泡剂国内需求较小，且产能过剩，竞争激烈。
• 营收下降：公司ADC发泡剂业务营收从2017年开始大幅缩水，2020年前三季度仅占公司总营收的7.08%。
• 影响有限：随着醋酸业务增长，ADC发泡剂业务占比将进一步下降，对公司整体影响有限。

4. 公司作为醋酸龙头企业拥有规模、地域等核心竞争力优势

• 规模优势：公司醋酸产能120万吨/年，为行业龙头。
• 地域优势：公司位于江苏镇江，靠近下游客户，运输成本低。
• 成本优势：公司醋酸生产成本较低，毛利率和净利率持续改善。

5. 盈利预测与投资建议

• 盈利预测：预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.32、14.26、12.13亿元，EPS分别为0.22、1.36、1.16元。
• 估值优势：当前股价对应的PE显著低于可比公司，估值较低。
• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，看好公司未来在醋酸行业高景气中的表现。

6. 风险提示

• 宏观经济风险：经济下行可能影响下游需求。
• 原油价格风险：原油价格下跌可能影响醋酸成本。
• 环保及安全风险：行业环保政策趋严，安全风险可能影响生产。

附：财务预测摘要